3600点只是A股上涨起点？

来源：21世纪经济报道

　　在经过连续两天上涨以后，A股再度站上3600点。不过，前期止盈盘压力显现，上周A股一度回踩20日均线，市场波动明显加大。随着指数临近前期3636点高位，以及去年3674点的天量墓碑线，部分投资者心怀疑虑，做多意愿有所松动。

　　对此，我们认为无需过度关注短期波动。正所谓“牛市多急跌”，市场情绪难以预测，判断短期走势意义有限，核心在于把握长期趋势，因为决定方向的基础因素难以迅速改变。

　　现在，最重要的是厘清“前期市场为何连续上涨”、“近期市场为何出现调整”以及“支撑本轮行情的核心逻辑是否生变”，如此，我们才能准确制定后续投资决策。

　　一、前期市场为何连续上涨

　　回顾历史，A股结束多年调整后，于去年“924行情”中逆转跌势，一度上探3674点。此后虽再度回调，但持续蓄势整理，反复尝试上攻。今年初，DeepSeek引领科技股行情，中国资产价值普遍迎来重估。二季度，涨势扩散至新消费、创新药、有色等板块，4月初，在海外利空冲击下，指数向下跳空至3040点附近，但银行等权重板块在险资增配支撑下稳步上行，推动指数中枢持续上移，由此，我们可以总结出来三大支撑因素：

　　第一，政策托底构成核心支撑。 “924行情”的启动源于央行、金融监管总局及证监会于国新办发布会集中释放的积极信号。此后，财政、货币等宏观政策在更高层级会议上得到更为积极的定调，资本市场层面亦持续释放利好，包括平准基金预期、上市公司回购增持引导以及专项再贷款支持等。这一系列政策组合显著提振了市场对打破负向循环的信心，投资者风险偏好明显回升。市场表征清晰可见：A股融资余额从1.3万亿攀升至1.9万亿，两市日均成交金额中枢由1万亿元抬升至1.5万亿元以上。此外，监管部门鼓励保险资金提升权益资产配置比例的政策导向，亦成为推动险资加速流入A股市场的重要动因。

　　第二，结构景气推动估值回升。尽管中国经济整体复苏步伐趋缓，但部分新兴行业已率先突围，在国际上展现出强大的竞争力，形成结构性复苏格局。现在中国在人工智能、机器人、半导体等诸多高精尖领域已接近或达到国际领先水平，部分赛道如创新药业绩已经开始兑现，潮玩、茶饮、首饰、美妆等升级需求高速增长，印证以Z世代为代表的群体消费增长潜力。过去较长时期，受“美国例外论”认知及强势美元潮汐影响，中国优质资产价值被显著低估。但在DeepSeek冲击以后，市场日益认可中国在技术进步与产业升级上的成就，信心回暖正推动中国资产估值系统性修复，万得全A指数滚动市盈率从15倍上升至20倍左右。

　　第三，利率下行驱动资金进场。货币政策明确“适度宽松”后，央行降准降息操作更为积极，叠加人民币汇率企稳增强政策自主空间。政策利率下行持续压降全市场投资回报率，债券基金、银行理财及存款等固收类资产最为明显。据DCF估值模型显示，无风险利率下降，既改善分子端现金流，又降低分母端折现率，因此可以显著提升权益资产的绝对价值和相对性价比。这推动机构与个人投资者同步增配权益资产，典型例子为险资加大对银行等高股息资产布局，相关板块市场表现因此显著领涨，申万银行指数2024年上涨34.39%，年内再度上涨13.76%。

　　二、近期市场为何出现调整

　　近期A股面临调整压力，其直接诱因在于国内外利好兑现程度不及预期。国内方面，鉴于上半年经济复苏态势良好，7月政治局会议未推出增量政策，重心转向强调存量政策落实落细，针对“反内卷”的调控表述亦相对温和；海外层面，中美在瑞典举行的谈判未能达成最终协议，目前仅确认暂缓期将延长90天，而欧盟、日本、英国等主要经济体已经与美国达成最终贸易协定。

　　但是，我们认为，底层原因还是A股经过连续上涨后有休整需求。从“924行情”以来，A股大幅上涨，尽管当前指数尚未收复去年10月8日的3674高点，但从个股层面上来看绝大部分投资者已经解套。以去年9月24日为起点，全A有高达95.50%个股上涨，涨跌幅平均值为71.70%；以去年10月8日为起点，全A有高达79.44%个股上涨，涨跌幅平均值为35.23%，以今年6月23日为起点，全A有高达90.24%的个股上涨，涨跌幅平均值为14.71%。由此可见盈利盘积累普遍比较丰厚，叠加指数再度临近3674点的天量压力位，部分盈利盘止盈卖出是正常情况。

　　三、支撑本轮行情的核心逻辑是否生变

　　正如此前所强调的，投资决策应基于决定方向的基础因素。根据我们的研判，当前支撑市场的三大核心逻辑依然稳固。因此，我们坚持认为A股仍处于大牛市初期。在此阶段，核心在于保持持仓定力，避免因短期波动过早离场，从而错失长期收益。

　　从政策导向上看，后续仍有想象空间。尽管7月政治局会议未释放增量信号，但这主要源于上半年经济稳健增长。若下半年经济出现下行压力，对冲性政策必将及时推出，而稳定的宏观环境有助于降低风险溢价，有助于A股稳定上涨。在“反内卷”方面，虽整体政策基调不及预期，但议题毕竟已上升至最高决策层，预计主管部门将因地制宜精准施策，逐步推出监管细则以缓解过度竞争、改善价格体系。此外，今年正值“十四五”与“十五五”规划衔接关键期，10月召开的规划会议有望释放中长期发展利好，为市场提供顶层设计，支撑国内中长期的宏大叙事，从而维持投资者情绪长期乐观。

　　从行业景气上看，预计保持结构性向好。当前海外科技巨头资本开支规划普遍上修，前期资本投入已驱动业绩增长，AI龙头英伟达业绩高速增长，总市值创新高。人形机器人开启量产商业化阶段，优必选、智元、宇树科技相继斩获大额订单，其中宇树科技进入上市冲刺阶段。创新药出海加速，2025年上半年中国药企License-out交易总额已超608亿美元，超过去年全年水平，头部企业逐步实现盈利。消费领域的老铺黄金、泡泡玛特、蜜雪冰城业绩保持高增长。对比全球股市，A股估值仍具显著优势，随着资金对中国资产内在韧性的认知深化，估值修复趋势有望持续。

　　从政策利率上看，持续下降吸引增量资金。人民币对美元汇率已升至7.15附近，且美联储9月可能再度降息，汇率对货币政策的约束趋缓。7月政治局会议强调“促进社会综合融资成本下行”，市场普遍解读为下半年降准降息信号明确，预计存款、债券基金、银行理财等固收类中低风险产品收益率将进一步下降。以存款为例，当前居民存款与股票总市值比值仍处1.8的历史高位（波动区间1.1-2.0）。预计伴随利率下行趋势，居民与机构资金将持续增配权益资产，场外增量资金空间广阔。

　　综上所述，建议维持高仓位运行，仅预留少量仓位吸纳低位筹码。主线继续看好业绩增长确定性强的人工智能、机器人、创新药及新消费方向，优选中报兑现良好、技术调整充分的个股进行中长期持有。轮动机会上，关注估值处于低位的顺周期板块，重点布局工信部点名的钢铁、有色金属、石化、建材、汽车、电力装备等十大行业；需注意其持续性可能较弱，建议秉持高抛低吸的波段操作思路，及时止盈。

　　【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。除专门备注外，本文研究数据由同花顺iFinD提供支持】

　　本文由公众号“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员武泽伟。