创投圈，一笔耗时300天的、经典的S交易

大家好，欢迎观看本期内容！今天要跟大家聊的是一笔耗时300天，有国资参与的、充满挑战与变数的S交易。这笔交易的推动者，算不上知名，却给早期项目的成功退出树了一个标杆。

换句话来讲，一家并不算知名的VC，在募投管退都不太乐观的市场环境下，完成了一笔知名VC都没有把握的交易。是不是有点意思呢，这也是为什么，我想做本期内容的一个初衷。

先给大家划几个关键数据：整个交易周期长达10个月，在26个基础项目中选了5个，进行重点尽调；单是前期的信任建立，双方就开了不下10次会，几乎每次一聊就是3小时；为了合规和保障各方利益，还专门搭建了一个“第三方评估机构+买卖双方博弈+上股交的招拍挂”的三方制衡方案。

听起来是不是挺烧脑的。接下来详细为大家揭秘，这桩交易背后，有哪些不为人知的挑战，以及他们是如何见招拆招，丝滑完成交易的呢？

事件的起点，其实是一笔“不得不退”的份额。原子创投的一家国资LP，五年前投了其第四期基金，如今基金到了退出期，LP希望把账面上的增值转化为真金白银。但早期基金的退出之路，远比想象中难。对原子创投这样主打早期、第一轮投资的机构来说，四期基金里的项目离IPO或并购退出还有距离，这种退出方式显然走不通。

无奈这能找接盘侠了，问题来了，大环境不好，谁原意当这个接盘侠呢？其实对于原子创投来讲，没得选，最后只能找s基金试试运气。

接下来，现实给他们狠狠的上了一课。原子创投团队跟不少S基金沟通后发现，他们接触的S基金里，约70%是国资背景，20%是险资，民营机构占比不到10%。而最棘手的问题是，“定价”难。国资背景的S基金买方，大多倾向“平进平出”，比如五年前LP投了2000万，现在买方最多出2000万，甚至有的要求打8折。想让他们接受溢价，几乎不可能。但要溢价出售，价格定一块二，还是一块五，没人拿得准。

所以大多数谈判就不了了之了。

那市场化S基金呢？他们要的是“极致的确定性”——最好今天买完份额，明天项目就能报会，后天就能退出拿回本金。像原子创投这种底层项目还在成长期、原LP又对收益有期待的份额，根本不是市场主流偏好。所以聊了一圈后，原子创投几乎要放弃了，直到遇到博瑔资本。当时市场上为数不多愿意认真研究早期基金份额的民营S基金。

接下来的谈判，更像是一场“双向尽调”。从去年夏天开始，前后近四个月，博瑔资本没只停留在看材料上，而是真的沉了下去：核心合伙人一次次跑到原子创投的办公室，一聊就是三个小时，从投资理念聊到硬科技转型，再把26个项目里的5个重点项目挨个“过筛子”，反复验证原子创投对项目的判断逻辑和退出策略。

信任初步建立后，更麻烦的事来了。首先，就是协调项目方。毕竟LP更换跟被投企业创始人没关系，原子创投团队得一个个去跟创始人解释“新LP为啥要做访谈”。幸好原子创投投得早，跟创始人的关系足够铁，大家才愿意配合这场耗时不短的尽调。

当然，最磨人的还是定价环节。比如有个项目，虽然没进行后续融资，但靠自身造血能力能稳定盈利，博瑔资本却提出，“这么久没融资，说明市场没充分认可，估值得更保守”。这种拉扯贯穿了整个谈判过程，但原子创投团队有个明确立场：不能把S交易变成“零和博弈”，要让老LP的份额价值得到客观体现，而不是在买卖双方之间赚差价，这也是双方能继续谈下去的关键。

解决了定价分歧，更核心的问题来了：如何在市场化估值的同时，满足国资老LP的合规要求？国资体系里，“国有资产流失”是最大的风险，这也是为啥很多国资LP倾向按“最后一轮融资”估值。因为这套逻辑最容易解释。但要是一直陷在估值逻辑的争论里，不考虑是否客观公允，交易根本推进不了。

好在原子创投和这位国资老LP合作多年，彼此了解风格和理念，在互信的基础上，一起琢磨出了“三方制衡”的闭环方案：

第一环是第三方评估机构，必须由国资LP卖方聘请，作用是先划定一个符合规则、又不违背各方预期的估值区间。让专业机构来定基础价格，既符合合规要求，也避免后续扯皮；

第二环是买卖双方的充分博弈，原子创投和博瑔资本反复沟通对项目的判断、价格预期，最后形成的价格区间，要和评估机构中立出具的“估值意见”保持一致，毕竟评估机构也怕后续出问题被追责，会格外谨慎；

第三环是上股权交易所的拍卖流程，这相当于给交易的“合规性”盖了最后一个章，证明价格是公开市场竞价产生的，没人能质疑。

就这么一步步推进，从去年6月底开始设想，到今年4月初最终交割，整整10个月。

中间还有个小插曲：按流程，原子创投得先从老LP那买下份额，再卖给博瑔资本，没办法，只能动用公司的运营资金——那可是用来发员工工资的钱。当时市场里愿意认真看早期基金份额的买家，原子创投只接触到博瑔资本一家，万一中间出岔子，博瑔资本不买了，后果不堪设想。直到今年4月，博瑔资本的资金打到原子创投账户上，这件事才算真正落地，原子创投团队才松了口气。

回头看这笔交易，能成根本不是某一方的功劳，而是多方合力的结果：国资老LP既懂合规又懂市场，愿意配合跑流程；博瑔资本专业、有耐心，还敢承担早期项目的风险；原子创投作为GP，不计得失地投入精力协调——整个链条上的人，都奔着“让交易成功”这一个目标，少一个人上心，都成不了。#创投##S交易##项目退出##VC机构#

而这件事的意义，远不止完成一笔交易。从2014、2015年双创热潮开始，大量政府引导基金投的基金，现在都陆续面临退出问题，未来会有更多GP遇到类似需求。原子创投这次跑通的路，或许能给行业提供一个参考。S基金要成为存量资产的“解药”，既需要市场化的灵活，也需要合规的兜底，更离不开各方的信任和配合。

好了，今天这个横跨300天的S交易故事就聊到这。如果您对创投圈的真实操作、LP和GP的博弈逻辑感兴趣，想听到更多不掺水的行业案例，别忘了关注哦！后续我们还会邀请更多从业者，拆解资本背后的逻辑，带您看懂创投圈的“生存法则”。咱们下期节目，不见不散～