友升铝业IPO迷局：大客户依赖下的现金流困局与激进扩产、大额分红

在新能源汽车产业链火热的当下，上海友升铝业股份有限公司（以下简称“友升铝业”）正试图叩开A股主板市场的大门。6月20日，友升铝业即将IPO上会。

而这已经是该公司第二次冲击主板。友升铝业曾在2021年首次提交上市申请，在2022年7月底，在完成两轮审核问询函回复后，友升铝业撤回了上交所主板IPO的申请材料。2023年12月，友升铝业更换保荐机构为海通证券，二次申报上交所主板IPO。

这家以铝合金汽车零部件为主营业务的企业，虽身处行业风口，却在IPO之路上显露诸多隐忧。从大客户依赖到现金流持续失血，从激进扩产到财务数据疑点，其背后折射出企业众多的经营风险，也是产业链中游供应商在高速扩张中的普遍性困境。

营利双增，现金流严重“失血”

根据其招股说明书来看，2022至2024年，公司营收从26.08亿元增至39.50亿元，净利润从2.33亿元提升至4.05亿元，扣非净利润从2.28亿元提升至4.01亿元。但是公司业绩增长动能已显乏力。2021年至2024年，公司的归母净利润增速分别为130.37%、80.48%、37.84%、26.13%，增速放缓迹象明显。

2025年第一季度，友升铝业的营业收入为9.46亿元，同比增长33.15%，归母净利润0.88亿元，同比增长48.01%。

来源：wind

尽管友升股份的营收和净利润在2022年至2024年间持续增长，但其经营性现金流却呈现严重“失血”态势，2024年经营活动产生的现金流量净额为-2.53亿元，与净利润增长背道而驰。

更值得警惕的是，2022年至2024年，公司累计净利润达9.5亿元，同期经营性现金流净额却为-1.6亿元，净现比低至-0.17。这意味着公司赚的“利润”大多停留在账面上，并未转化为实际可支配的现金。

应收账款的飙升是现金流恶化的主要推手。2024年应收账款周转天数达124天，远高于行业平均水平。这表明公司的销售回款效率正在下降，大量资金被客户占用，资金链紧张的压力与日俱增。与此同时，公司的存货规模也在不断攀升，2024年末存货余额较2022年增长近50%。应收账款和存货的“双高”局面，犹如两座大山压在友升铝业的现金流上。

更令人费解的是公司的财务数据调整。2021年，友升铝业对经营活动现金流净额进行了大幅更正，从1205.54万元调整为-1361.38万元，公司解释为“统计错误”。这一调整不仅引发了对其财务数据真实性的质疑，更凸显了内控机制的漏洞。2021年至2023年，公司累计净利润6.83亿元，同期经营活动现金流净额仅1720.10万元。这种极端背离很难用简单的行业特性或季节性因素来解释，背后可能隐藏着其他潜在问题。

大客户依赖，应收账款高企

友升铝业主营铝合金汽车零部件，主要产品包括门槛梁系列、电池托盘系列、保险杠系列和副车架系列。2024年门槛梁系列收入最高，达17.48亿元，占总收入的48.90%；电池托盘系列紧随其后，收入10.64，占比29.77%。门槛梁和电池托盘合计占比近80%，是公司收入的核心来源。保险杠系列收入占比11.78%；副车架系列收入占比3.51%。其他产品收入占比6.03%，主要为非核心产品或新开发产品。

公司以非寄售模式为主，2024年非寄售模式收入占比82.10%，寄售模式收入占比17.90%。寄售模式收入增长主要由于赛力斯订单增加。

友升铝业主要客户为特斯拉、宁德时代、赛力斯、蔚来汽车、广汽集团等新能源汽车厂商。2024年，特斯拉为最大客户，销售收入64952.28万元，占总收入的16.44%；宁德时代销售收入41471.73万元，占比10.50%；赛力斯销售收入37029.08万元，占比9.37%。前五大客户合计占比51.75%，显示公司对头部新能源车企的依赖度较高。

2021年至2023年，其前五大客户贡献的营收占比始终超过50%，而特斯拉单客户的营收贡献最高时达45%。2024年，特斯拉订单同比下滑7.72%，这一数据直接敲响了风险警钟——当单一客户的订单波动足以左右企业营收命脉时，抗风险能力薄弱的问题暴露无遗。

客户集中度过高的另一重隐患在于议价能力的失衡。为维持与大客户的合作关系，友升铝业可能在账期、价格等方面做出让步。这也解释了为何公司营收增长的同时，应收账款却持续高企——2024年末，应收账款余额达13.53亿元，占营业收入的34.25%，同比增幅高达43.47%。这种“纸面富贵”的背后，是真金白银的现金流压力。

激进扩产背后的产能过剩隐忧

友升股份此次IPO募资规模为24.71亿元，较2021年首次申报时的6.33亿元增长近3倍。其中，20亿元用于云南与电池托盘项目，5亿元用于补充流动资金。

20亿元募投云南电池托盘项目，计划将产能提升至现有水平的3倍以上。这一扩产计划看似雄心勃勃，实则暗藏风险。2024年，公司产能利用率仅为86.27%，低于2022年的95.28%，在现有产能尚未充分利用的情况下，大举扩张难免让人质疑其合理性。

从市场需求来看，2023年友升铝业电池托盘销量仅为24.6万套，而募投项目规划年产50万台。行业预测2025年国内电池托盘需求约为2000万套，按此计算，友升铝业当前市占率不足1.5%。即便未来市占率有所提升，要消化50万台的新增产能，也需要市场需求的持续高增长作为支撑。然而，新能源汽车市场竞争日益激烈，价格战愈演愈烈，下游整车厂商对成本的控制愈发严格，电池托盘作为标准化部件，面临着价格下行的压力，市场需求能否如预期般增长存在较大不确定性。

产能过剩的风险不仅体现在电池托盘领域。公司的门槛梁产品虽在新能源车领域市占率高达64%，但保险杠、副车架等其他产品的市占率均不足15%。在核心产品市场份额已处高位、其他产品竞争力不足的情况下，盲目扩产可能导致资源错配，加剧库存积压和价格竞争，进一步压缩毛利率。

2024年末，友升铝业流动负债占比达87.70%，短期借款高达9.89亿元，而同期货币资金仅8449.81万元，短期偿债能力捉襟见肘。公司预计未来十二个月内需偿还的有息负债合计为8.17亿元，资金链紧张的局面已到了刻不容缓的地步。

在这种情况下，公司2022年的分红行为显得尤为突兀。当年经营性现金流净额为4911.60万元，却实施了6000万元的分红，资金缺口明显。这一操作不仅削弱了公司的流动性，更引发了对其资金管理策略的质疑。一边是亟需资金偿还债务、维持运营，另一边却慷慨分红，这种矛盾行为，令人深究。

值得注意的是，友升铝业是典型的家族企业，实控人罗世兵、金丽燕夫妻直接和间接合计持有公司70.4%的股份。2022年在现金流紧张的情况下仍坚持分红，大部分都流入到实控人夫妻手中。

此次IPO募资中，5亿元将用于补充流动资金，这从侧面印证了公司对外部融资的高度依赖。然而，在自身造血能力不足、负债高企的情况下，巨额募资能否真正缓解资金困局，仍是未知数。

对于投资者而言，在追逐新能源汽车概念的热潮中，更需要保持理性，深入审视企业的基本面和潜在风险。资本市场的大门应该向真正优质、稳健的企业敞开，而不是为盲目扩张、风险暗藏的企业买单。对于友升铝业而言，能否突破重重质疑，最终登陆主板，仍取决于市场和监管层对其价值的审视。（《理财周刊-财事汇》出品）