桂浩明：恢复征收债券增值税 能否产生挤出效应为股市提供“弹药”？

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■ 桂浩明

财政部近日宣布，自8月8日起，对新发行的国债、金融债等恢复征收增值税。该事项虽然对个人投资者来说，没有太直接的影响，但还是引发了较多的关注，这里也不妨讨论一下。

根据国家的有关法律，包括国债在内的各类债券都属于征税范围。具体来说，是对其所产生的利息分别征收所得税与营业税。自实行营改增以后，增值税取代了营业税。

不过，长期以来，对于国债、金融债、地方债等采取了暂时免征两税的政策，而现在则是恢复征收增值税，对于所得税则继续暂免征收。

过去之所以没有对国债、金融债、地方债等征税，主要是考虑到国家要发展债券市场，而社会各界对债券投资的兴趣不太高，有的债券发行时还有一定难度，上市后破发的状况也时有发生，因此对债券的利息予以暂免征税的安排，目的是鼓励社会各界投资债券，促进债券市场的发展。

经过多年的努力，加上经济格局的变化，现在国内的债券不但发行渠道顺畅，交易也相当活跃，定价基本合理，成为社会各界资产配置中的一大重点。在这样的背景下，继续实行免税政策已无必要。当然，考虑到资本市场的实际情况以及不同债券各自的特点，继续暂免征收所得税还是必要的。而对增值税采取新老划断以及根据投资主体的不同分别设置6%与3%两档税率，并且给个人投资者以每月10万元的债券投资免缴增值税基数等政策，这充分体现了对债券投资的政策鼓励以及实现平稳过渡的安排。

综合而言，由于相关措施较为完整，这次恢复对国债、金融债、地方债征收增值税，对债券市场不会产生明显的冲击，各类投资者也都能够予以理解并且平静地接受。本周，交易所及银行间两大债券市场的平稳表现，也很好地说明了这一点。

不过，尽管从市场表现来看反应不大，但其实其影响还是不可小觑的。以往，商业银行在从事信贷业务时，对所获得的利息收入要缴纳6%的增值税。与此同时，投资国债等所产生的利息收入则免征这部分税收，这不但有违税负公平的理念，也在客观上产生了引导商业银行尽量多买债券而控制放贷的作用。在鼓励金融支持实体、投入有合理需求的企业的大背景下，恢复征收相应债券的增值税，显然能够起到鼓励银行资金脱虚向实的积极作用。由于新老划断，现在大量的存量债券并不在征税范围中，但此举会改变商业银行在资金使用上的预期，推动其更加关注信贷主业。

另外，不管怎样，在恢复对债券征收增值税后，投资者在债券投资上的利息收入多少是会减少一些的，这也会在一定程度上影响投资者的投资意愿，降低其对债券投资的过高偏好，由此产生的挤出效应可以类比降息若干个基点，这是否也能推动资金进入股市呢？通常而言，尽管对这一态势现在还很难进行量化分析，但客观而言其作用在某种程度上还是存在的。

近几年来，受各种因素影响，投资界的风险偏好整体上是有所下降的，表现之一是很多资金涌入债券市场，尽管无风险收益率已经低于2%，但仍然有大量资金追高买入相关的长端国债等。相对而言，风险投资则多少受到冷落。权益类市场有很长一段时间行情表现低迷，也是与之有关的。当然，既然是投资，那就一定要讲风险，并且做好风险控制的。在市场内外存在较多不确定性的背景下，投资者风险偏好显得有点低也无可厚非。但也应该看到，风险偏好太低并不利于投资活动的正常进行，对于国家建设以及居民实现财产性收入也是不利的。特别是现在国家在大力发展新兴产业，这尤其需要风险投资，需要有资金持续流入从事创新的权益类市场。

因此，怎样平衡好固收类产品与权益类产品的关系，在政策上如何积极引导不同类型的资金根据实际情况实现高效率的配置，达到风险与收益的平衡，就是一项很有意义的，也必须要推进的工作。而恢复对国债、金融债、地方债等债券征收增值税的政策，虽然其初衷未必在此，但在这方面可能起到的作用，还是值得留意的。

本文由作者首发于金融投资报

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