期货周报｜大宗商品涨跌不一，国际原油市场疲软，金价再度飙涨

21世纪经济报道记者 翁榕涛 实习生 张欣 赖桂筠 广州报道

周内（5月19日至5月23日），大宗商品涨跌不一，金价再度飙涨。

就国内期货市场具体来看，能源化工板块，焦煤周下跌1.59%、原油上涨0.46%，橡胶下跌2.65%；黑色系板块，铁矿石周下跌0.76%、螺纹钢下跌0.65%；基本金属板块，沪金周上涨1.27%、碳酸锂下跌1.65%、沪铜上涨0.72%；农产品板块，棕榈油周下跌0.67%、豆粕下跌0.17%、生猪下跌0.48%。航运板块，集运欧线周上涨2.73%。

交易行情热点

热点一：金价报复反弹，周线再创新高

在上一周金价遭遇重挫后，本周金价迎来强势反弹，周线突破前高。据央视新闻消息，当地时间5月23日，美国总统特朗普在社交媒体上表示，建议自6月1日起对欧盟征收50%的关税。此外，特朗普在其社媒真实社交（Truth Social）发文表示，如果在美国销售的iPhone不是美国生产和制造的，将征收至少25%的关税。受消息影响，伦敦金涨幅达4.86%，收3357.2美元/盎司；COMEX金涨幅达5.65%，收3386.5美元/盎司。

世界黄金协会发布的数据显示，4月全球黄金市场平均每日交易量达4410亿美元，环比增长48%。与此同时，世界黄金协会的2025年第一季度报告显示，黄金的结构性需求保持不变。央行需求仍是支撑金价的关键因素。

特朗普关于关税的言论提醒了市场，地缘政治风险在其任期的四年内仍然是不可忽视的。自特朗普首次提出“对等关税”概念以来，美国股债汇三杀的场景频频出现，“美国例外”的叙事正在逐渐被弱化，资本逃离美国的趋势已初步显现。美元走弱叙事已成为金价的重要基本面支撑，多机构维持对金价长期走强的看法。

瑞银贵金属策略师特维斯（Joni Teves）表示，一旦黄金上涨行情开启，走势就变得非常迅猛。从长期来看，真正驱动黄金走势的主要是两个因素，美元和美国实际利率，因此这两点对瑞银的整体黄金展望至关重要。瑞银预期，美联储将继续下调政策利率，这是出于对经济增长下行风险的考量，而这一点也是看涨黄金的关键因素之一。瑞银对美元走弱的判断，也是支持黄金上涨的因素之一，长期来看有利于黄金表现和配置。

永赢黄金股ETF的基金经理刘庭宇认为，前期金价冲高回落的原因，是避险情绪的阶段性缓和。从中长期来看，黄金的支撑逻辑依然稳固。海外不确定因素并未完全消除，美联储降息周期和美国滞胀环境仍有利于金价继续上行。随着美国赤字率上行进一步侵蚀美元和美债信用，全球“去美元化”趋势加剧，无论是央行、机构投资者还是个人投资者都更有动力持续增加黄金资产的配置。

国泰黄金ETF基金经理艾小军提示，短期事件性因素的扰动，会放大金价的波动程度。但投资者不能被这种冲击所干扰，而应该抓住中长期的趋势，否则投资动作就会变形，导致反复出现高买低卖的情形。

中信期货贵金属资深研究员朱善颖认为，对黄金而言，调整只是短期走势，中长线的多头趋势依然存在。从短期来看，最大的利空冲击还是围绕着贸易摩擦的缓和。中期对于美国基本面的影响路径依然是“通胀上行+经济下行”的滞胀组合。而美联储动作迟缓的风险之下，也增加了后续美国从滞胀向衰退转换的风险。

热点二：贸易摩擦再添不确定性，豆粕或维持震荡格局

国内期货市场上，豆粕在连续下跌5周后，迎来了首次上涨。本周豆粕2509主力合约累计上涨1.83%，报2952元/吨。国际期货市场，美豆粕2507合约同样结束了连续5周的下跌，本周累计涨幅1.47%，报296.1美元/短吨。

特朗普最新的关税言论对豆粕出口的潜在影响加剧市场担忧，因美国豆粕出口对欧盟市场有一定依赖。国际市场缺乏大型采购招标，需求疲软进一步强化看跌情绪。CFTC数据显示，5月23日商品基金净卖出2000手豆粕期货，近五日净多头增加4500手，但近30日净空头增加14500手，反映长期看跌情绪占主导。市场对豆粕的悲观态度与供应过剩和出口不确定性密切相关，基金抛售加剧价格下行压力。

消息层面，布宜诺斯艾利斯谷物交易所发布报告，未来几天干燥的天气将帮助阿根廷泥泞的农田晾干，此前暴风雨引发洪冲击阿根廷大豆作物。国内方面，据国家粮油信息中心监测，预计5月份进口大豆到港1300万吨，6月1200万吨，油厂大豆周度压榨量将快速回升至200万吨以上，5月下旬油厂豆粕库存将明显回升。

新湖期货农产品研发总监刘英杰表示，目前中美贸易摩擦有所缓和，豆粕期货远期升水逐渐被挤出，市场交易逻辑重新回归基本面，阿根廷天气成为影响盘面的主要因素之一。当前，美豆及豆粕期货的反弹行情可能持续，投资者需持续关注阿根廷产量。

谈及豆粕期货反弹的持续性，格林大华期货研究院农产品负责人刘锦表示，本轮豆粕期货的反弹空间有限，短期反弹无法扭转其长期下跌的趋势。根据中国粮油商务网的数据，二季度国内大豆到港量约2300万吨，目前国内港口大豆库存已升至667万吨，油厂开机率有望达到60%，后续豆粕供应较为充足。

展望后市，市场普遍认为当前豆粕受基本面支撑，下跌空间有限。同时受豆粕供应的宽松预期影响，豆粕期价的上行空间也有限。

刘英杰表示，接下来，美国天气可能成为市场关注焦点，国外气候模型显示美国将迎来炎热夏季。无论中美贸易谈判进展如何，豆粕期货远月合约的下跌空间都会受到限制。

“豆粕现货价格阶段性止跌反弹，下游饲料养殖企业前期以执行合同为主，在豆粕下跌趋势中维持较低头寸，如今豆粕现货价格回升刺激下游积极补库，现货市场购销情绪转好，但全国油厂保持高开机、高压榨，市场表现相对谨慎，豆粕供应宽松预期未改，油厂豆粕库存也将逐步增加。”金石期货朱皓天表示，预计豆粕现货价格回升空间有限，一口价2800仍为关键支撑，现货基差维持偏弱态势。后续关注美豆天气炒作、国内油厂累库节奏。

行业政策要闻

要闻一：1-4月经济数据出炉 国民经济承压稳定增长

国家统计局于5月19日发布了社会消费品零售总额、全国固定资产投资和规模以上工业增加值增长情况。

1-4月，社会消费品零售总额161845亿元，同比增长4.7%，除汽车以外的消费品零售额33548亿元，增长5.6%；规模以上工业增加值同比实际增长6.4%；全国固定资产投资147024亿元，同比增长4.0%。全国房地产开发投资27730亿元，同比下降10.3%。

广发证券首席经济学家郭磊指出，“4月六大口径数据（工业、服务业、出口、社零、投资、地产销售）同比均不同程度低于前值，当时外部关税骤然上升的背景下，经济较3月有所放缓。但同时各指标仍呈现较明显韧性，按工业与服务业、工业与社零模拟的实际GDP同比分别为5.45%、5.44%，低于3月，和一季度仍大致相当。”具体来看，社零同比增长4.7%，消费修复速度略超预期，消费大类中亮点频现；工业增加值同比增长6.4%，尽管在外生冲击下距离供求均衡仍有提升空间，但仍韧性较强，一些新兴产业领域产品扩张较快；固定资产投资同比增长4.0%，但当月固定投资走弱。

郭磊认为，4月经济数据短板有三：一是固定资产投资整体增速较低，且有进一步减速迹象，即对总需求来说资本形成不足；二是房地产出现回踩特征，价格也尚未企稳；三是物价中枢偏低没有改变，4月综合物价水平进一步低于3月，对应的名义GDP增速水平仍在4.4%左右低位。

申万宏源证券研究所赵伟团队研究发现，经济进入“旧力量”退坡、“新力量”蓄势的“转换期”，未来需紧密跟踪增量政策情况。“旧力量”表现退坡包括商品消费以旧换新速度放缓，设备更新自然周期尾声拖累制造业与公用事业投资，以及存量地产项目减少与积压刚需释放阶段性结束。但“新力量”也在蓄势，服务业投资明显回补，房价供给端压力也在边际好转。短期叠加“抢出口”影响，二季度经济预计运行平稳，后续重点在于增量政策如何对冲三季度后的外需风险。

长城证券产业金融研究院蒋飞提到，在政府加杠杆的有力支撑下，国内经济承受住关税冲击的影响，也取得了不错的经济表现。但前四月份政府债发行节奏偏快，未来随着财政政策力度的下降，关税谈判仍有不确定性，经济增长仍需更多宏观政策支持。

郭磊认为，未来政策想要经济“补短板”，主要空间就是地方投资、房地产、供给侧，关注这一过程对于资产定价的影响。

要闻二：美债拍卖遇冷 收益率破5%

北京时间5月22日凌晨，20年期美债标售落下帷幕。这是穆迪下调美国主权信用评级以来，美国财政部首次进行长期限国债的拍卖。

据央视新闻报道，当地时间5月16日，国际信用评级机构穆迪宣布，由于美国政府债务和利率支付比例增加，该机构决定将美国主权信用评级从Aaa下调至Aa1。美国白宫批评国际信用评级机构穆迪当天下调美国主权信用评级的决定，称其为“政治决定”。

最终结果显示，这场20年期美债标售再度以相对冷淡的需求收场。本次拍卖的最终得标利率为5.047%，这是20年期美债拍卖的收益率第二次突破5%大关，较4月的4.810%高出24个基点。

相关数据公布后，美债收益率飙升，对应美债价格下跌。其中，20年期美债收益率日内最高升至5.127%，30年期美债收益率也重新突破5%大关，日内最高升至近5.1%。

据了解，北京时间5月22日，北京时间5月22日，美国众议院通过One Big Beautiful Bills（简称“美丽大法案”），落实特朗普竞选承诺。该法案后续仍有待参议院审议，最终完成立法可能要到6-7月。“美丽大法案”包含减税、增加国防和边境相关支出、削减支出以及提高债务上限等内容，整体看财政扩张力度超过此前预期，特别是考虑到参议院修订后可能推动最终版本更大力度扩张。华泰证券研究所分析师认为，近期各国中长期国债收益率持续回升，该法案进一步恶化美国财政问题，预计可能加大美债收益率的上行压力。

广发证券资深分析师陈嘉荔认为，实际上在本轮评级下调和财政法案落地之前，美债收益率就已经中枢显著上行。考虑到目前保留的关税在对物价的影响存在一个大约2个月的传递时间，未来两个季度通胀中枢水平仍有较大概率上行，这一逻辑将对继续美债收益率形成支撑。

华福证券首席宏观分析师秦泰表示，评级下降主要反映的是一种对于美国联邦政府债务不断膨胀的长期担忧，并不代表近期美债违约风险的实质性抬升，悲观情绪消退之后，美元指数可能重新转为由实际利率驱动，从而可能在不久的将来迎来新一轮反弹。

展望后市表现

能源化工板块

焦煤：

炼焦煤矿产量水平依旧较高，近期山西产区个别煤矿产量有所下降，目前来看影响较小，停产煤矿数量增加1个为16个。现货竞拍成交市场明显走弱，成交价格继续松动，终端库存小幅下降。炼焦煤总库存环比抬升，产端库存压力依旧较高，下游焦化厂和钢厂虽然产量高位但未明显增加采购。进口蒙煤方面，成品焦炭颓势难改，下游对原料仍消极采购，口岸成交困难，贸易商情绪继续转差，目前蒙5原煤价格有所下行。整体来看，碳元素供应端仍较充裕，下游铁水产量见顶，关税影响有所缓和，短期内或继续抢出口，后期影响不确定性仍然较大。焦煤维持明显贴水，价格受到库存压制以及外围情绪扰动影响，预计弱势震荡为主。（国投期货）

黑色系板块

螺纹钢：

供应上，钢厂利润收缩向上游寻求利润，焦炭第一轮提降落地，预计长流程铁水本周见顶回落，电炉开工率亦小幅下降，五大钢材产量季节性下降。需求上，螺纹钢终端需求在淡旺季切换背景下大幅下降，并弱于往年同期水平。螺纹钢厂库累积。总体上，近日宏观增量信息在盘面已逐步兑现，黑链交易逻辑再度切换为基本面驱动，预计短期钢材处于偏弱格局下的震荡反复格局。需关注黑链负反馈预期。（恒泰期货）

有色金属板块

碳酸锂：

供应端，周度产量环比减少537吨至16093吨，其中锂辉石提锂大幅减少，锂云母、盐湖和回收提锂均环比小幅增加，5月总供应量较预期仍将下调；需求端，5月三元+磷酸铁锂消耗碳酸锂量预计环比小幅增加；电芯端依旧保持景气。库存端，周度环比减少141吨至131779吨，其中下游和其他环节去库，冶炼厂累库。当前市场矛盾实际仍应关注供应，尽管锂盐端减产力度逐步显现，但从源头考虑，锂矿价格延续下跌，同时，矿山端并未有停减，基本面偏弱依旧，但需要警惕短期低估值叠加高持仓引发的资金扰动，以及消息面对市场情绪的带动，关注上游实际减产行为，后续也需关注仓单库存和持仓情况。（光大期货）

农产品板块

棕榈油：

产地上看，5月前20日马棕出口增2-14%，产量增8.5%。国内，豆油现货日成交大增。棕榈油需求一般，库存止降。策略方面，美豆播种过半，进度较快；不过市场关注阿根廷天气，隔夜CBOT大豆收涨于1050上方。4月马棕超预期累库；5月前半月产量增幅缩窄，出口好转；产地进入增产季，供应压力继续强化，产业端缺乏支撑。马来6月出口税下调及印尼上调出口专项税或有利于马来出口。（正信期货）