国投策略：A股大牛市，波动与应对

来源：市场资讯

　　来源：林荣雄策略会客厅

　　核心结论：在《A股大牛市：波动与应对》中：我们认为一轮大牛市中，增量资金的属性和偏好决定大牛市的阶段性主线方向（例如：今年6月之前银行领涨，7月之后科技科创领涨，两者背后的增量资金不同）；基本面强势方向是大牛市最有保障的方向，往往贯穿始终。同时，在一轮大牛市中，大盘指数不仅会发生一定波动，也会发生阶段性风格切换与板块轮动，尤其是大盘指数加速走高或者结构性过热时候，多会发生波动。从历史经验来看，具备基本面强支撑的主线品种波动过后并无大碍，纯粹基于流动性支撑的品种则要根据”A股高切低指数“适时进行高切低，意味着当A股高切低指数来到高位时往往会对应（相对）低位品种的超额补涨可能性在提升。

　　回顾历史上A股大牛市：尽管成因、持续时间和涨幅存在较大差异，但每轮牛市都会经历两轮左右比较明显且持续的波动，大盘指数在此期间会震荡或调整，平均持续20-40个交易日（均值33个交易日），期间上下振幅在10%（±5%）-20%（±10%）之间。

　　1、牛市中的波动产生的原因来看：大多数时候与资金面、情绪面相关，而和基本面关联性不大，尤其是对于监管收紧、外围风险的担忧会暂时打断牛市进程。

• 应对：需要关注估值、成交量、监管、关键点位等去研判市场是否过热。

　　2、牛市中波动期间的市场特征来看：如果是基本面驱动牛市，风格切换并不显著，市场交易主线始终围绕基本面强势品种；流动性驱动牛市，在震荡波动期间往往有剧烈风格切换，例如大盘与小盘的切换，价值与成长的切换等等。

• 应对：需要根据我们国投策略独家指标”A股高切低指数“观察是否要发生风格切换。

　　根据牛市自身特征可分为四种类型，期间A股大牛市中发生的波动具体如下：

　　第一类是制度红利+盈利驱动牛（2005–2007）

　　1、牛市本质：股改、汇改与宏观繁荣带来“戴维斯双击”

　　2、波动原因：波动主要来自对泡沫和货币收紧的担忧，拐点常见于市场估值过热时的政策转向

　　3、波动过程：风格先从大盘价值转向中小盘成长，后在“530股灾”后切换至再次大盘权重和防御板块，市场风格切换是大小盘轮动，行业间轮动并不显著，基本面强势行业的持续性较强；

　　第二类是政策驱动复苏牛（2008–2009）

　　1、牛市本质：由“四万亿”刺激引发，先水牛后基本面牛

　　2、波动原因：成因在于市场对政策兑现效果的怀疑及海外因素的扰动，拐点判断关键在于高频经济数据能否确认复苏以及外部风险释放与否

　　3、波动过程：即使面临波动调整，风格整体未出现显著切换，经济繁荣支撑的顺周期链条始终是核心方向；

　　第三类是流动性与杠杆牛（2014–2015）

　　1、牛市本质：基于流动性的杠杆牛

　　2、波动原因：由于缺乏盈利支撑，行情依赖杠杆资金与改革预期，波动由两融和配资监管等流动性收紧事件触发，成交与融资余额收缩即为拐点信号

　　3、波动过程：期间风格切换剧烈。如2014-2015年出现过大金融与价值板块退潮，资金迅速转向创业板和成长股，也出现过科技成长转向大金融的切换行情。这类牛市执行“高切低”的交易思路是最为合适的，每一轮波动调整期间都会迎来低位板块的修复和补涨。

　　第四类是流动性牛市先行后调整再步入基本面牛（1999–2001）

　　1、牛市本质：流动性牛市与基本面牛市存在时滞

　　2、波动原因：前期由互联网泡沫和增量资金推动，随后经济下行与通缩压力引发大幅回调，后期则在能源涨价与政策宽松支持下进入顺周期基本面牛，拐点可通过观察经济筑底企稳与政策力度判断（PPI、企业盈利底等）

　　3、波动过程：风格从科技成长转向周期资源和大盘权重，这一类型波动应对的核心策略是在流动性驱动退潮后，注重止盈和切换，在流动性牛转向基本面牛的衔接期间，布局低位但受益于基本面修复的景气方向。

　　对应当前来看：本周科创50指数和创业板指进一步大幅领涨，我们无意去进一步强调或者调整“Q3胜负手是创业板指和基于产业逻辑的科技科创”与“反杠铃超额”这两个观点，其前瞻准确性事实恐怕已胜于雄辩。同时，自924行情以来大盘指数上涨幅度超过40%，自4月初黄金坑以来上涨幅度接近25%。虽没有直接指标显示当前大盘已经过热，但眼下对于短期大盘指数进一步向上空间已经难以合理预估，后续持以跟踪态度。在这样背景下，我们认为需要动态关注”A股高切低指数“，适时关注”高切低“的可能性与并结合中报业绩探寻相对低位板块补涨的机会。

　　风险提示：历史规律不预示未来，政策和经济变化超预期