北京
大类资产的长周期利润率的思考
市场大类资产都有各自的周期，比如说2024年，大盘股、长期信用债、长期国债以及黄金，它们在2024年的收益都显著高于历史平均收益。其中，大盘股收益达18.24%，远超小盘股的2.79%（而我们注意到在2025年又有逆转，包括从20年的周期来看，小盘股长期年化收益10.04%，好于大盘股长期年化收益9.18%）；长期国债收益9.38%（2.5%的收益来自于利息收益），其中30年国债ETF，涨了近20%；黄金资产，涨幅高达28.19%。这几个因素，我们也来分别思考其中的规律，有助于我们进行资产配置。
黄金是这一年来走势疯狂的，新高不断，也提到了媒体宣传的各种财富神话，但实际上，黄金在历史上的波动是非常大的，上涨或下跌周期非常长，可能长达20年，出现10年不涨的周期也并不奇怪（最典型的当年中国大妈抢黄金之后，就真的等了近10年）。以伦敦黄金为例，从1969年-2024年的数据，年化收益率为7.66%，这个收益率并不高，波动率也不低，但长期回报明显低于股市的，这或许就是巴菲特不碰黄金的原因，其既不生息，不能代替股息品种；收益也不优于股票。
而我们也分析过黄金的作用是抵消货币贬值，以及出现危机、地缘摩擦时的避险应对。比如说在1969年-1980年这个周期中，就是典型的通胀因素带来的货币贬值压力，以及地缘摩擦频繁出现，黄金的年化收益率高达24.7%，这个非常惊人，可以说是黄金最风光的时期。但随后20年，即从1981年-2001年，黄金则是负收益了，因为全球太平了，也没有通胀压力，黄金黯然失色。所以，时代因素还是很关键的，或者说黄金的牛熊周期非常长，让我们感受到期间的疯狂与残酷。
在最近的20年周期，即2003年-2024年，上海黄金的年化收益率为8.98%，这意味着在投资组合中，黄金是可以配置的，比如说达利欧的全天候组合中有7.5%是黄金，但并不是主要配置品种，同时也要结合时代因素进行甄别，从2025年角度，由于黄金前一波涨幅过猛，预支了大量因素，所以空间是逐步受限的。
其实，我们可以观察黄金长周期的年化收益率就是7-8%左右，而股票指数收益是多少呢？有百年历史以上的英国和美国股市来看，自 1900 年至 2024 年的名义和实际数据，都在 9%左右。当然股市本身就是波动率比较高的，30%和40%的下跌也出现过几次，最近就是2022年美联储超预期的加息；但整体理来说是牛长熊短的。更多时间的调整就是10-20%级别，这个相比于A股，的确是要小很多的，持股体验已经是很舒服的。
而且与A股投资者偏好价值、成长，以及选股等不同，我们看到欧美股市更适合的投资因子是动量(Mom)和低波(Low vol)，动量本身就是一个适合强势延续的市场，美股典型属于这样的市场，无论标普500和纳斯达克长期的收益率都是非常可观的；而低波动降低回撤，也是提升收益的思路，而这两者结合，就是投资大师比较喜欢的杠铃配置思路，一边利用低波动稳定现金流，另一方面配置高弹性品种，利用强势延续，拓展收益天花板。这个时候，A股股民会困惑，那A股方面有何特色呢？接下来对此做一个详解。
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