量化的下半场要开启了？

来源：市场投研资讯

（来源：风云君的研究笔记）

一年前的今天，对于广大的中国股民来说，是一个非常特殊的日子，具有划时代的意义。

去年9月24日开始，一场波澜壮阔的“急牛+慢牛”便拉开了序幕。

截止目前，上证指数累计上涨近四成，创业板指、科创50指数、北证50指数则均已翻倍。与此同时，市场也在多个方面发生深刻变化，A股总市值首次突破100万亿元，两万亿元成交额成“新常态”，两融余额频创历史新高，百元股数量大幅增加......

回到私募策略，过去近一年的时间，受此影响最直接、最深刻的量化策略表现的有多好？

在各策略中几乎算得上是一骑绝尘，收益表现也是所有策略中最亮眼的，大幅领先第二名主观策略。

这主要得益于影响量化超额的因素：成交量和波动率，一直以来处在比较高的水平。

从924行情开始，成交量就已经上升到一个新的阶段。

最近一段时间更是突破了2万亿，市场情绪还是比较高的，也为推动A股持续上行提供了保障。

同时行业板块轮动加快，使得波动率也处于历史较高水位。

另外小盘股的走强，也给量化超额的发挥带来了更肥沃的土壤。

可以说，过去这一年的时间，是最适合量化策略的时期之一，这也跟特定的宏观背景与市场环境相关，量化得以实现超额的快速累积。

但是进入8月份后，情况则发生了一些变化。

之前遥遥领先的量化，被主观多头一举超越，差距也慢慢的拉开。

8月11日当周，其实已经出现了一些迹象。量化超额基本告负，虽然指数涨幅不小，但也有量化选股管理人负收益。

原因是小市值指数的估值已经达到历史高位，资金开始从小市值个股向中证500、中证1000等腰部指数个股转移。而新入场资金也会选择短期涨幅相对较小的布局，造成中证500、中证1000等腰部指数涨幅较大，表现也要优于小市值指数。

盈亏同源，也正是由于更多的市值下沉，很多指增管理人在绝对收益上也没有跑赢500和1000指增，而下沉更多的量化选股出现负收益，也在情理之中了。

8月最后一周，虽然指数依然大涨，但量化超额再一次崩盘，连量化选股都基本是负收益。

原因除了上面提到的风格切换外，还有一个现象就是权重股带动指数的局面，主要指数涨幅持续大于成分股涨幅中位数水平，这对于分散持仓的量化产品而言，超额必然会受到影响。

而到了9月第一周，量化超额又集体复苏，市场环境则与前面刚好相反，大盘受到权重股拖累表现较差，主要指数跌幅大于成分股跌幅中位数水平，对于分散持仓的量化产品来说，超额的获取反而更有利一些。

但第二周又回到了绝对收益正，超额为负的状态。这一次除了主要指数涨幅依旧大于成分股涨幅中位数，中大盘继续优于小盘之外，又出现了新的现象。

由于最近成长风格占优，而成长比例更多的500指数，表现自然好于其他指数，同时叠加权重股带动指数涨，这也导致500指增的超额更加难做。

整体而言，相比于8月之前的舒适期来说，最近的环境对于各家量化来说确实更难做一些。

• beta端，指数虽然一路冲到了近3800点，但已经横盘震荡了近一个月，而且波动性也加大

• alpha端，受最近风格切换的影响，经常左右摇摆，连续性减弱很多

因此，度过了上半场的蜜月期之后，各家量化管理人可以说来到了下半场的角逐。但是面对最近一个月的挣扎表现，也有质疑的声音说量化是不是不行了。

回到风云君一直强调的，看一个策略是长期失效、还是短期不适应，关键是看赚钱逻辑还在不在。

上面也提到，成交量和波动率这两个因素，目前来看依旧处于比较高的水位。

现在的行情，跟去年924之前相比，已经不在一个量级。那时的成交量还在5000亿徘徊，指数也在2700点的历史低位。

而目前的成交量基本维持在2万亿，偶尔突破3万亿。虽然多空博弈比较凶，风格切换加快，波动也随之加大，短期来看依旧维持这样的状态，但长期资金流入趋势尚未改变。

从这个逻辑来看，其实量化的下半场还是值得关注的。

既然来到下半场，对于关注量化的投资者来说，就不能再用过去的视角去衡量管理人的表现，而是需要从其他维度考虑。

一是超额获取来源

上半场超额跑的好，很重要的原因就是小盘股持续强势，即便单纯依赖市值下沉，也能吃到这部分大肉。但盈亏同源，目前风格切换频繁，仅仅依靠市值下沉获取超额已经难上加难，所以需要一些不依赖于市场的超额获取方式。

比如下面两类策略：

• 模型以机器学习为主或全部是机器学习的量化选股策略，通常来讲机器学习都够更快识别出市场环境的变化，从而调整持仓风格，适应市场风格的快速变化

• 风控和行业约束比较严格的量化指增，由于行业偏离度比较小，成分股比例较高，因而超额表现会更稳定

二是抗风险能力

因为上半场进攻足够猛，所以很少有投资者去关注量化管理人的抗风险能力。

但最近风格切换频繁，加上波动加剧，抗风险能力也愈发凸显重要性，所以量化下半场的重点，并不在于谁的进攻有多强，而是哪家的回撤控制更好。波动小，意味着能够源源不断积累来之不易的超额。

比如在股票资产的基础上，叠加多资产和多策略的打法：除了多头端的股票外，还会用可转债做现金管理，同时叠加了国债期货、黄金期货等资产做增强。

• 股票多头：分类主要以风险收益特征分：如红利股、成长股、价值股及小微盘股等，因此淡化行业的分析，从结果上看行业的配置相对多样

• 可转债多头：轮动选取预期收益率比较高的可转债，赚取票息收益，主要看中可转债的债性。另外基于可转债的债性和股性构建双低选债策略，选取可转债做轮动，同时获取轮动交易收益

• 其他低相关资产增强策略：当前主要参与国债期货、黄金期货

因为底层多资产多策略的配置，因而能更好的适应A股市场周期性波动明显、估值偏离度大、且通常存在结构性矛盾的市场行情。

另外通过组合风险平价的来轮动管理组合beta，降低整体下行波动，上行期也能获得估值提升和超额收益，更好的平衡组合的风险收益比。

量化多头通常在市场活跃、趋势明确，且风格匹配的环境中更容易创造优异表现，因此在多反转、风格切换频繁、指数涨幅大幅领先权重中位数的情况下依然会存在超额回撤的现象，但是基于子策略的多样性，我们可以用更多的视角来关注量化多头后面的表现。