一周参考消息丨多地民企加码拿地，他们怎么还在房地产赚大钱？

01

城市化下半场，城市运营到底是在运营什么？

城市化下半场，关键是通过存量资产运营的收益，支持城市的进一步发展。

厦门大学教授赵燕菁教授曾提出城市“两阶段增长”理论——资本型增长阶段和运营型增长阶段。

赵燕菁城镇化进程两阶段增长模型

在资本型增长阶段，经济增长主要体现为固定资产的投入，是投资花钱“建城”阶段。过去30年，中国的城市化过程走的就是这个路程，这期间“土地财政” 模式成功解决了启动城市化所需的资本短缺问题，促进了城市化的飞速发展。

在劳动型（运营）增长阶段，经济增长主要体现为固定资产的运营，是“赚钱养城”阶段。这一阶段，城市只有在建成后能够通过运营持续产生剩余，才能在激烈的竞争中存活下来。

当城市化从资本型增长阶段进入运营型增长阶段，城市不再需要建设更多基础设施，对资本的需求急剧下降；但为了维持基础设施运转所需的运营性支出则会迅速上升，现金流缺口逐步扩大。

当下，我们的城市化进程就正好处于这一阶段。这从《2025年上半年财政收支情况》中也能侧面印证：今年上半年，我国地方政府性基金收入合计1.7万亿元，但支出达4万亿元；其中卖地收入1.4万亿元，相关支出却达2万亿元。

值得注意的是，在投资阶段政府提供的城市公共产品和服务越多，到运营阶段维持这些公共产品和服务运转的支出也就越多。这就意味着，进入运营阶段，地方政府的任务和城市规划方法，需要从存量资产中获得收益，再将资产所产生的实际收入作为城市发展的动力。

那么，城市运营应该要如何去运营？

我们在此提供一个视角，供大家参考。以下内容部分参考自公众号

城市运营的本质是围绕城市空间这一物理载体，开展的两类核心业务——资产价值管理与提供空间服务。

前者是资产运营，它的核心是持有和管理资产，通过专业资本运作和经营优化，实现资产本身的保值增值，赚取的是“资本+运营”的收益，这是一种重资产、长周期、高壁垒的业务，考验的是企业的投资眼光、资本运作和风险控制能力。

后者为服务运营，其核心是输出管理与品牌，通过提供专业的服务，帮助客户管好资产、用好空间，赚取的是“知识+服务”的收益，这是一项轻资产、品牌驱动、考验体系能力的业务。

如果将城市运营视为金字 塔，运营内容至少有4层：

①塔基是基础服务：包括物业管理、设施维护，这是基础，应以政府主导、企业承接为主（如市政设施维护），但不是战略重心。

②塔身是价值运营：包括产业招商、商业管理、资产增值服务，这是核心，由企业主导、政府监管，是应该重点突破的领域。

③塔尖是内容运营：包括文化、体育、会展活动的策划与导入，城市IP的打造，如成都宽窄巷子等。这是制高点，是构建城市护城河的关键，鼓励政企协同（如政府提供文化 IP 授权，企业负责商业化运营）。

④如果从更高远的目标看，金字塔上的王冠应该是“城市治理的规则重塑”，传统的运营思维是在既定的规则下，通过精细化管理把游戏玩好，而规则重塑者的思维是跳出单个项目的得失，去解决城市系统性的治理难题，从而重新定义游戏规则。如深圳蛇口则通过城市治理规则重塑，从工业区转型为现代化城区，提升了城市综合竞争力。

行文至此，我们发现，其实城市更新就是城市从 “建设导向” 转向 “运营导向” 的关键桥梁。通过城市更新对存量空间的系统性改造与功能重塑，为资产运营提供可激活的标的、为服务运营创造多元场景，更将运营思维贯穿于规划、改造、管理的全周期，让物理空间的更新与长效运营形成闭环，最终实现 “更新空间到激活价值” 的循环。

02

多城地价下调，这是一个很悲观的信号

前浪死在沙滩上。

最近，土地市场上出现了一个“危险”的信号。

7月31日，保利华南以10亿元底价在佛山北滘新城拿下一宗商住地，成交楼面价7000.1元/㎡。这是一宗亮点颇多的地块（核心位置、“学铁商”齐全、首个阳台率30%新规项目），但除了保利，没有其他房企举手。

而且，该地块之所以引人注意，并不由于它的条件多好或者拿地企业多么牛逼，而是因为价差。

在这块地的旁边：2021年拿地的中海汇德里，楼面价18843元/㎡；2022年拿地的保利珺悦府，楼面价11724元/㎡；而且，早在2016年该区域楼面地王地价就已经来到11258元/㎡。

保利这块地，楼面价只有中海汇德里的3.7折，而且较保利上一次拿地价格降幅超过40%，甚至低于2016年的地价，这显然已经不是“跌回2016年”的问题了......

不仅是佛山出现了这样的现象，当下热门的杭州、上海，地价也出现了明显下降。

杭州西湖区三墩单元：7月29日，“华润置地、杭地发展、杭州地铁” 联合体以底价26.85亿元竞得西湖区三墩单元一地块，成交楼面价13092元/平方米。而在今年5月，保利置业在周边拿地时候，地块还有51.38%的溢价率，成交楼面价高达21965 元/平方米；今年3月，同样是保利置业拿下周边地块的成交溢价率更是高达63.4%，楼面价则为22890元/㎡。半年时间内，地价一降再降，最高降幅达到42.8%。

杭州下沙单元：2025年年初，绿城拿下沙单元QT0102-33地块，楼面价23444元/㎡，溢价率41.46%。7月15日，绿城再次拿得下沙单元 QT010102-32地块，楼面价17513元/㎡，溢价率12.8%，拿地楼面价相比年初降幅约6000元/㎡。

上海嘉定区：8月5日，上海嘉定城发西门城市更新建设有限公司以14.5977亿元底价拿下嘉定区地块，成交楼面价约24089元/㎡，而就在两年前，2023年12月华润置地&华发股份联合体拿下的地块位于其西侧，成交楼板价高达30015元/㎡ 。相比之下，此次出让地块楼面价出现了明显下降，降幅约达20%。不过，嘉定城发地块这块地存在一定的局限性，其呈长条形且形状不太方正，并且按照要求，地块50%面积需建设中小套型，还有5%保障房建设要求，所以社会主体直接不参与拿地，只能由地方政府托底拿下。

整体上，地价明显下降，已然成事实。

地价其实是市场的一面明镜，土地端的价格波动，往往释放出最直接的信号。当下，开发企业对后续市场的悲观预期已显露无遗。

此前二手房价格的持续下滑，还可以归因于数据不透明、边际交易价格非理性等因素；但如今地价的直接下跌，必然会进一步冲击整体市场的房价预期。

对企业而言，早先高价拿地的项目，难免会受到新入市低价地块项目的冲击。从当前态势看，通过 “割肉” 去化快速回笼资金，再投入新地块赚取新的利润，或许是唯一的突围路径。

03

多地民企加码拿地，他们怎么还在房地产赚大钱？

怎么别人手里是金子？

一家成立于2021年的民营房地产投资公司，在过去5年内，一共做了6个项目，平均投资回报率20%。乘着房地产周期的下降滑梯，这家企业却走出了逆势赚钱的道路，这是为什么？

从数据来看，房地产市场依然在下滑，新房销售持续往下，二手房成交价格也在继续探底。但是，我们却不断听到民营房企下场拿地，积极入局房地产，这是为什么？

先不管问题的答案是什么，一个神奇的现象是，最近我们每个月都会写一次关于“房地产入局者”的选题，如6月写了，7月写了

这说明这个现象很重要，值得我们一月一提，也说明这个趋势很明显，不断有人用行动来证明“房地产依然大有可为”。

回到我们的第一个问题，故事的主角是四川联投置业发展有限公司，一个平台合伙制企业，主要创始人是前蓝光、彰泰高管。5年6个项目，投资范围涵盖成都、重庆、遂宁、眉山等地，每个项目都实现了盈利，且平均投资回报率在20%左右。

四川联投成功的3个关键点是：①拿地坚持独立判断，不随大流，如去年9月在重庆市场低迷情况下依然果断拿地；②拿“小而美”的地，面积不大（建面1-2万方）、位置不错、不超预算，只做改善产品；③开发“抱大腿”，选择与其他房企合作，核心任务是“找钱”、“找地”，自身定位偏财务投资而非传统房企，但参与项目方案定位，与合作方共管财务。

四川联投的表现证明，不是房地产不赚钱了，而是需要找到适合自己的道路。这里提一句龙湖，龙湖最近的打法也是积极拉通地方政府和财投方，找地找钱，自己则赚全流程代建的钱。

回到我们的第二个问题，民企积极入局房地产。就最近的观察来看，北京、上海、广州、成都，都有“民营房企拿地反扑”的剧情上演。

• 北京：河北太行钢铁集团下属的明芳地产以13.7亿元底价摘得昌平新城3宗地块，楼面价1.52万元/平米。这是龙湖拉来的投资方，早在拿地之前就已经签好龙湖代建。

• 上海：浙江民企祺祥旺宇置业12亿余元拿下上海徐汇衡复地块，楼面价超20万/㎡，刷新全国单价地王。其实这个地块过于特殊，代表性有限，但新面孔依旧值得一提。

• 杭州：7月土拍中，除滨江、伟星、中德天诚等民企积极补仓外，更有萧山本土房企金帝房产与保利、华润、绿城、建发等央国企公然抢地，最终成功拿下萧山区世纪城核心地块。

• 广州：敏捷集团以底价33.17亿元拿下广州番禺区钟村街四宗地块，力迅地产以3.13亿元拿下荔湾区小梅大街7号地块，广州云山壹号地产以11.37亿元斩获白云区龙归街地块，广州市番禺置业以3.07亿元总价拿下番禺广场融媒体北侧地块。这些房企中，除了敏捷地产有一定的知名度，力迅地产、番禺置业、云山壹号地产对大家应该都还比较陌生。

• 南京：南通亚伦历经半个小时、56轮竞拍以10.28亿元竞得燕子矶G33地块

我们完全能理解民企们的行为！当前，房地产的赚钱机会点其实很明显：①地价跌到位了，利润空间明显；②地方政府出地急切，配合度高；③好的供应依然有市场。

根据我们的测算，当前市场上，房地产项目投资IRR超过100%的还不在少数，这依然是一个资金体量大、流速快、高回报的行业。（此处讨论针对房地产开发，不是买房投资，别杠，谢谢）

整体而言，行业正从 “赚周期的钱” 转向 “赚能力的钱”。其实，房地产从来没有“过时”，只是需要换一种“活法”，对于房企而言，能否找到自己的坐标、做一成一，才是最重要的。

行业的深度调整，从来不是“终局”的宣告，而是“洗牌”的开始。

04

大悦城地产退市，打开央企融资新思路

上市的核心为了融资，退市有时也一样。

7月31日，央企大悦城地产公告称：拟通过协议安排方式向股东回购公司股份。计划生效后，所有回购股份将被注销。

按照协议内容，大悦城地产拟向除大悦城和得茂有限公司（大悦城股东中粮集团旗下全资子公司）以外的其他所有公司股东回购股份，占总股本的33.24%，回购单价每股0.62港元，回购总价约29.32亿港元。

私有化公告前，大悦城地产股价长期低迷，在0.3港元上下浮动，市值徘徊在50亿港元。0.62港元的回购价格较公司在联交所最后交易日每股收市价0.37港元，溢价约67.57%。整体来看，这样的溢价足以吸引多数散户股东接受要约。

但争议同样显著：根据2024年末数据，公司每股净资产约2.081港元，0.62港元的回购价相当于 “三折甩卖”，较净资产折让70.2%。有投资者直言 “大股东赚翻了”。不过，这一争议需放在港股地产股的整体估值环境中审视——当下行业港股地产股普遍破净，华润、龙湖等龙头市净率也不足0.8倍，对比来看大悦城地产的折让幅度并未偏离行业常态。

交易完成后，大悦城地产将几近全资并入母公司大悦城控股（持股将从64.18%上升至96.13%）。

按照大悦城地产的说法，私有化一方面由于当前公司治理复杂、决策效率低，私有化后将提高运营效率、降低相关成本；另一方面，过去数年公司股价低迷，流动性低，基本起不到融资功能，而且预计将来也不会有实质性改善。

私有化之前，大悦城同时拥有A股（大悦城控股）和H股（大悦城地产）上市平台。此次H股退市，一方面可以将资源集中到融资便利性更强的A股上市主体上；另一方面，大悦城地产已于去年在REITs市场上市（华夏大悦城商业REIT），把港股上市公司撤回来，不仅可以更好的进行内部整合，增厚母公司权益，未来还可以更好的走REITs这条融资道路。

整体来看，大悦城地产的退市动因，本质是对融资效率的重新选择。

2024年9月，以总体量约17万方的成都大悦城为底层资产的华夏大悦城商业REIT于深圳证券交易所上市交易，开售当日即提前结束公众发售，最终募资48亿元，而且今年以来，该REIT二级市场交易活跃，收益率达49.21%。从这里，足见REITs市场的融资能力之强大。

据大悦城地产年报数据，截至2024年末，旗下开发、管理、经营的“大悦城”商业地产项目一共44个，包括30个重资产以及14个轻资产，布局范围涵盖京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、长江中游等五大城市群。显然，未来有很多的故事可以讲。

对于大悦城来说，房企市值常年低迷的港股市场，退而走REITs市场道路，显然是更优选择。

所以说，房企的退市尤其是央企退市，并不用像民企退市那么悲观，更多的，或只是央企“主动优化资源配置”。

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