熊园：重视工业品价格的积极变化

熊园、薛舒宁 （熊园 系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

每半月，我们基于“供给、需求、价格、库存、交通物流、流动性”6大维度，跟踪最新宏观高频数据的边际变化，本期为2025.7.28-2025.8.10相关数据跟踪

核心结论：基于6大维度的高频数据，近半月的核心变化有二：一是“反内卷”政策预期下，多数中上游工业品价格均反弹，上游开工也多数回升。二是地产销售仍偏弱，其中：30城新房销售环比小升、但仍为近年同期最低，18城二手房销售环比延续回落、且弱于季节规律。

1、往后看，关注高频相关的三条主线：1）一旦形势恶化可能很快出台增量政策，紧盯出口、消费、地产等基本面数据；2）“反内卷”从行业自律到实质性落地，后续供给端政策可能进一步加码，紧盯加大行业协会督促力度、提高环保能耗标准或限产等；3）紧盯中美贸易谈判，尤其是可能的中美最高层会晤。

2、具体看，近半月（2025.7.28-8.10）高频表现如下：

>供给：上游开工多数回升，中下游开工延续偏强；

>需求：新房销售小幅回升、二手房销售回落，生产复工改善；

>价格：除水泥外，工业品价格多数回升；猪肉价格下跌；

>库存：电厂存煤、沥青库存下降，钢材、水泥库存回升；

>交通物流：航班执飞数量续升，航线运价回落；

>流动性：专项债发行有所提速，国内债券收益率小幅回升。

报告摘要：

一、供给：上游开工多数回升，中下游开工延续偏强。

>上游看，除水泥开工率外，上游开工多数回升。近半月，全国247家样本企业高炉开工率均值环比回升0.1个百分点至83.6%，相比2024年、2019年同期分别偏高2.9、5.9个百分点。焦化企业开工率均值环比回升0.1个百分点至68.9%，相比2024年、2019年同期分别偏低2.5、4.8个百分点。石油沥青装置开工率均值回升1.6个百分点至32.4%，环比强于近年同期均值（2019-2024年同期均值为增0.9个百分点），相比2024年同期偏高6.0个百分点、相比2019年同期偏低10.6个百分点。水泥粉磨开工率均值环比再度回落4.2个百分点至37.2%，续创近年同期新低，环比弱于季节规律（2019-2024年同期均值为增0.5个百分点），相比2024年、2019年同期分别偏低9.6、27.1个百分点。

>中下游看，汽车、涤纶长丝开工率均回落，但仍在高位。近半月，汽车半钢胎开工率均值环比回落1.5个百分点至74.4%，绝对值仍为近年同期次高。江浙地区涤纶长丝开工均值环比回落1.4个百分点至约91.1%，为近年同期次高，相比2024年、2019年同期分别偏高2.8、1.5个百分点。

二、需求：新房销售小幅回升、二手房销售回落，生产复工改善。

>生产复工：近半月，沿海8省发电日均耗煤均值环比回升5.3%至约232.8万吨，基本符合季节性（2017-2024年同期均值为增5.5%），同比降幅收窄至3.0%。百城土地周均成交1345.3万㎡，环比回升36.0%，强于季节规律（2019-2024年同期均值为-0.7%）；同比降幅收窄至1.8%，绝对值仍为近年同期偏低水平；钢材表需、螺纹钢表需环比强于季节性，但绝对值均为近年同期次低：钢材、螺纹表需分别环比-2.3%、-2.0%，2019-2024年同期均值分别-4.0%、-6.2%，同比均转为上涨，分别为2.1%、1.9%。

>线下消费：新房销售小幅回升、二手房继续回落，乘用车销售有所回落。

1）新房：近半月，30大中城市新房销售环比回升7.4%，强于季节规律（2017-2024年同期均值为增0.3%），同比降幅扩大至16.7%。

2）二手房：18城二手房销售面积均值为20.4万㎡，环比降9.2%，弱于季节规律（2017-2024年同期环比均值为-6.3%），同比升幅收窄至7.2%。

3）乘用车：7月乘用车日均销售5.9万辆，环比回落12.9%，同比增幅收窄至6.1%。年初以来，乘用车日均销售6.0万辆，同比增10.4%。

三、价格：除水泥外，工业品价格多数回升；猪肉价格下跌。

>上游资源品：价格多数上涨。南华综合指数均值环比小幅回落0.1%，同比转为上涨2.1%。重点商品中：布油价格近半月均值环比回升1.2%，同比降幅收窄至11.4%。黄骅港Q5500动力煤价均值环比上涨3.8%，同比降幅收窄至21.6%。铁矿石价格均值环比上涨1.8%，同比转为上涨2.8%。

>中游工业品：钢材价格上涨，水泥价格续跌。螺纹钢现货价格均值环比上涨1.3%，为近年同期次低，同比转为上涨0.6%。水泥价格指数均值环比续降2.6%，同比降幅扩大至10.8%。

>下游消费品：猪肉价格均值环比下跌0.9%至约20.5元/公斤，同比降幅扩大至19.7%。蔬菜价格环比上涨2.4%，弱于季节规律（2017-2024年同期均值为3.9%），同比跌幅扩大至13.8%。

四、库存：电厂存煤、沥青库存下降，钢材、水泥库存回升。

>能源：沿海8省电厂存煤环比回落0.6%、强于近年同期均值，绝对值仍在近年同期偏高水平，同比降幅收窄至3.3%；

>金属：钢材、电解铝库存环比分别升3.6%、10.9%，绝对值均在低位。

>建材：沥青库存环比降1.4%，同比降幅收窄至29.3%。水泥库容比均值环比上升0.3个百分点至65.8%，同比转为上升0.3个百分点。

五、交通物流：航班执飞数量续升，航线运价回落。

>人员流动：近半月，商业航班执飞数量环比续升0.3%，仍为有数据以来同期最高；相比2024年、2019年同期分别偏高2.1%、12.3%。地铁客运人数环比回落3.3%、仍在高位，相比2024年同期偏低0.4%。

>出口运价：近半月来，BDI指数环比小降0.1%，同比降幅扩大至19.2%；CCFI指数环比下降5.1%，同比降幅扩大至42.2%。

六、流动性跟踪：专项债发行有所提速，国内债券收益率小幅回升。

>货币市场流动性：近半月，央行持续呵护流动性，通过OMO净回笼5296亿元；通过3个月期买断式逆回购投放7000亿元。货币市场利率普遍回落，DR007、R007、Shibor（1周）中枢环比分别回落2.1bp、4.7bp、3.7bp。R007、DR007利差稳中小升、但绝对值仍在低位，指向不同机构之间流动性分层并不明显，银行间市场流动性较为充裕。3月期AAA、AA+同业存单到期收益率环比分别回落0.3、0.1bp。

>债券市场流动性：近半月利率债发行14809.4亿元，环比少发1153.5亿元；地方专项债发行5026.3亿元；年初以来累计发行28178.6亿元，如果按照4.4万亿元额度计算，发行进度64.0%，有所提速。10Y、1Y国债到期收益率中枢分别回升2.1、0.7bp，分别收于1.690%、1.356%。

>汇率&海外市场：近半月来，受贸易紧张局势缓解以及美联储的鹰派立场支撑，美元指数小幅走强，均值环比上涨0.9%、收于98.267。其中：美元兑人民币（央行中间价）均值回落0.1%。截至8月8日，10年期美债收益率较两周前回落13.0bp、收于4.27%；中美利差（中国-美国）倒挂幅度收窄8.1bp、收于258.0bp。

风险提示：

正文如下：

一、供给：上游开工多数回升，中下游开工延续偏强

除水泥粉磨开工率外，上游开工多数回升。近半月来，全国247家样本高炉开工率均值环比回升0.1个百分点至83.6%，相比2024年、2019年同期分别偏高2.9、5.9个百分点。焦化企业开工率均值环比回升0.1个百分点至68.9%，相比2024年、2019年同期分别偏低2.5、4.8个百分点。石油沥青装置开工率均值回升1.6个百分点至32.4%，环比强于近年同期均值（2019-2024年同期均值为增0.9个百分点），相比2024年同期偏高6.0个百分点、相比2019年同期偏低10.6个百分点。水泥粉磨开工率均值环比再度回落4.2个百分点至37.2%，续创近年同期新低，环比弱于季节规律（2019-2024年同期均值为增0.5个百分点），相比2024年、2019年同期分别偏低9.6、27.1个百分点。

中下游开工仍有韧性。近半月来，汽车半钢胎开工率均值环比回落1.5个百分点至74.4%，仍为近年同期次高，相比2024年同期偏低4.7个百分点、相比2019年同期仍然偏高6.7个百分点。江浙地区涤纶长丝开工均值环比回落1.4个百分点至约91.1%，为近年同期次高，相比2024年、2019年同期分别偏高2.8、1.5个百分点。

二、需求：新房销售小幅回升、二手房销售回落，生产复工改善

1.生产复工：发电耗煤同比降幅收窄，钢材表需同比转正，土地成交小幅改善

沿海8省发电耗煤环比回升、同比降幅收窄。近半月来（7.25-8.7），沿海8省发电日均耗煤均值环比回升5.3%至约232.8万吨，环比与近年同期均值基本持平（2017-2024年同期均值为增5.5%），同比降幅收窄至3.0%。

百城土地成交环比回升、同比降幅收窄。近半月（数据截至8.3），百城土地周均成交面积均值录得1345.3万㎡，仍为近年同期偏低水平；环比回升36.0%，强于季节规律（2019-2024年同期均值为-0.7%）；同比降幅收窄至1.8%，相比2019年同期偏低37.5%。

钢材表需、螺纹钢表需环比强于季节规律，绝对值均为近年同期次低。近半月，钢材表观需求回落、均值环比下降2.3%至约848.9万吨，降幅小于近年同期均值（2019-2024年同期环比均值为-4.0%），绝对值为近年同期次低，同比转为上涨2.1%，相比2019年同期偏低17.4%。其中：螺纹钢表需均值环比回落2.0%至约207.1万吨，强于季节规律（2019-2024年同期环比均值为-6.2%），绝对值为近年同期次低，同比转为上涨1.9%，相比2019年同期偏低40.5%。

挖掘机、重卡销售环比均强于季节规律，同比涨幅扩大。7月挖掘机销量1.71万台，环比6月回落8.9%，强于近年同期均值（2019-2024年同期均值为-19.5%），同比增幅扩大至25.2%。其中：国内销售0.73万台，环比6月下降10.2%，同比提升17.2%。6月重卡销量9.79万辆，环比5月增加10.2%，仍然强于近年同期均值（2019-2024年同期均值为增0.4%），同比增幅扩大至37.1%。

2.线下消费：新房销售小幅回升，二手房销售回落，乘用车销售有所回落

30城新房成交环比小幅回升，但同比降幅扩大，绝对值再创近年同期新低。近半月来，30大中城市新房日均销售环比回升7.4%，强于近年同期均值（2017-2024年同期均值为增0.3%），绝对值续创近年同期新低，同比降幅扩大至16.7%，相比2019-2021年同期均值分别下降62.7%、67.0%、58.7%。

18城二手房销售环比显著回落、同比增幅收窄。近半月来，18个重点城市二手房销售面积均值为20.4万㎡，环比降9.2%，弱于近年同期均值（2017-2024年同期环比均值为-6.3%），同比增幅收窄至1.9%。年初以来，18个重点城市二手房日均成交面积23.1万㎡，相比2024年同期升幅收窄至约7.2%。

乘用车销售有所回落。据乘联会，7月乘用车日均销售5.9万辆，环比回落12.9%，同比增幅收窄至6.1%。年初以来，乘用车日均销售6.0万辆，同比增10.4%。

观影人次环比大幅回升、同比转正。近半月来，全国电影观影人次回升，均值录得662.9万人次，环比上升89.6%、强于近年同期均值（2017-2024年同期环比均值为增63.5%），同比转为上升91.5%，相比2019年同期偏低30.7%。

三、价格：除水泥外，工业品价格多数上升；猪肉价格下跌

上游资源品：南华综合指数同比转为上涨，原油、煤炭、铁矿石等价格均上涨。近半月来，南华综合指数均值环比小幅回落0.1%，同比转为上涨2.1%。重点大宗商品中：布伦特原油价格近半月均值环比回升1.2%，同比降幅收窄至11.4%。黄骅港Q5500动力煤平仓价均值环比上涨3.8%，同比降幅收窄至21.6%。铁矿石期货（连续合约）结算价近半月均值环比上涨1.8%，同比转为上涨2.8%。

中游工业品：钢材价格环比上涨、水泥价格环比续跌。近半月来，螺纹钢现货价格均值环比上涨1.3%，为近年同期次低，同比转为上涨0.6%。水泥价格指数均值环比续降2.6%，同比降幅扩大至10.8%。

下游消费品：猪肉价格环比下跌，蔬菜价格小幅上涨。近半月来，猪肉价格均值环比下跌0.9%至约20.5元/公斤，同比降幅扩大至19.7%。蔬菜价格环比上涨2.4%，弱于季节规律（2017-2024年同期均值为3.9%），同比跌幅扩大至13.8%。

四、库存：电厂存煤、沥青库存下降，钢材、水泥库存回升

1.能源库存

沿海8省电厂存煤环比小幅回落、绝对值仍在高位；全美原油及石油产品库存续升。近半月来，沿海8省电厂存煤均值环比回落0.6%，强于近年同期均值（2017-2024年同期环比均值为-3.5%），同比降幅收窄至3.3%、相比2019年同期偏高14.4%。截至2025年8月1日，全美原油及石油产品库存环比续升961.4万桶，绝对值回升至16.63亿桶。

2.工业金属

钢材、电解铝库存环比均上升，但仍在低位。近半月来，钢材库存环比上升3.6%，续创近年同期新低，同比降幅收窄至17.8%。电解铝库存环比上升10.9%、强于近年同期均值（2017-2024年同期均值为-1.3%），绝对值为近年同期次低，同比降幅收窄至35.6%。

3.建材库存

沥青库存下降、水泥库存回升。近半月，沥青库存（厂库+社库）环比降1.4%，同比降幅收窄至29.3%。水泥库容比均值环比上升0.3个百分点至65.8%，同比转为上升0.3个百分点。

五、交通物流：航班执飞数量续升，航线运价回落

人员流动：商业航班执飞数量续升，地铁出行人数回落，绝对值均为近年同期偏高水平。近半月来，商业航班执飞数量均值环比续升0.3%至约17060架次/日，仍为有数据以来同期最高；相比2024年、2019年同期分别偏高2.1%、12.3%。10个重点城市地铁客运人数均值环比回落3.3%、仍为近年同期偏高水平，相比2024年同期偏低0.4%。

出口运价：BDI指数、CCFI指数回落。近半月来，波罗的海干散货指数（BDI）环比小降0.1%，录得均值2029.5点，同比增幅扩大至19.2%。中国出口集装箱运价指数（CCFI）环比下降5.1%，同比降幅扩大至42.2%。

六、流动性跟踪：专项债发行有所提速，国内债券收益率小幅回升

1.货币市场流动性

流动性投放：由于8-9月政府债可能再迎供给高峰，央行前置呵护，通过OMO和买断式逆回购加大流动性投放。具体看，近半月央行通过OMO实现货币投放27899亿元，到期回笼33195亿元，净回笼5296亿元；通过3个月期买断式逆回购投放7000亿元。

货币市场利率：由于流动性合理充裕，货币市场利率普遍回落。近半月来，DR007、R007、Shibor（1周）中枢环比分别回落2.1bp、4.7bp、3.7bp，但绝对值仍然高于7天逆回购利率。R007、DR007利差稳中小升、但仍在低位，仍然说明当前流动性宽松，不同机构之间流动性分层并不明显。同业存单到期收益率中枢环比小幅回落，3月期AAA、AA+同业存单到期收益率环比分别回落0.3bp、0.1bp。

整体看，继续提示：5.7降准降息后货币政策短期进入观察期；鉴于全年经济下行压力仍大，货币宽松应还是大方向，年内大概率还会再降准降息，基本面仍是决定货币宽松节奏、力度的重要变量。

2.债券市场流动性

一级市场：近半月来，利率债合计发行14809.4元，环比上期少发1153.5亿元。具体看：国债发行6488.1亿元，环比少发5.5亿元。地方政府债发行5026.3亿元，环比少发1243.0亿元，其中：地方专项债发行2234.7亿元；年初以来累计发行28178.6亿元，如果按照44000亿元的额度计算，发行进度64.0%，发行有所提速。政策性银行债发行3295.0亿元，环比多发95.0亿元。

二级市场：近半月来，国债到期收益率小幅回升。其中：10Y、1Y国债到期收益率中枢环比分别回升2.1、0.7bp，分别收于1.690%、1.356%。

3.汇率&海外市场

近半月来，受贸易紧张局势缓解以及美联储的鹰派立场支撑，美元指数小幅走强，均值环比上涨0.9%、收于98.267。其中：美元兑人民币（央行中间价）均值回落0.1%。截至8月8日，10年期美债收益率较两周前回落13.0bp、收于4.27%；中美利差（中国-美国）倒挂幅度收窄8.1bp、收于258.0bp。

风险提示：政策力度、外部环境、地缘博弈等超预期变化。