2025年美国资本市场半年报：新高与分裂｜全球金融观察

21世纪经济报道特约撰稿 王应贵 娄世艳

上半年已结束，美国金融市场在大幅波动中交出一份还算满意的答卷：标准普尔500指数上涨5.50%；十年期国债收益率由年初的4.527%降至4.218%，债券市场基本保持平稳。

今年上半年，减息预期、美国新关税政策所造成的不确定性、地缘政治风险和人工智能、稳定币投资热潮成为美国资本市场的重要影响因素。考虑到众多因素的复杂性，美国资本市场依然表现出较强的韧性，投资者情绪逐步由悲观转为乐观。展望下半年，美国资本市场会面临一些较大的挑战：美联储减息时间表、新关税政策暂缓3个月执行后的关税谈判结果、经济增长趋势、通货膨胀变化、就业市场演变以及国际地缘政治风险等。

美国资本市场上半年跌宕起伏

政治和经济事件是影响上半年美国资本市场的重大因素，并且市场预期与实际情况总是相悖。2025年新年伊始，美国联邦政府换届，金融市场对特朗普政府2.0的减税政策和美联储的减息预期充满了期待，股指在1月走出了一波上涨行情。但随着其政府效率部大幅裁减政府机构和联邦雇员，特朗普以增加关税为核心的新经济政策逐渐亮相，叠加十年期国债利率上扬以及就业市场走软，金融市场顿感不安。标准普尔500指数由2月19日的6144.15点(当时的历史最高收盘价)跌至4月8日的4982.77点。

在残酷的现实面前特朗普政府不得不低头，关税新政宣布后的几天内又决定7月8日前暂缓执行。美国政府的关税政策朝令夕改让企业无所适从，投资者也惴惴不安，标准普尔500指数大跌后踯躅不前。据新华社报道，5月10日至11日，中美在瑞士日内瓦举行经贸高层会谈并发布联合声明；6月9日，中美经贸代表团在英国伦敦开启中美经贸磋商机制首次会议。中美经贸谈判极大缓和美国“对等关税”所造成的国际贸易紧张气氛，美国金融市场也逐步恢复到年初的信心，股指于5月底反弹至特朗普就职时的水平。而6月初以色列-伊朗冲突对美国股指走势的实际影响不大。美国就业依然保持强劲，通货膨胀处于可控状态；美联储最近不断释放减息信号; 有关稳定币草案在参议院通过，再度刺激加密货币市场。在此大背景下，标准普尔500指数最终以历史新高结束上半年交易。

美国债券市场却经历了严峻考验。美国联邦政府总负债不断扩大，新通过的税收法案（大而美法案）提高了政府的债务上限，债券市场特别是国债发行市场，受到投资者从未有过的冷遇。十年期国债利率变化让市场和美国政府的神经高度紧张。如图2，十年期国债收益率总体呈下降趋势，但过程却比较惊心。今年年初，由于通胀压力，十年期国债收益率升至4.80%左右（收盘价），随着通胀压力缓解，收益率随之下降，但5月三十年期国债拍卖利率向上突破5%，叠加国际地缘政治因素，十年期国债收益率升至4.596%（5月21日）。美国政府总负债已超过37万亿美元，扩张性财政政策必然增加赤字，主权债务风险已亮起红灯。长期高利率正危害美国经济增长。特朗普总统一直在向美联储施压，美联储却依然维持短期利率不变，市场只能寄希望于明年5月新任联储主席，同时也把今年减息预期推至9月份。

就一级（证券发行）市场而言，据美国证券行业与金融市场协会，今年1-5月，美国股票融资额（包括首次发行、二次增发和优先股）为915亿美元，略高于去年同期的902亿美元；美国债券融资额为4.56万亿美元，高于去年同期的4.39万亿美元，其中，公司债券发行规模为9878亿美元，略高于去年同期的9764亿美元。

美国股票市场分行业指数表现

在极其复杂的经济与政治背景下，美国股票市场总体表现尚可，但行业指数走势差异较大。与以往一样，从长期看，信息技术和通讯服务指数表现最好，金融指数和工业指数也相当出色。从短期看，今年上半年，表现最好的行业指数依次为工业指数、通讯服务指数、金融指数、公用事业指数和信息技术指数。

从第二季度表现看，信息技术指数、通讯服务指数、工业指数和可选消费指数收益超过两位数，这充分说明第一季度这些行业表现平淡，甚至出现了深度跌幅，第二季度才出现了大幅度反弹，不仅收复了第一季度的失地，还获得了不错的收益。金融指数和公用事业指数展现出了一贯的稳定性，而房地产行业受高利率抑制依旧低迷，能源指数受供需关系（供大于求）影响也同样低迷，医疗指数还在患疫情“后遗症”。材料指数、必选消费品指数表现得不温不火。

从个股表现看，美股科技七巨头依然是华尔街的宠儿。标准普尔500指数市值超过万亿美元的九大成分股依次为英伟达（NVDA）、微软（MSFT）、苹果公司（AAPL）、亚马逊（AMZN）、谷歌（GOOG）、META（脸书）、高通（AVGO）、伯克希尔·哈撒韦（BRK.B）和特斯拉，仅伯克希尔·哈撒韦为金融股；这些公司的市值分别为3.852万亿、3.697万亿、3.064万亿、2.329万亿、2.154万亿、1.855万亿、1.269万亿、1.049万亿、1.023万亿美元，占指数成分股总市值的36.47%；股票变化分别为17.6%、18%、18.01%、0%、-6.9%、26.1%、18.9%、7.2%、-21.3%，加权平均上涨了2.21%，对标准普尔500指数涨幅的贡献率高达40.16%。

美国资本市场下半年展望

今年上半年困扰美国经济运行的宏观因素悬而未决，依然会制约下半年金融市场行情。

其中，最大的问题还是美国与其他国家关税谈判结果及关税政策实施力度。从目前看，暂缓期即将结束，谈判进展缓慢，未来关税政策如何落地？美国政府总要顾及自己脸面，继续施压在所难免。

其次，美国上市公司经过4月份“休克”后，第二季度能拿出什么样的成绩单？本周上市公司业绩大幕即将拉开。业绩是否能支撑股指上攻动力？对权重股表现过分依赖的股票市场本身就有很大的风险。

第三，7月底公布的第二季度GDP数据至关紧要，是会延续一季度的负增长？还是会出现奇迹？按零售消费增长看，美国全年经济堪忧。

第四，新关税政策对通货膨胀的影响会逐渐显露出来，影响力度如何?时间持续多久？

第五，就业市场的强劲能持续多长时间？

第六，美联储减息何时到来？最近市场表现基于美联储今年减息这一假设条件，美联储能否继续抵制来自政府和企业的压力？

最后，国际地缘政治风险对美国金融市场也会产生较大影响。美国政府如何调整对外政策？俄乌冲突、中东危局、中美关系、美国与重要经贸伙伴的政治、经济和军事关系不容忽视。

基于上述因素，笔者认为，美国股票市场下半年不具备大幅上涨的宏微观基本面，对权重股的过分依赖、不切实际的减息预期和股市泡沫现象均会形成股指向下调整压力。在各种因素共同作用下，特别是在去美元大势下部分资金流向海外市场（欧洲、日本、中国等市场），标准普尔500指数可能会跌5%-8%。

美国债券市场受美联储利率政策影响较大。从目前看，美国总统特朗普对鲍威尔非常不满，大概率不会提名他继续担任美联储主席，美国参议院会在2026年5月底之前表决通过新任主席人选。市场认为，新任主席会开启减息模式，因此发债企业可能会耐心等待。今年下半年，利率市场保持稳定，利率会缓慢下跌，债券市场有望继续保持稳定。