招商证券：从两轮关税的复盘对比、出口格局变化看行业配置线索

智通财经APP获悉，招商证券发布研报称，在关税摩擦不确定性较大的背景下，行业配置方面，重点推荐关注三条线索：1)对美风险出口风险敞口较小的领域，如PCB、稀土、摩托车、白电等;2)国产替代重点突破领域，如半导体设备、高端医疗器械、高端科学仪器等;3)具有精神属性的消费、适老龄化消费、政策支持方向消费、小额高频可选消费领域，例如游戏、动漫、自然景区、娱乐用品、钟表珠宝、零食、乳制品、软饮料、医疗服务、影视院线、宠物食品等。

招商证券主要观点如下：

2018年贸易争端对A股影响的复盘。

回顾特朗普第一任期对华贸易争端，市场整体呈现“先抑后扬”的局面，整体风格以大盘为主。行业涨跌方面，1)受关税落地、恐慌情绪升温，传媒、电子、通信等TMT行业，以及环保、地产、有色等顺周期行业表现较差;2)关税加征重点领域、中国对美出口比重较高的轻工、纺服、电子、电力设备、机械、汽车、家电等行业表现普遍较差;3)内循环相关消费领域如食品饮料、农林牧渔、建筑装饰、美容护理等相对抗跌;4)石油石化、银行、煤炭等防御板块表现相对占优;5)计算机、国防军工等自主可控领域涨跌幅也处于中上游水平。

本次贸易争端与2018年的差异对比：

关税政策方面，特朗普此次关税政策与第一任期相比，对华关税政策的实施力度加大、税率强度提高、覆盖范围扩张，同时实施着力点从消费品转移至科技板块及相关供应链层面，由此看出中国科技在当前全球以不可阻挡之势发展。美国此次“对等关税”针对全球税率均有提高，目前多国纷纷对美国采取了关税反制措施。宏观环境方面，中美的经济周期和产业结构较18年都发生了较大变化，当前美国经济增速放缓，通胀风险提高，美元资产信用削弱，“东升西落”的地位转变下，当下的中国与18年相比有更多的话语权和政策制定空间。

我国出口格局逐步多元化。

出口目的地方面，我国对东盟、俄罗斯、“一带一路”国家等新兴市场的份额逐步提升，而对美国、日本等发达国家的占比多数下滑。主要出口产品中，服装、家具等劳动密集型产成品主要向欧美出口，中间产品以及资源品主要向东盟出口;电子产品大多通过香港转口贸易;新能源产品，以及航空装备等主要向欧盟出口。

中美贸易占比降低，产业链对美依赖度下降。

自从2018年中美贸易摩擦发生，两国之间的供应链一直在持续调整，中美之间的直接贸易联系在持续下降，体现为中国出口美国占比和美国自中国进口占比在2018年以后均呈现下行趋势。各行业对美出口依赖度普遍下降，尤其航空装备、风电设备、电视机、乘用车、元件等;从24年数据来看，当前我国在塑料、机械、电子、家电、纺服、轻工、电池行业等商品上的对美出口依赖度仍然较高，并且出口份额内部占比较大，或是本次关税受损重灾区，而钢材、煤炭、石化、商用车、生物制品、风电设备、船舶等商品对美出口依赖度较低，在本轮关税冲击中或受损较小。

从2018年中美贸易争端及后续关税政策的影响来看，关税对行业盈利的整体影响负面，纵向来看呈现阶段性差异。

具体表现为：关税落地前因“抢出口”效应形成短期盈利支撑，而这一支撑实为透支未来需求，导致关税生效后企业业绩较大幅下滑。行业盈利方面，呈现以下特点：1)2018年前两轮关税加征商品涉及的主要行业业绩在关税落地前后有明显反转，如基础化工、汽车零部件、乘用车、造纸、文娱用品、黑色家电、医疗器械等;2)内需相关板块盈利较为稳健，如饮料乳品、休闲食品、白酒、旅游及景区等。

风险提示：全球经济恢复不及预期，关税贸易摩擦升级。