花园生物2024年反弹，2025年一季度的营收下跌，对其业绩影响不大

浙江花园生物医药股份有限公司（股票简称：花园生物）成立于2000年12月，2014年10月在深交所创业板上市，经过二十多年的发展，已经完成了维生素D3的全产业链布局。

花园生物的四大类产品精制羊毛脂、羊毛脂胆固醇、维生素D3、25-羟基维生素D3的产能规模都处于全球领先位置，拥有市场主导权。

2024年，花园生物的营收同比增长了13.6%，但并没有收复上年下跌的空间，营收规模仍不及2022年。2025年一季度又开始了同比小幅下跌的节奏，形势看起来一般。

“药品”下跌两成多，被大幅增长的“维生素产品”超越，两大业务交换了位置；“羊毛脂及其衍生品”业务也有较快的增长，已经成长为重要的第三大业务了。

国内市场的增长很小，主要的增长来自于国外市场，其占比大幅增长至44.4%，已经可以和国内市场平分秋色了。

2024年的净利润同比大幅增长了60.8%，但和峰值年份相比，还有不小的差距；2025年一季度同比仍在小幅增长，并没有出现营收那样的同比下跌。

分季度来看，2023年的四个季度的营收同比都在下跌，2024年上半年的表现也不好，只有下半年的两个季度同比增幅较大，但2025年马上又开始了同比下滑，近两年的营收表现并不是太好。净利润的波动要大得多，只有少数几个季度表现比同期营收好，但整体上2024年和2025年一季度的表现，还是比2023年要好得多。

毛利率的波动是相当大的，但水平却很高，2025年一季度创下近几年来的最低水平，但仍然高达56.8%。从2022年以来，销售净利率和毛利率的距离明显扩大，2024年和2025年一季度的距离又有所缩小，但仍然没有恢复以前的水平，这一般是营收增长不及预期导致的。

“药品”的毛利率略有下滑，仍然是毛利率最高的业务；“维生素产品”的毛利率大幅增长，但其水平比药品的毛利率低。低毛利率的“维生素产品”占比上升，再加上“羊毛脂及其衍生品”的毛利率偏低，共同拉低了2024年的平均毛利率。

国内市场的毛利率下滑，影响超过了国外市场增长，两者的差距缩小了；国内市场在毛利贡献上，比营收占比要略高一些。

高毛利率对应的是高销售费用占比，但并不影响花园生物的主营业务盈利空间是相当夸张的，最差的2023年接近15个百分点，最高的2021年超过了40个百分点，这就相当可观了。2024年受营收增长的积极影响，期间费用占营收比下降带来了主营业务盈利空间大幅提升，2025年一季度的情况也是如此。

对于销售费用较高的问题，应该与花园生物有占比不低的“药品”业务有关，这类业务的销售费用偏高是全行业的老大难问题，花园生物并不能比同行们更超脱。

在其他收益方面，每年都是净收益的状态，主要是政府补助比较稳定，花园生物还有好几年都有金额不低的“资产处置收益”（2024年主要是“无形资产处置利得”），他们把这项偶然中的偶然项目都快玩成经常项目了。也有资产和信用减值损失，只是金额太低，都不值得细看。

分季度来看，毛利率的波动并不小，但最近六个季度的波动不大，而且最低的季度的毛利率也是相当高的。主营业务盈利空间主要受营收的影响，实际是营收低的季度会导致期间费用占营收比上升，最近五个季度的主营业务盈利空间都不错，2025年一季度是最近两年多最好的表现。

“经营活动的现金流量净额”表现还是不错的，从来没有出现过净流出的情况。但是，固定资产的投资规模偏大，过几年就需要进行一次较大规模的净融资来补充建设资金。

经营性长期资产的规模还是在持续增长的，这当然是花园生物这些年坚持较大规模固定资产投资的结果，这两年建成的固定资产规模有所下降，但仍然是增长的状态，2024年末还有6亿多元的在建工程余额，我们还是来看一下构成吧。

2024年建成的项目有好几个，这当然是营收增长的产能基础，在建的项目中，“年产200吨生物素项目”和“年产5000吨维生素B6项目”2024年末的余额是最大的，其工程进度分别为85%和43%，这些项目建成后，在未来也会大幅增加产能。

花园生物的长短期偿债能力都是较强的，虽然其资产结构比较重，但其负债的规模比较小，就算后续还要投入固定资产等消耗，也不会明显影响其偿债能力。

花园生物和头部同行相比，在营收增长等方面，还是有一定差距的，但是其整体经营形势仍然是相当好的，特别是盈利能力方面没有明显的问题，如果后续能克服营收波动的影响，业绩有持续走高的趋势。

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