东岳系氢能版块三闯IPO：股权腾挪与资本棋局

作者：李新

出品：全球财说

6月17日，东岳硅材一纸公告，揭开了“东岳系”的资本布局——创始人股权“明退暗控”、35年氟化工技术积淀，以及跌宕起伏的资本征程。

公告显示，参股公司东岳未来氢能材料股份有限公司（下称未来材料）通过山东证监局上市辅导验收，直指科创板。

若成功登陆A股，未来材料将成为“东岳系”旗下第三家上市公司，资本版图进一步扩张。

张建宏的“明退暗控”

从股权结构里创始人张建宏的“明退暗控”，到产业层面东岳集团35年氟化工积淀带来的技术底气，再到资本市场上跌宕起伏的上市征程，“东岳系”的资本故事，远比表面看起来更加精彩且充满挑战。

未来材料41位股东构成的分散股权，是其发展的特色标签。2024年9月，创始人张建宏看似“退居幕后”，将股份转给张珂，持股不足1%，实则通过复杂表决权安排，握住了35.50%的控制权。

时间回溯到2007年，东岳集团上市后实控人变更为新华联控股傅军，这一变动深刻重塑了未来材料的早期股权架构。

直到2022年新华联控股破产重整，张建宏果断抓住机会，与淄博国资背景的齐信投资等达成一致行动协议，重新夺回控制权。

可以说，在这个过程中，每一步都在博弈。

如今，国有资本、投资机构与兄弟公司东岳硅材的持股，既体现政策支持，也强化了东岳系产业协同。

而且不同股东势力在股权版图中相互博弈、合作，共同编织出复杂而微妙的权益矩阵。

不过，频繁的股权变动仍带来不确定性。

过往因控股股东破产重整、实控人变更等因素，企业上市进程受阻。

即便如今通过上市辅导验收，未来在资本运作过程中，若无法妥善处理股权结构、股东利益协调等问题，不仅会影响企业决策效率，还可能对上市后的股价表现、再融资能力等造成负面影响。

公司官网显示，未来材料成立于2017年12月，注册资本超4.4亿元。

产业层面，1986年，张建宏靠着从济南化工厂运回的两台旧转炉生产无水氟化氢，东岳集团逐步发展成为亚洲氟硅材料巨头。

这也让未来材料实现质子交换膜全链条技术突破，成为国内唯一、全球少数的全产业链企业。

目前来看，未来材料实现南北厂区联动，将氟化工技术快速转化为产品。

比如2024年推出的低渗氢质子膜，氢气渗透率直降42%，迅速得到市场认可，其亦是东岳集团“氟、硅、膜、氢”四大核心板块中的重要组成部分。

三闯资本市场

未来材料的上市之路可谓一波三折。

3月10日，未来材料与中信证券签署辅导协议，3月12日正式进入辅导期，5月29日便完成两期辅导工作，6月通过验收再战科创板。

这份“闪电”速度，离不开其过往经验的积累，毕竟自2020年起公司已经三闯IPO了。

首次因控股股东破产重整、实控人变更而暂停。

第二次尝试因项目手续不全、法规认知不足撤回。

尽管面临股权争议、项目合规难题，以及氢能市场需求波动、行业下行致利润下滑等困境，作为山东“独角兽”，其凭借技术优势仍备受市场期待。

作为一家成立于2017年的企业，未来材料主攻高性能燃料电池膜等氢能材料、高性能含氟聚合物等产品。

凭借完整的燃料电池膜及关键材料产业链，公司形成三大产品群。

未来材料计划募资5.6亿元建设300万㎡/年全氟质子膜项目，包括燃料电池膜、液流电池膜和水电解制氢膜等多个领域。

实际上，燃料电池膜作为氢能产业的"芯片"，其市场前景与技术发展趋势正成为行业关注的焦点。

从政策驱动到技术突破，从市场规模到竞争格局，燃料电池膜产业正迎来前所未有的发展机遇与挑战。

中国氢能联盟研究院数据显示，全球清洁氢能项目投资额已从2020年约100亿美元增至2024年约750亿美元。

在应用场景方面，氢燃料电池正从交通领域向多元化方向拓展。

未来材料作为国内唯一同时参与京津冀、上海、广东等五大燃料电池汽车示范城市群建设的企业，其质子交换膜已通过奔驰6000小时测试，技术处于国内领先水平。

技术、市场与盈利三重挑战

与此同时，燃料电池在储能、工业等领域的应用也在加速推进。

例如大连融科储能的钒液流电池储能项目，虽然早期面临膜材料成本高的挑战，但通过国产化替代和技术进步，已实现全球市场60%的占有率，充分展示了燃料电池膜在储能领域的潜力。

话说回来，未来材料虽凭借质子交换膜技术取得行业领先地位，实现国产化替代，但当前燃料电池膜技术呈多路径并行发展态势。

除全氟磺酸膜技术外，部分氟化、无氟化、复合质子膜以及高温质子膜等新兴技术不断涌现。若企业无法紧跟技术发展趋势，持续投入研发，在新型膜材料如阴离子交换膜、高温质子交换膜等领域取得突破，其技术优势将被快速削弱。

而且研发本身具有高度不确定性，即使依托东岳集团35年氟化工积淀，也难以保证研发万无一失。

一旦研发失败或进展缓慢，前期投入的大量资金、人力等资源将付诸东流，还会错失市场机遇。

需要注意的是，全球清洁氢能项目投资规模不断扩大，燃料电池膜市场竞争随之也愈发白热化。

科慕、赢创、世索科等国际巨头积极调整战略，或缩减传统产能，或布局新型膜材料生产研发，纷纷瞄准中国市场。

未来材料在实现国产化替代后，将直面国际企业在技术、品牌、市场渠道等多方面的激烈竞争。此外，其产品应用场景集中于交通、储能、工业等领域，这些领域发展受宏观经济形势、能源政策、技术成熟度等诸多因素影响。

一旦氢燃料电池汽车推广受阻、储能项目建设放缓，市场对燃料电池膜的需求将大幅下降，直接导致企业营收和利润下滑，经营压力加大。

尤其值得关注的是，未来材料还面临较高的成本压力与单一的盈利模式。

尽管国产化替代降低了部分成本，但相较于传统能源技术，燃料电池膜生产和应用成本仍旧偏高。

未来材料计划募资建设全氟质子膜项目以扩大产能、降低成本，但在项目建设和运营过程中，可能遭遇原材料价格上涨、设备故障、生产效率低下等问题，可能会使成本控制目标难以达成。

在盈利方面，公司目前对政策补贴依赖程度仍然较高，若未来政策补贴退坡或取消，而公司未能及时拓展市场化应用场景，找到稳定的盈利来源，其盈利能力和可持续发展将会受到冲击。

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