破解“退出难”：陕西有色“本土并购案”信号分析

陕西“两大资源”正在得到激活。

6月27日，省内“骨干国企”陕西有色集团“最新主业”承担主体——陕西有色碳硅新材料公司（简称：碳硅新材料）完成对本土民营科创企业天策新材料的收购，当前持股53%，后者已更名为“陕西有色天策新材料科技公司”。

我们注意到，此次收购动机源于陕西有色对于“新技术”的获取。但由于天策新材料本身属于陕西省上市后备企业（C档），且吸引了多家创投资金，所以间接效果是帮助多支面临“退出压力”的创投基金成功退出，“并购大年”已然在省内形成闭环。

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收购本土“链主”：陕西有色“向外部要技术”

陕西有色此次收购天策科技其实就是冲着技术去的。

作为陕西“碳纤维及其复合材料”重点产业链“链主”企业，天策科技曾多次出现在我们的视野中。公司成立于2008年，位于西安市航天基地，主要从事高性能复合材料的研制与生产，专注于研发高性能中间相沥青基碳纤维。

经历十余年发展，天策科技已然取得优异成绩，具体表现在以下多方面。

起到“牵引性”作用的无疑是技术领先。公司不仅是国内首家打通高性能沥青基碳纤维工程化路线的企业，且是首家打通中间相沥青基碳纤维连续式生产的企业。开创性动作为实现了500孔双螺杆挤出纺丝和超高温石墨化连续处理技术，填补了中国沥青基碳纤维行业的空白。值得一提的是，公司还于2024年成立了陕西碳纤维复合材料重点产业链的第一个省级创新平台——陕西省高性能沥青基碳纤维创新中心。

目前公司已掌握从原材料、纤维制备、生产装备到材料应用的全链条近百项核心技术，其中37项发明专利、31项实用新型专利已获得授权。

在此基础上，天策科技进一步取得了产业端的长足发展。

如完整的产品体系，公司现已形成高碳系列、高模系列、高导热系列等系列产品型号，且进行了短切纤维、预浸料、树脂基复材以及碳/碳、碳陶复材等下游应用工艺性的开发；如稳定的产能输出，公司不仅于2015年建成全国首条吨级沥青基碳纤维产线，且已在铜川建成全国年产量最大的沥青基碳纤维生产线。如客户“用脚投票”，当前天策科技中标信息中就包括哈尔滨工业大学、大连理工大学、中国航空工业集团公司洛阳电光设备研究所等单位。

事实上，天策科技成熟的技术能力正契合了收购方需求。因为陕西有色碳硅新材料公司目前承担着总投资达117亿元的“碳硅新材料产业一体化项目”，项目主要产品就包括天策科技从事的中间相沥青基碳纤维。

值得注意的是，陕西有色金属集团党委书记、董事长吴群英在今年4月赴该项目调研时表示：（要）盈利与创新双驱动，重点培育高附加值新产品，2026年前实现园区整体盈利。

与此紧迫需求相伴随的是，主体公司迅速开启了“外部技术获取”。

就在收购天策科技后的几日内，碳硅新材料公司于6月30日携手民企哈尔滨空天先进复合材料技术公司成立了陕西有色空天先进复合材料公司，合资公司由陕西有色方面控股（持股57%），属于科学研究和技术服务业，合作方哈尔滨空天先进复合材料技术公司当前持有材料领域授权专利15项。

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选择“体魄最强”时：陕西有色切入新赛道

那么，陕西有色集团为什么如此重视此一项目呢？

我们曾在《》一文中记录了此次收购方碳硅新材料公司的成立，彼时其就以20亿元注册资本，成为陕西有色集团所有全资子公司中的体量第3名。

更重要的是，碳硅新材料已然成为陕西有色集团“拓新”的重要锚点。吴群英在2024年4月出席活动时将碳硅新材料首次列入陕西有色“新周期”内的“六大主业”，指向正是2023年11月与黄陵县签约的“碳硅新材料产业一体化项目”。

最新信息显示，目前该项目已进入环评公示阶段，产品包括高性能碳纤维增强陶瓷基摩擦材料、陶瓷基复合材料、碳化硅纤维、中间相沥青基碳纤维12小类30余种主要产品，达产后预计年均实现产值242亿元，利税约41亿元。

这里补充一下主要产品碳纤维及其复合材料的战略意义。其被称为材料界的“金刚”，不仅是航空、航天等尖端国防工业领域的支柱材料，也是交通、能源、无人机等领域发展的关键材料，我国正处于从“卡脖子”到“追平超车”阶段。

切入“技术密集型”新赛道，陕西有色显然做好了准备。在今年4月的调研过程中，吴群英亦提出建立“研发储备池”，要求各板块配备独立技术团队，每年研发投入占比不低于营收的5%。也进一步形成了公司“买技术”动因。

在我们看来，此时拓宽业务版图，陕西有色已找准了“适当时机”。

事实上，除领跑的碳硅新材料项目外，陕西有色还在筹备“镁基一体化循环经济”产业园及钒产业工作组等拓宽新领域。

这种“适当时机”的直接表现即为陕西有色正处于“身体最强健”阶段。如下图所示，公司近20年归母净利润已走出一个“U”字趋势，近三年实现归母净利润15.26亿元、21.28亿元与21.60亿元，处于近15年来最高点。此外，截至今年一季度末，公司在手现金达197.64亿元，亦创下近20年来新高。

究其原因，陕西有色所从事的有色金属开发是典型的“周期性行业”，当前营收占比前四的铝、钛、铅锌、钼价格均处于相对高位，尤其是旗下金钼股份（601958）主营的钼矿产价格自2023年起一路高歌猛进，一度创下近17年新高，直至2025年，钼价仍处于历史周期的次高位阶段。出于“居安思危”考虑，陕西有色通过资本运作迅速布局“下一个周期”显然是明智之举。

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11支基金批量退出：陕西首现“本土科技并购”

回到此次收购，真正引发我们关注的其实是“本土科技并购”所解决的多方难题。

众所周知，陕西长期以来有着两大优势，一是“国资大省”，2023年陕西省属企业营业收入与利润总额在全国省级监管企业中均排名第5位；二是“科技强省”，2024年陕西科技活动产出水平指数86.63%，排名全国第4名。

但不论是国资改革还是教授创业，双方分别面临着“育新难”与“上市难”，在我们看来，这种以科技为导向的“本土并购”显然解决了这两大难题，不仅以低成本激活双方资源，且有效促进了陕西“链群发展”。

如此方式其实还巧妙化解了日益紧迫的“基金退出难题”。

简单回顾以下此次收购过程，工商信息显示，碳硅新材料公司于6月16日一次性收购了天策新材料股东序列中11支创投基金股权，以36.6%的持股比例成为公司第二大股东，10天后，通过增资拿下天策新材料53%股权，成为公司实控人，目前该公司其他股权中仅保留原创始人张建国与多个员工持股平台。

这些创投基金中，不仅管理人包括全国头部的国中常荣，省内的空天宏远、天泓投资、陕西科控、青实资本等。LP端更是汇集一众国资，既有省级的陕西省政府引导基金，市级的创新基金与铜川投资运营控股集团等，区级的航天基地创新投资公司与碑林区创意产业发展公司等，还有来自四川绵阳市的四川涪创发展集团。

值得注意的是，11支创投基金中不少都面临着“退出压力”。因为这些基金平均成立时间已达3.4年，时间最久的陕西空天云海创业投资基金至今已达6年，处于第4年的基金也达到4支。大家都知道的是，国内创投基金普遍期限为“5+2”或“3+2”，如果此时企业未能成功上市，对于管理人与母基金来说都是很大压力。

事实上，我们曾在《》一文中就意识到了这一“困境”，随着上市节奏阶段性收紧，江苏、浙江排队IPO企业中超五成均出现政府引导基金身影，我们也因此形成预期——并购将成为2025年科创企业的“最大主题”。

如今“第一个吃螃蟹的人”已然浮出水面。

在我们的观察中，不仅陕西有色此次出于技术需求收购天策新材料或成为陕西首笔“本土科创并购”案例，且就在同月，集团旗下宝钛股份（600456）还宣布以2.8亿元的对价增资扩股取得万豪钛金51%股权，目的在于通过整合当地优质资源实现产能提升。（详见《》）