被上交所谴责后，杨惠妍重申“不躺平”！ 碧桂园化债路漫漫

出品 | 子弹财经

作者 | 吴磊

编辑 | 蛋总

美编 | 倩倩

审核 | 颂文

6月9日，碧桂园召回全国各区域总裁，举行了月度管理会议。

这场会议的核心主题之一是冲刺年中“保交房”大考。会上，碧桂园董事会主席杨惠妍强调，碧桂园“必须坚持不躺平”。

相比于在“保交房”上的积极态度，碧桂园在债务重组中的姿态，却频惹非议。

今年4月，碧桂园曾拿出一份境外债务重组方案。面对超140亿美元的境外违约债务，碧桂园计划给予债权人的转股价为2.6港元/股或10港元/股，而给予控股股东杨惠妍家族的转股价格却低至0.6港元/股，被外界质疑“双标”。

尽管如此，碧桂园管理层仍对完成境外债务重组抱有希望。

在上述重组方案中，碧桂园表示，公司拟致力于2025年12月31日前完成境外债务重组。

另据观点、新京报报道，在6月5日举行的股东周年大会上，碧桂园首席财务官兼执行董事伍碧君表示，希望今年内能够完成境外重组工作，明年上半年能完成境内公开市场债的重组。

不过，在这场和债权人的博弈中，碧桂园是否过于乐观了？

1、重组方案惹质疑，杨惠妍“双标”？

进入2025年，碧桂园一直在推动境外债务重组。

4月11日，碧桂园发布公告称，已经与项目小组协定重组建议的主要条款，其占现有债券债务本金总额的29.9%，而项目小组的成员已经签署重组支持协议。

与此同时，碧桂园调整了纳入重组范围的债务，境外重组债务本金（不包括利息）从今年1月的164亿美元，调减至4月的140.74亿美元。

（图 / 碧桂园公告）

对于纳入重组范围的债权人，碧桂园则给出了5个方案，包括现金回购、零息强制性转换债、中期工具、长期工具等单个或组合方案，还款日期普遍延长6年以上，核心是“削债+展期+股权置换”。

如果债权人选择现金回购，每100美元最高可兑付10美元，还要通过反向荷兰式拍卖方式获得（这种方式也被称为“减价拍卖”），出价低者可以获得兑付现金的机会。

如果选择强制性可转换债券，碧桂园则给出了2.6港元/股和10港元/每股两个换股价格，债券期限越长，换股价格越高。

Wind数据显示，截至2025年6月12日收盘，碧桂园报收0.385港元/股。若以此来看，碧桂园给出的两个换股价格溢价都在5倍以上。

如果碧桂园对于所有债权人一视同仁，也无可厚非，但问题在于，杨惠妍家族拿到的“剧本”完全不同。

在碧桂园重组境外债务的缩减中，杨惠妍家族做出了一定让步。按照计划，碧桂园控股股东11.5亿美元（或等值）的股东贷款，拟转化为碧桂园“森林城市”项目的股权和碧桂园的股份。（编者按：截至2024年底，必胜有限公司持有碧桂园51.94%股权，此公司由杨惠妍全资持有。）

也正是借由这次机会，杨惠妍家族获得了低价换股的机会。

碧桂园披露的信息显示，上述股东贷款中的5000万美元（或等值）将用作收购公司间接持有的Country Garden Pacificview Sdn. Bhd（此公司是马来西亚的森林城市项目的开发商之一）60%股权的对价。

另外，剩余约11亿美元（或等值）将用作认购碧桂园股份，初始行使价为每股0.60港元。

（图 / 碧桂园公告）

这和重组方案中债权人获得的换股价格，有着天壤之别，引发外界对于杨惠妍家族“双标”的质疑。

那么，碧桂园给到债权人与杨惠妍家族的换股价格为何有如此大的差异？是否涉嫌向杨惠妍家族利益输送？对此，「界面新闻·子弹财经」试图向碧桂园方面进行了解，但截至发稿仍未获回复。

另一边的债权人，态度也并不算十分积极。

今年5月以来，碧桂园已经三次延长境外债务重组支持协议同意费用限期，以及一般重组支持协议同意费用限期，以等待更多债权人同意重组协议。

好在，相关部门给了碧桂园一定的喘息空间。5月26日，中国香港高等法院批准了碧桂园的延期申请，呈请聆讯现被延期至2025年8月11日。

即便重组进展面临困难，碧桂园仍十分乐观。

据新京报报道，在6月5日举行的股东周年大会上，伍碧君表示，在境外债方面，公司目前已与超过70%的债权人在高息债方面达成共识，目标是在今年内完成境外债务整体重组工作。

至于境内债务，希望能够在今年下半年形成一个综合的解决方案，于明年上半年完成境内公开市场债的重组。

2、未化债先奖励？杨惠妍遭处分

还未化解债务危机，碧桂园就已经流露出“论功行赏”之意。

4月11日，碧桂园在公告中提出，建议设立新管理层激励计划，将公司普通股的5%可按悉数摊薄基准（包括悉数转换强制性可转换债券、SCA认股权证及股东认股权证）授予管理层团队，以激励管理层实现其商业计划。

（图 / 碧桂园公告）

按照碧桂园当日总市值123亿港元计算，5%股权约合6亿港元。

碧桂园有意大笔奖励管理层，但问题在于，管理层究竟是否给碧桂园带来了“质”的改变？至少从目前来看，碧桂园的困境依然明显。

财报显示，2024年，碧桂园实现总收入2528亿元，同比下滑约37%；归属于公司股东净利润亏损328亿元，连续3年亏损。

（图 / 碧桂园财报）

另外，5月16日，碧桂园地产集团发布公告称，由于碧桂园地产集团（碧桂园境内发债主体）未能按时披露2024年中期报告，上交所对公司、时任董事长杨惠妍、时任总经理兼信息披露事务负责人简暖棠、时任财务负责人陈淑兰予以公开谴责的处分，并记入诚信档案。

在此之前，因为碧桂园地产集团迟迟没有披露2023年财报，上交所就对杨惠妍采取了通报批评的处分。

（图 / 碧桂园地产集团公告）

不仅如此，进入2025年，碧桂园的销售仍未见起色。

6月6日，碧桂园发布5月销售额。5月，公司实现权益销售额30.9亿元，同比下滑28%；1月-5月，其实现累计权益销售额139.4亿元，同比下降35.61%。

据澎湃新闻报道，在上述股东大会上，碧桂园常务副总裁程光煜表示，预计今年全年权益销售额在300亿元至400亿元之间。

拉长时间来看，这甚至不如碧桂园巅峰时期一个月的销售额。其实，碧桂园去化艰难是多方面因素造成的，除市场环境、企业信用等问题之外，还与公司长期深耕非一二线城市有关。

近期以来，在政策的持续托底下，一二线城市率先复苏，其他层级城市的复苏相对缓慢，这从华润置地、保利发展、金茂等房企重点布局一二线城市中可窥一二。

只是，于碧桂园而言，陷入流动性危机之后，已没有足够实力来进行调仓，只能等待时机，寄希望于时间。

据了解，碧桂园2025年战略目标聚焦“保交房”等核心任务，中期则逐步提升资产负债表质量，再到未来进入新常态的正常经营状态。

在6月9日举行的月度管理会议上，碧桂园总裁莫斌表示，没有永远上行的市场，亦没有永远下行的市场，关键在于更好地适应新的市场常态，“耐心地等待市场修复机遇期”。

3、危机难解，碧桂园服务想要“切割”

碧桂园还想“耐心地等待”，但关联企业碧桂园服务却“等不及”想要“切割”。

5月23日，碧桂园服务也举行了股东大会，现场硝烟味十足。据中房报报道，在大会上，管理层透露，为减少碧桂园的影响，公司有考虑过更名。

从2021年下半年开始，多家房企相继出现流动性危机，物管行业“唇亡齿寒”。无论物管企业如何强调自身业务的独立性，都难以抵挡地产下行带来的反噬，即便是强如碧桂园服务，也难以摆脱这一危机。

2023年10月10月，碧桂园宣布，尚未支付一笔本金金额为4.7亿港币的到期款项，正式违约。

碧桂园违约之后，碧桂园服务也被殃及。2023年，碧桂园服务实现收入426亿元，同比增长3%；股东应占利润2.92亿元，同比暴跌85%。

（图 / 碧桂园服务财报）

在财报中，碧桂园服务解释，由于碧桂园出现流动性危机，基于谨慎性考虑，对来自关联方的贸易应收款计提预期信用亏损准备总额21.99亿元，其中，对于来自碧桂园集团的贸易应收款计提预期损失亏损准备总额21.82亿元。

（图 / 碧桂园服务财报）

就在碧桂园正式违约的同一天，在碧桂园服务工作12年之久的李长江辞去总裁、执行董事等职。此前，李长江曾推动碧桂园服务的上市，而碧桂园服务的市值一度超过2700亿港元，堪称物管行业的“奇迹”。

就在卸任总裁之前的7月份，李长江与配偶黄志华曾合计减持碧桂园服务超300万股股票，套现超2800万港元。

辞职之后，李长江接受媒体专访时表示：“只有地产稳了，物业才可以起来，特别是有开发商背景的物业公司尤其如此。”

在这种情况下，碧桂园服务想要和碧桂园“切割”也在情理之中。但现实情况是，碧桂园服务的“含金量”太高，碧桂园、杨惠妍家族都“离不开”碧桂园服务。

截至2024年底，碧桂园服务的现金及现金等价物高达153亿元、金融资产5.8亿元、定期存款18亿元，且短期借款只有不到4亿元，现金流充足。

（图 / 碧桂园服务财报）

就在今年5月7日，碧桂园服务披露，公司同意向杨惠妍实控的必胜有限公司、Fortune Warrior两家公司，提供本金人民币10亿元（或等值港币）的循还借款融通，用于碧桂园的“保交房”相关事项。

其实，在2024年，碧桂园服务业绩的已经有了好转迹象——实现收入440亿元，同比增长3.2%；股东应占利润18亿元，同比增长518.7%。

（图 / 碧桂园服务财报）

此时此刻，如若能避免碧桂园拖累，碧桂园服务仍有在物管市场领跑的实力。只是，在没有完成“切割”之前，碧桂园违约的阴影仍然会笼罩在碧桂园服务身上。

*文中题图来自：碧桂园官网。