伍戈：反内卷，反什么？

伍戈系长江证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

核心观点：

1.似相识，恐有别。近期中央强调整治“内卷式”竞争以来，诸多行业陆续从供给端出台措施。尽管与上轮供给侧改革存在许多不同，但市场对于价格的预期似已开始升温。本轮“反内卷”能多大程度带动整体物价，最终会对宏观经济产生什么影响？

2.微观层面看，并非个别企业而是越来越多行业出现降价，并不断趋近成本，这倒更像是宏观经济现象。“内卷”看似是当期的过度供给，实则也是前期的投资需求，但背后都对应着房地产大幅调整后内需持续趋弱的基本事实，而这更像是需求问题。

3.各行业的供给收缩会对价格形成支撑，同时也使得需求下降。由此而引发的总收入变化具有短期不确定性，取决于不同产品的需求价格弹性。但对宏观整体而言，包括地产在内的终端需求才是价格正向循环的主导力量，其它品类似难以真正取代。

4.展望未来，供给约束强化或使整体价格趋缓的斜率得以边际修正，实际经济增速也将相应回落。在年度增长目标实现压力暂时不大的情形下，内生经济趋缓和总需求政策发力之间仍存时间差。价格预期的波动短期可能强于数量，但量价终将趋同。

正文：

近期中央强调整治“内卷式”竞争以来，诸多行业陆续从供给端出台措施。尽管与上轮供给侧改革存在许多不同，但市场对于价格的预期似已开始升温。本轮“反内卷”能多大程度带动整体物价，最终会对宏观经济产生什么影响？

一、“内卷”更像是什么？

尽管“内卷”与微观市场竞争秩序等相关，但并非个别企业而是越来越多行业出现降价，并不断趋近成本，这倒更像是宏观经济现象。按上市公司数据测算，约六成行业的价格相对成本呈现下降。且相较2015年供给侧改革时期，上述现象的行业分布更为广泛。

图1. “内卷”，更像是宏观现象

来源：WIND，笔者测算

注：价格-成本以营业收入与成本的增速差表征。

“内卷”看似是当期的过度供给，实则也是前期的投资需求，但背后都对应着房地产大幅调整后内需持续趋弱的基本事实，而这更像是需求问题。对宏观整体而言，包括地产在内的终端需求才是价格正向循环的主导力量，其它品类似难以真正取代。

图2. “内卷”，更像是需求问题

来源：OECD，WIND，笔者测算

注：来自OECD国家房价大幅调整期间的数据。物价为GDP平减指数同比，房价为实际房价指数。

二、“反内卷”又是什么？

纵观当前各行业“反内卷”，多以减产、限产、限价等供给侧举措为主。尽管供给收缩短期促进价格回稳，但各产品的需求弹性有所不同，对应行业的最终损益也差别较大。若需求弹性较大，价格上涨将引致需求更大幅度下降，均衡后的总收入反而会收缩。反之反是。

图3. “反内卷”：行业反应迥异

来源：笔者绘制

展望未来，供给约束强化或使整体价格趋缓的斜率得以边际修正，实际经济增速也将相应回落。在年度增长目标实现压力暂时不大的情形下，内生经济趋缓和总需求政策发力之间仍存时间差。价格预期的波动短期可能强于数量，但量价终将趋于同步。

图4. “反内卷”的宏观效应

来源：WIND，笔者测算

注：物价和增长分别为GDP平减指数、实际GDP同比。

风险提示：预期非线性变化。