历经2个月退通卖压基本释放，行业重构下的瑞尔集团(06639)何时拾起估值增长？

今年3月10日，港股通标的名单调整正式生效，因检讨期内市值表现未达标，瑞尔集团(06639)在当期被踢出港股通。当日，瑞尔集团股价大幅收跌19.85%，之后公司股价便徘徊在2港元附近，在接下来2个月内形成了一个明显的低位平台。

智通财经APP观察到，虽然3月10日至3月19日，瑞尔集团的港股通持股比例随其股价出现明显下降，期间从11.48%降至10.24%，但此后港股通持股比例减持速度大幅减缓，截至5月8日，该比例仍有9.65%。并且4月16日至5月8日，港股通持股比例仅减少了0.1%。

也就是说，在“退通”2个月后，瑞尔集团的退通卖压基本已释放完毕，在维持了一段较长时间平台期之后，公司股价接下来的突破方向成为投资者关注的重点。

股价与业务同时进入“平台调整”

去年一整年，瑞尔集团的股价便波动不断。为此，公司持续回购以期稳定市场信心。2024年，瑞尔集团累计回购1736.35万股，占总股本比例达到3.08%。然而，在退通卖压面前，频繁的回购操作并未对其股价有太多支撑作用。

但随着今年4月退通卖压逐步释放完毕，瑞尔集团股价短期卖空出现力竭，于是公司管理层开始选择小幅回购来“试探”市场情绪。

智通财经APP统计数据显示，在停滞了5个月后，瑞尔集团在今年4月再次开启公司回购。然而相比去年单日回购超百万股的策略不同，公司此轮回购选择了“小步快跑”策略，进行连续小额回购，从4月3日至5月8日，瑞尔集团总共回购15次，每次回购股数约7-9万股，4月14日的回购数甚至只有1000股。目前公司本年累计回购股数为114.05万股。

从市场反应来看，“小步快跑”的回购策略虽然不能明显拉升股价，但明显起到了企稳作用。今年4月份，瑞尔集团月度股价涨幅为3.14%，5月至今股价涨幅为6.09%，相比今年3月月度暴跌31.79%的情况已明显止跌并过渡至平台调整期。

其实瑞尔集团能稳住股价的另一因素在于公司企稳的基本面。在2024财年以来，瑞尔集团的发展策略主要以扩张为主。

根据其招股书数据，瑞尔集团在2019和2020财年扩张门店的速度较快，分别新开业16家、10家医院/诊所，其中成熟盈利期的门店占比降低。2020财年，成熟门店仅占35%(毛利率20.2%)，而扩张期门店则占到49%(毛利率-30.8%)。

但在公司最新披露的2024财年半年报中，瑞尔集团表示截至2024年9月30日，公司在中国15个城市合共拥有123家门店，包括112家口腔诊所及11家医院。按照半年比例算，公司同比营收、接诊人数以及利润变化不大，扩店也没变化，说明公司进入了平台调整期，出现短期扩张放缓现象。

据智通财经APP了解，与眼科治疗主要依赖药物与设备不同，牙科的治疗流程复杂且高度依赖医生的手工操作，这也决定了固定成本在口腔医疗中的高占比。2023财报数据显示，公司当期销售成本达13.53亿元，其中“雇员福利开支与折旧及摊销”两项固定成本便占到公司销售成本的七成以上。而这也意味着持续扩张将导致盈利能力不足的新诊所拖累公司利润。

因此去年扩店放缓在一定程度上能缓解其扩店对盈利造成的负面影响。而这一积极表现也印证在其利润数据上，24H1财报显示公司当期实现表观净利润近400万元，再次实现正增长。

口腔行业深度重构下的“危”与“机”

近年来，随着行业发展和宏观环境变化，口腔服务行业开始出现新一轮变革，从快速规模化扩展的快车道调整到拼经营拼管理拼利润的慢车道上，致使口腔中下游投资热度有所降低。

根据《2024年全球医疗健康投融资分析报告》数据，2024年国内医疗健康产业一级市场共达成811笔融资交易，较2023年下降37.6%;累计融资总额73亿美元，较2023年减少33%。

其中口腔行业当期投融资一共发生13起，占总融资交易数的1.6%;融资总额约9亿元占总融资额的12.32%。并且在上述13起融资中，口腔上游企业融资数为11家，中下游仅有2家。

投融资遇冷从侧面展现出口腔服务中下游产业链面临的困境，而从直观数据来看，2025年，中国口腔门诊数量突破 15万家(年增速12%)，但行业平均利润率从2019年的 28% 暴跌至 9% ，在瑞尔扩店数放缓的同时，中小口腔诊所却迎来批量倒闭，其2024年注销量同比增长约45%。

行业遇冷的背后，监管收紧、集采冲击都是不能忽视的原因。近期，国家医保局印发《口腔类医疗服务价格项目立项指南(试行)》，将考2023年版医疗服务项目技术规范，将现行口腔类价格项目映射整合为114项。

政策出台的背景在于当下国内口腔行业呈现出分多且分散的格局，且容易滋生恶性竞争问题，相应监管难以完全触及深处。而在这个时间点，《口腔类医疗服务价格项目立项指南(试行)》的推出能够对行业起到显著规范作用。

实际上，早在2022年9月，国家医保局便发布了《关于开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理的通知》，推进“技耗分离”、完善牙冠价格形成机制等措施，降低口腔种植费用。在国家医保局指导和协调下，四川省医保局牵头形成口腔种植体系统省际采购联盟，集采结果显示，集采拟中选产品平均中选价格降至900余元，与集采前中位采购价相比，平均降幅55%。

从行业角度来看，集采和价格治理进一步肃清了行业价格乱象，驱动口腔医疗回归良性竞争。因此对于国内口腔行业而言，既是“危”同样也是“机”。

作为兼具“消费”和“医疗”双重属性的行业，合规下的口腔行业有望在产业重塑背景下加速增长。据智通财经APP了解，2019年至2023年，中国口腔医疗服务市场规模年复合增长率9.7%，预计到2026年市场规模将突破3000亿元大关。与此同时，中国居民缺牙率为36.4%，错颌畸形率超70%，种植牙及正畸渗透率均远低于发达国家水平，可见整体市场依然存在巨大增长空间。

另一方面，国内口腔医疗消费持续年轻化，20-35 岁的年轻人占比约71%，为核心消费人群。随着人均可支配收入的持续增长及消费观念改变，核心消费者在消费升级背景下，有望承担口腔医疗服务支出。

因此对于瑞尔集团而言，在行业深度重塑竞争格局背景下，随着中小诊所的陆续出清，市场份额未来有望向以公司为代表的头部企业聚集。因此相比于积极扩张，度过盈利爬坡期，提升盈利质量便显得更加重要，而这也会是接下来市场研判公司内在价值的重要指标。