伍戈：找寻经济确定性

伍戈系长江证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

核心观点：

1.为了那束光。关税纷扰，世界迷离。近期美国关税政策反复波动，似已反映出内在逻辑与经济现实之间的矛盾。尽管特朗普的行为仍充满不确定性，但其引致的客观影响可能已是确定性的。各国而言，无论微观主体还是宏观政策，或也将确定性地加以应对。

2.近期特朗普民调支持率下滑较快，势必引致关税政策的战术性调整。但该支持率仍明显高于上一任期，短期或难见相关政策战略性转向的可能。这对于全球经济及我国外贸的影响是确定性的。初步预计，本轮出口调整程度或接近历史上外需受冲击的典型时期。

3.过往来看，应对外需冲击大都会采取一揽子的逆周期政策。其中，消费能发挥积极作用，但其发力节奏更具备内生性的“慢变量”特征，而投资的外生性“快变量”特征更为突出。与过去不同，本轮内需的发力强度还取决于国内债务、地产等约束条件的改变程度。

4.展望未来，鉴于一季度实际GDP尚可，外需冲击下我国逆周期政策未必是急速过程。加之美国“对等关税”的“90天暂缓期”内，转口贸易或仍对二季度出口有些抵补，这些都使得更大“剂量”的对冲政策，也许需等待实际GDP累计增速与年初目标之间缺口的确认。

正文：

近期美国关税政策反复波动，似已反映出内在逻辑与经济现实之间的矛盾。尽管特朗普的行为仍充满不确定性，但其引致的客观影响可能已是确定性的。各国而言，无论微观主体还是宏观政策，或也将确定性地加以应对。

一、外需，是确定的

近期特朗普民调支持率下滑较快，势必引致关税政策的战术性调整。但该支持率仍明显高于上一任期，短期或难见相关政策战略性转向的可能。

图1. 民意对特朗普有制约吗？

来源：RealClear Polling，白宫官网，笔者测算

高关税对于全球经济及我国外贸的影响是确定性的。特别地，此次美方矛头更集中针对中方，甚或意图迫使他国联合行动，如打造某种形式“关税墙”等。初步预计，本轮我国出口调整程度或接近历史上外需受冲击的典型时期。

图2. 外需调整幅度有多大？

来源：WIND，笔者测算

二、应对，也是确定的？

过往来看，应对外需冲击大都会采取一揽子的逆周期政策。其中，消费能发挥积极作用，但其发力节奏更具备内生性的“慢变量”特征，而投资的外生性“快变量”特征更为突出。与过去不同，本轮内需的发力强度还取决于国内债务、地产等约束条件的改变程度。

图3. 政策应对：靠消费，还是投资？

来源：WIND，笔者测算

展望未来，鉴于一季度实际GDP尚可，外需冲击之下我国逆周期政策未必是急速过程。加之美国“对等关税”的“90天暂缓期”内，转口贸易或仍对二季度出口有些抵补，这使得更大“剂量”的对冲政策，也许需等待实际GDP累计增速与年初目标之间缺口的确认。

图4. 政策应对：节奏如何？

来源：WIND，笔者测算

注：GDP为累计同比，利率为7天逆回购。

风险提示：预期非线性变化。