黑石抄底中国

文｜小卢鱼

编辑｜杨旭然

陷入债务危机的香港郑氏家族，正与黑石集团洽谈一笔25亿美元的融资方案，可能涉及优先股/普通股投资，甚至是联合私有化。

受此消息影响，8月7日，新世界发展的股价在盘中出现了显著波动，一度飙升超过20%。不过针对市场异动，新世界发展迅速辟谣，表示尚未有任何人士，就收购公司股份的要约与公司进行过任何形式的接触。

时间回到两个半月前，郑家旗下的香港老牌房企新世界发展突然发布公告，称子公司发行的四只永续债将延迟支付利息，涉及金额达34亿美元。

这是新世界发展上市以来，首次出现了债务问题。虽然永续债延迟派息并不会直接引发违约，但可能使债务利率增加，并影响公司与银行的再融资谈判。

作为一家知名企业，新世界发展在香港房地产市场和资本市场上都有相当的重要性。因此多方人士都在试图帮助郑家筹集到巨额的“救命钱”。不过，如果真能筹集到相关资金，郑家需要让出的利益也不在少数。

更何况，香港房地产市场至今尚未扭转下行趋势，大部分资金还在谨慎观望。黑石集团这个敢于逆势下手的大资本，就成了郑家以及其他急需救援的房产企业巨头最关键的“救命稻草”。

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01 没落

黑石集团与香港郑家早有渊源，不然市场也很难空穴来风。

早在2011年，新世界发展就从黑石集团手中购入了上海Channel1购物中心95%的股权，这也标志着黑石集团首次撤出中国房地产市场。

这一年也是郑家家族权力交接与战略调整的重要年份，郑裕彤正式退休，长子郑家纯接任新世界发展董事会主席，开启二代接班进程。

郑家纯作为二代，实施了激进的扩张策略，同时寻求在内地市场扩大份额。而且此时周大福珠宝已顺利上市，能为郑家提供稳定的现金流，也能帮助其盘活商业地产项目。

不过后来的事实证明，郑家的接班人在时代变革中多次出现战略误判，用20世纪的香港经验（规模为王）应对21世纪的内地市场（精细化运营），过度追求规模扩张而忽视了结构性风险，埋下了祸根。

2015年，新世界抛售内地物业后，误判了楼市的短期反弹，没有预见“房住不炒”这一政策的长期化，又花费重金杀回了内地市场。2021年，由第三代郑志刚掌权的郑家试图逆势抄底、低价囤地，却遭遇了更深度的市场回调。

郑志刚将K11商场从香港的4座猛增至中国内地的26座，单个项目投资就超过50亿港元。这种重资产模式严重占用资金，回报周期长达10年以上。再加上电商和疫情的冲击，K11商场自然沦为了“打卡多、消费少”的典型。

需求不振，现金流入不足，导致新世界净负债率从港资房企惯常的30%以下，拉升至50%的左右的高位，2024年更是出现了亏损和资产减值，只能大量发行利率8%以上的永续债，越来越像是要走内地房企的老路了。

作为对照组，李嘉诚的思路就和外资很相似，获利了结，腾挪资本，规避周期性风险，“不赚最后一个铜板”。

2013年-2016年，李嘉诚家族就将上海世纪汇广场以200亿转手、广州西城都荟30亿港元出售，累计套现2500亿港元。2024年，李嘉诚又以5折甩卖了北京御翠园的豪宅。

经过多年的资产调整，如今长实集团在内地的资产占比已经从巅峰时期的75%降到了不足5%。上个月，李嘉诚更是将位于香港深水湾的老宅也挂牌出售，似乎宣告着家族未来的布局重点将彻底转向欧美、东南亚的公用事业与高科技行业。

虽然路线大不相同，但郑、李两家的情况恰恰都说明了，过度依赖房地产的旧时代富豪正在走向黄昏，不论他名头多大。因为房地产过度资本化会成为阻碍城市可持续发展的枷锁，哪怕是繁荣如香港也逃不过这般宿命。

当香港房价收入比达到全球最高的47倍时，其25-34岁青年移民率也升至12.5%，同样创下历史新高，对初创企业、科技公司的吸引力越来越不如深圳和新加坡。只有重新把人才吸引回来，香港房地产市场才能重回向上的周期。

02 抄底

黑石集团是否有意收购新世界发展旗下资产，目前还没有确切的消息。不过如果说黑石集团会对香港房地产和中国核心资产感兴趣，那倒是一点都不奇怪。

黑石集团是全球最大的另类资产管理公司之一，其2025年Q2业绩显示，过去12个月其管理资产规模同比增长13%，创下1.2万亿美元的历史新高。同时期，黑石集团的对外投资总额达到1450亿美元，也达到了公司历史上最活跃的水平。

在黑石集团的业务板块中，房地产一直是收入贡献的大头，典型案例就是在2007年金融危机之前收购了希尔顿酒店，重整后让希尔顿扭亏为盈并成功IPO，最终从希尔顿全盘退出并实现了约4倍的投资回报。

这些年，黑石集团对亚太房地产市场也是颇感兴趣，主要通过旗下的Blackstone Real Estate Income Trust (BREIT)和Blackstone Real Estate Partners (BREP) V等基金运作亚太房地产投资。

这些基金具备长期现金流管理能力与市场周期适应性，能够在不同阶段调整组合。在经济复苏期，黑石会增持开发项目，而在稳定期则侧重收购成熟资产并进行运营优化，最终通过资产价值的修复和增长来获利。

以日本市场为例，黑石集团从上世纪90年代就开始收购东京中心酒店，2008年又在日本设立了办事处，之后的十余年里不断在日本购入酒店等商业地产。

2022年时，黑石集团陆续出售了45亿美元的日本资产，赚取了丰厚的利润。随着日本旅游业在2023年开始复苏，目前黑石集团在日本的投资又再度变得活跃。

黑石集团对中国房地产市场的投资则较晚，在2008-2011年才开始试水核心城市的商业地产，首笔投资就是在2008年以10亿元的价格收购了上海长寿路商业项目，这个项目就是后来被转让给香港郑家的Channel1购物中心。

当时中国楼市正调控期，外资对中国市场持观望态度，黑石集团出售Channel1购物中心曾被部分媒体解读为看空中国商业地产的信号，但实际上更可能是黑石在中国测试完成首个“买入-修复-卖出”周期。

在2012年，黑石集团就立马杀回了中国内地的地产市场，联合台湾顶新集团以23亿元收购了位于上海市中心的华敏帝豪大厦写字楼。

2013年，黑石集团斥资4亿美金收购深国投商用置业集团（后更名为“印力集团”）40%股权。

2018年，黑石集团以12亿美元收购新加坡丰树集团在上海的商业项目——上海怡丰城及其相邻办公大楼。

2021年，如果不是因为合规、税务问题引来监管部门介入，黑石集团可能就会以40亿美元完成SOHO中国的私有化，届时黑石集团将手握8个北京、上海的黄金地段地标性建筑，成为与博枫、凯德并列的外资“房东”。

黑石集团在中国的布局，可能远比许多人想象的深，抄底中国资产的心，可能也比许多人想象的大。

03 隐形

可能很多人也不知道，黑石集团（BlackStone）内部曾经分裂出去一个部门，后来成为了举世闻名的资管公司贝莱德（BlackRock）。说贝莱德是持有中国核心资产最多的外国资管公司，绝对没有言过其实。

目前贝莱德通过沪港通、QFII、ETF等渠道持有超50家中国龙头企业的股份，持仓总规模超2750亿人民币，是腾讯的第四大股东、阿里和百度的第二大股东、比亚迪最大的外资股东、中国银行等银行的5%以上股东。

而且和黑石集团一样，贝莱德同中国之外的一些“老钱”之间也存在说不清道不明的关系，如今年试图收购李嘉诚旗下巴拿马运河港口的，就是贝莱德。

有意思的是，在长江和记和贝莱德财团签署交易案的截止日期前一周，中方高层在钓鱼台国宾馆会见美国黑石集团董事长苏世民，洽谈“继续深化合作”。

黑石集团与贝莱德虽然走上了不同的发展道路，投资方向和投资策略也大不一样，但核心在于，两家都有以精准抄底核心资产为核心竞争力。

某种意义上来说，黑石集团与贝莱德的真正崛起都离不开2007年的那场金融危机后的抄底。传统投行在当时的危机中被美国加强监管，自营交易被极大限制，高盛、摩根士丹利等投行被强制转型为银行控股公司，资本金要求提高，盈利能力骤降，并且极大的失去了投资者的信任。

同时，投资者开始将资金转投“稳健透明”的资管产品，像贝莱德的指数基金（ETF）和黑石的另类资产（如房地产信托REITs）就因费用低、策略透明成为众多资金的避风港，美国政府更是将危机资产处置权交给贝莱德。

黑石集团的待遇也不差，除了令其名声大振的希尔顿酒店收购案，在2008年以25%的折价收购了瑞银被迫剥离的200亿美元长期债券资产包，并归入新设基金转售给投资者。

2013年，黑石又购入4万套止赎房产（指因房主未能按时偿还房贷，被银行等债权人收回并强制拍卖的房产），成为全美最大的房东之一。

黑石集团将这些止赎房产翻新后再对外出租，不仅助推了租金上涨，还与德意志银行合作，将月租1500-1700美元的房产租金收益打包，发行全球首只房租支持证券（Rental-Backed Securities）。

这种行为，与造成了次贷危机的传统投行们在本质上区别越来越小。在监管有意无意的宽容之下，其运作手法已经更加隐蔽。

如果说，这几年的经济逆周期，是因为全世界其实始终没有从2007-2008年的那场金融危机中彻底走出来过，那像黑石、贝莱德这样比传统投行还要与核心资产深度绑定、大而不能倒的新金融机构之王，是否更应该被更多关注和警惕呢。