中国私募股权市场现小幅回升，投资市场释放了哪些新信号？

贝恩公司最新发布的《2025年中国私募股权市场报告》显示，历经两年连续下滑后，2024年中国私募股权市场初现小幅回升。在超大额投资交易（单笔超10亿美元）数量增长的推动下，2024年投资交易总额较上年小幅回升7%，达到470亿美元。

文｜钱丽娜

ID | BMR2004

封面 | 视觉中国

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2024年中国私募股权市场回顾

贝恩公司全球合伙人、大中华区私募股权业务主席周浩回顾2024年中国私募股权市场时指出，投资市场交易呈现出以下几个特点：

1. 经过两年的持续下跌，私募股权市场的投资金额出现小幅上涨，主要得益于过去一年中出现的大规模并购交易，但是交易量还是维持过去两年的跌势，因此，市场还处于调整过程中。

2. 控股型交易持续保持坚挺。10年前，中国私募股权市场投资处于投早、投小的阶段，但现在已经进入控股型交易，做投后价值管理，从而带来投资增值的市场形态。从赛道看，美元基金更多地做了控股型交易，更关注企业基本面好，同时契合中国宏观环境需求的企业。美元基金投资的主要赛道更加关注医疗和零售等传统行业的投资。人民币基金因为承担产业引导的作用，所以投资标的主要在半导体、新能源汽车产业等技术领先和早期投资的赛道。

3. 除了GP在积极投资，很多LP，包括政府主权基金也积极参与到投资中，投资金额、投后管理、参与度比以前有显著提高。

4. 退出是中国私募股权基金投资市场里绕不过去的话题，更是衡量私募股权基金业绩的唯一指标。在过去几年，受宏观环境影响，退出渠道收窄，回报也受到外部宏观环境的挑战，所以，在2024年退出依然处于收窄和缩量的过程中。

周浩同时也指出，今年以来，政府引导基金和国资加大了出资力度。国资背景基金加大出资力度体现在两个方面：一方面是从投早投小的角度来看，中国的宏观环境和政策促进了新技术和产业的升级，另一方面是加速国产替代的进程。所以，从投资端来看，有引导基金去做投早投小的事情，对中国的宏观环境和投资环境来说是一件好事，这也是维持中国私募股权市场活跃度的一个底盘。

目前引导基金也参与了很多大型后期的并购项目，对美元基金和人民币基金被投项目的退出也起到了很好的正面作用。

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前景展望

贝恩公司大中华区兼并收购业务主席郑思远认为，中国私募股权市场已经进入转型的下半场，领先的私募股权基金在过去几年已对自己的打法和赛道做了一定的调整，从投早投小以及成长型投资，转向控股型交易投资，同时不断寻找跨境投资和平台型并购交易。在能力构建方面，过去几年，头部基金已经做好了准备。周浩说：“我们相信，随着宏观环境的稳定，未来几年整个市场会呈现出企稳回升的态势。”

在不确定的环境中，私募股权投资的估值和预期面临的挑战颇大，投资人难以判断应为优质资产付出怎样的溢价。尽管中国私募股权市场在过去两三年的估值已经下降到了合理的区间，但不确定性的持续增加，对交易达成带来了巨大的挑战。目前市场上正在开展的几项交易也由于各种因素，其时间线被拉长，这是未来几个月要持续关注的重要方面。

全球及中国的募资形势仍将面临持续挑战，不确定性因素对募资的时间表提出了新的挑战。郑思远说：“按照贝恩全球的分析，只有头部25%的基金才能够真正融到资，基金头部化的趋势越来越明显，未来募资的窗口未必在今年开启，大量的募资活动可能要延后到2026—2029年，才能真正形成下一轮的融资。”

2023—2024年，私募股权交易量有持续收窄的趋势，但是交易额稍有回升，短暂的回升主要受大于10亿美元的交易推动，超大额的投资带动了整体市场的回稳。

与其他国家市场不同的是，中国市场一直以来都是以成长型投资为主导。从2023—2024年，尽管成长型投资占到六成以上的交易比例，但控股型交易有放大的趋势。随着控股型投资的交易数量和金额越来越多，对投资人的能力也提出了全新的要求。

从行业来看，人民币基金较多关注政府倡导的领域，如半导体、新能源汽车赛道。相对而言，美元基金则聚焦更加传统赛道，例如医疗、零售、服务业等。主权财富基金对比2023年有双倍增长，越来越多的主权财富基金在中国开展较为积极的投资交易。

过去，有限合伙人（LP）通常在幕后被动选择普通合伙人（GP），但近年来，在中国的GP开始更积极地参与到投资交易活动，他们主动寻找好标的，参与竞调和投后管理的过程，所以，未来GP的角色也会越来越重要。

2023—2024年，IPO退出下降，导致整体退出交易总额呈下降趋势。IPO退出一路下滑与诸多因素有关，但未来会有更多不一样的退出通道，比如私募基金与战略卖家之间的交易在未来或许会有进一步一增长。

从募资情况来看，聚焦大中华区的基金在募资方面有所下滑，为此，私募基金正在积极开展跨境交易。

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“募投管退”承压，私募寻找全新打法

在“募投管退”各个阶段都承受压力的市场环境中，私募基金正在寻求全新的打法。贝恩公司全球副合伙人陈捷分析认为，目前投顾型投资在增加，跨境交易以及平台型交易也呈上升趋势。

投顾型投资的增加源于控股型交易的增长。周浩说，最近三年中国私募股权市场的估值，从中位数来看，与前五年相比已经有了30%~40%的下滑，大家普遍认为估值已经到了一个合理的区间，投资人的压力转向了企业的价值创造的问题。目前投资人普遍关注的是2亿~4亿美元以上的交易，而且是并购型交易。

陈捷说，早期增长型投资是基于对市场增长的逻辑，但控股型投资对于投后赋能，以及如何获得更大的退出回报，提出了全新的能力要求。每个投资人都需要寻找到投后增值的手段，实现投资以后到未来退出时高于市场的平均回报。随着估值趋向合理化，不断地会有好资产出来售卖，平衡投资风险与潜在收益主要看投资人自身在价值创造或者投后管理方面的内在能力。

在跨境交易方面，以中国为总部的私募股权基金跨境交易数量在2024年有非常明显的增长。跨境交易对基金公司的能力提出了新的要求。这些私募股权基金在与海外或者全球领先基金竞争时，需要提供差异化的投后价值，如帮助被投企业以更快的速度进入中国市场，利用中国更有竞争力的供应链和研发能力赋能被投企业，提高全球市场竞争力，以及借助基金公司现有的投资组合实现协同效应。陈捷说：“这是聚焦在跨境交易的基金公司需要思考的全新能力。”

平台型交易方面，尤其是细分赛道领域的平台型交易，更多地是找到估值合理或价值被低估的标的。例如在企业服务类赛道领域，寻找提供财务、税务、法务等服务的企业，在收购以后进行系统性地运营整合，以实现协同效应。

· Tips ·

贝恩在调研中发现，投资基金在进行大额控股交易时，更加聚焦投资标的的特质：

1. 被投企业具有有吸引力的估值，对未来的价值创造和潜在的退出路径有一个更加明确的规划。基金公司希望被投企业有正向的现金流，有稳固的基本面，而不是一味地追求高增长，但无法盈利。

2. 当面临高度不确定的宏观环境时，基金公司需要系统性地梳理手中投资组合的风险，从供应链、成本管理和需求的角度，评估企业的竞争力是否有明显的变化。

3. 当私募股权基金很难有确定的估值测算时，需要采用不同的场景，对潜在的影响做出不同的判断，从而推演出投资进度合适的估值。