轻资产十年“祛魅”

从静水流深到跌宕起伏

撰文 | 赢商研究中心 苏珊

主编 | 付庆荣

头图 | 厦门鹭港 来源为官方渠道

一年时间，国内的商业地产轻资产生意剧变。

从2023年的静水流深，到2024年的跌宕起伏。轻资产模式的强大动力依旧，新开业轻资产项目维持往年的高峰；但随着管理方变更项目增多，头部企业对轻资产项目的研判、收益标准有了新的认知与定义。

这背后是阶段性的调整，还是模式祛魅？在激烈的重新博弈中，轻资产又将走向何方？

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轻资产之“进”

一年新开业141个项目

据赢商研究中心统计，2024年，国内新开业轻资产商业项目141个。

以2015年为开端，商业地产轻资产行至已近10年，每年新开业轻资产项目数，从两位数升至三位数，且近4年稳定在140个左右，显示出轻资产模式的强大动力。

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从城市线级看，谨慎下沉

一线城市轻资产项目数量占比稳中有升，2024达到一个新高点；二线、强二线城市轻资产项目增量的绝对值和占比，不断提高；四五线城市轻资产项目增量在2020年之后，开始下降，且在2024年继续下降。

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从企业类型看，民企是中坚力量

十年间，民营企业参与的轻资产管理商业项目占比虽然略有波动，但保持在50%以上，且整体呈现波动上升态势。这说明，在较为零散的轻资产市场，面对项目本身的复杂性、非标程度、商务条款的博弈，民营企业更为灵活、有效、进取。

据赢商研究中心统计，若只算纯外拓项目，2024年新开业轻资产项目数量最多的企业TOP5为珠海万达商管、华润万象生活、新城吾悦商业、龙湖集团、宝龙商业，均为行业头部企业。

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从项目类型看，存量调改当道

值得注意的是，去年新开业的140+个轻资产项目，多数有“存量调改后再开业“标签，这与行业趋势一致。

当下购物中心行业的成熟度不断提升，整体规模增量逐年在下降，目前已降至5.68%增速区间。每年新开业项目中，存量调改后再开业项目的占比不断提高。以2024年为例，新项目中存量调改后再开业的占比为21.79%。

此背景之下，存量购物中心经营历史值得高度关注。通常，一个购物中心有3年培育期、5年成长期，8年以上成熟期，为行业的普遍规律。

具体到2024年轻资产存量调改项目样本，其中“三年培育期结束管理方变更“项目占比最高。

//2010年之前开业项目，由于占领当地商业先机，享受了很长的增长红利，汰换通常是硬件老化或周边新开业项目带来竞争，是正常经营周期中的项目更新。

//2010到2016年开业项目，处于中国购物中心增量爆发期，行业竞争加剧明显。若商场经营到第5年还未能立住脚会遭遇淘汰。

//2017年后开业的项目，试错机会更少，更大经营的压力与轻资产模式被行业迅速接受后更多的离场机会，在三年培育期结束即可能进行管理方的变更。

综上不难看出，通过轻资产模式让项目再焕新机，是当前的主要经济动因。而随着项目竞争加剧，轻资产模式仍然有非常强大的后劲。

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轻资产之“退”

50+项目发生管理方变更

在轻资产增量火热的另一面，是一大批项目变更管理方的现实。据赢商研究中心不完全统计，2024年，超过50个项目变更管理方，其中头部商管企业项目占比约50%。

了解头部企业的动态、分析代表案例，有助于厘清当中的演进逻辑与风险边界。

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珠海万达商管2024年新开25个轻资产项目，退出9个

2024年，珠海万达商管开业数量达到25个，全部为第三方轻资产项目（即并非由大连万达商管集团委托管理），其中6个为在营存量改造后开业项目，占比达24.00%。另外，武汉汉街万达广场为拆除后再建的新项目。

万达是商业地产轻资产战略模式的发起者、最坚定的执行者，从2015年开始即向轻资产转型。2023年其开业项目中，仍有少数是由大连万达商管委托给珠海万达商管进行管理的，而至2024年则已经全部为第三方轻资产项目。

与此同时，据赢商研究中心统计，珠海万达商管在2024年退出了9个轻资产项目的管理。

关于以上项目退出的原因，此前WIN商业地产头条已有非常充分的分析——

纵观上述项目变更管理方，背后原因有业主方主动提出自行运营，也有项目收益低于预期终止合作。但这些项目存在几个共性特点：

• 建筑形态存在硬伤，难以调整，先天不足；

• 城市量级较低，与当地的商业现状不匹配；

• 周边竞争太激烈，有明显后发劣势；

• 基本上在筹备期招商不顺利，开业后难以扭转颓势。

另值得一提的是，以上终止合作的项目，多数是珠海万达商管在2018-2019年间获取，2021年前后开业，在2021年一年内就开出了55个项目。在较为激进的投拓氛围中，许多项目的先天条件不足，终止合作可能只是时间问题。

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万达之外，多个头部运营商轻资产项目调整

管理方变更，多数是基于几个原因：1、物业本身有硬伤，同时面临激烈的竞争；2、轻资产模式也在不断成熟过程中，过去几年市场变化较大，运营企业主动调整标准；3、业主方熟悉了管理体系，希望自主运营。

//物业难提升、竞争激烈：石家庄东尚年轻力中心16年更名5次，命途多舛

2024上半年，石家庄长安吾悦广场的招牌拆除，更名为东尚年轻力中心。从公开资料可见，项目总建筑面积5.88万㎡，商业建筑面积4.88万㎡。

这是一个几经流转、命途多舛的项目。身处河北省石家庄市长安区中山东路——石家庄城区的第一商业大道，5公里范围内已开业31个商业项目，其中有8个全市客流排名前十的项目，商业密度高、氛围浓。

2008年10月1日，东尚MALL正式开门营业，打出了“时尚玩乐”主题。两年后，北国商城股份有限公司接手，新定位省会首家时尚主题APM购物中心（全天候夜店购物商场）。

2011年9月17日，北国东尚MALL开业，带来了河北首家优衣库。之后两年多时间里，其周边万达广场、乐汇城、勒泰中心等多家购物中心相继开业，竞争日趋激烈。2017年9月16日，北人集团与中国衣恋集团联手，北国东尚MALL摇身一变为北国优客城市奥莱。

2019年6月30日，北国优客城市奥莱又升级为北国城市奥莱全球商品购物中心。但东尚的转折起伏命运并没有结束，北国退出后彻底失去了“招牌”，不得不做起了“网红直播广场”。直至2022年，新城吾悦通过轻资产首进石家庄，东尚MALL最终成了石家庄长安吾悦广场。

● 图片来源：网络

2023年4月28日，石家庄长安吾悦广场开业，成了石家庄潮流社交空间的城市年轻力中心。

从运营数据来看，新城吾悦接手运营后，项目客流得到了很大的提升。但据调研，由于未达到双方预期，最终结束合作。

对此，此前石家庄一个大型商场运营负责人表示，吾悦广场的定位很新奇，潮玩、亚文化这些东西在石家庄商业综合体生态中还不多见，这是优势，但要想发展好，交通直达性和优质配套物业服务也必须加以优化。

//项城万达广场：从吾悦到万达，低线城市中“难啃”的骨头

项城，是河南省周口市代管的县级市，截至2023年末常住人口为92.69万人。当地商业业态较为传统，有项城商业城和德银广场等项目。

2019年8月12日，恒太商业与河南省项城市恒大微购电商产业园恒大国际商城项目正式签约。经过两年多筹备，2022年1月23日，项城恒太城开业运营，项城传统的商业格局被打破。作为项城首座城市级购物中心，项城恒太城成是当地体量最大，业态最全、品类最为丰富的商业综合体，引入了永辉超市、麦当劳、横店影院、项府宴、Zara space、C&A、名创优品、苹果APR、精灵岛儿童乐园、奇妙之城电玩城、九田家烤肉、半天妖烤鱼、韩风源自助餐厅、白石深夜食堂、Coco奶茶等知名品牌，其中不少是城市首店。

在2023年5月，商场贴出公告显示，“吾悦广场进驻项城，本商场从2023年6月1日起，全面进入180天的升级改造”。不过，项城吾悦广场并未如期开业。据了解，其时，吾悦商业对于轻资产项目标准调整，经重新评估，该项目不符合标准。

2024年，该项目由珠海万达商管接手，更名为项城万达广场，计划在2025年中重新开业。

河南是万达布局非常强势的省份，自2009年首入河南开出洛阳涧西万达广场后，万达郑州城市公司以每年约1.5座新场的速度在河南扩张，在2025年底将覆盖河南16个城市，开出28个项目。其中郑州二七万达广场、郑州中原万达广场、洛阳涧西万达广场、安阳文峰万达广场、周口文昌万达广场等在万达体系内、河省全省商业项目中，都属于标杆场。

● 图片来源：万达智慧商业平台

近年珠海万达商管在轻资产上仍然进取，并且在相对低线级城市有明显优势，加之河南是其重点布局省份，接手做项城万达广场并不让人意外。但管理方多次更换，说明项目本身存在区位、交通等多重硬伤。

如果在相对低线级的城市，因为当地有计划开店的品牌商数量相对有限，对多次流转的项目会非常谨慎。这样的项目也是当前轻资产市场上较难啃的硬骨头，要么被业主方接管，要么被更强招商力和运营力的运营商接管，否则难以成功翻身。

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五年行业动因

轻资产模式到了关键博弈期

从行业大势到具体案例，复盘2024的轻资产图谱后，最终回到开头之问:管理方变更意味着轻资产模式的退潮吗？对此，赢商研究中心认为，不是退潮，而是处于一个重新博弈期。

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2024-2025年是重要的租金跳增期

据赢商大数据统计，2020-2022年是商业轻资产签约项目数最多的年份，每年数量达100以上（含集团托管，即非完全第三方）。特别是2021年，在经济预期全面向好的情况下，轻资产的热度快速上升，拓展规模明显。

因此，2021年、2022年的轻资产合同在2024年、2025年迎来租金跳增期，头部企业多数采取第二、第三、第四年租金跳增的方式，整个行业面临着博弈的重要关口。

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“一拍两散”是极端，重订条款成优选续

据调研，在实际经营中，业主方与管理方并不优先采取退管这样极端的“一拍两散”方式，而是会更改商务条款的方式继续合作。

在更改商务条款的时候，管理方优先换成承担更小风险的模式——如有固定租金的商务条款，换成委托管理模式、净收益分成、直接谈降租。目前，更改商务条款与直接退管，占比大概是5：1。

在进行项目退管（商管企业退出本项目的运营，由其他运营企业接管）谈判时，原因主要是业绩上的亏损，或者预期亏损。如目前项目仍有利润，但在迎来租金跳增期后即亏损，业主方不接受商务条款更改，在考虑退出成本后，双方解约。

但在实践当中，有些项目即使未亏损亦考虑退出，主要情况是，整体经营一般，NOI较低，利润在100-200万区间，但需要捆绑品牌资源很多，商管企业考虑管理半径等主动收缩，将有限的资源用于提升比较明显的项目上。

不同的商管企业有不同的优势产品线、地域。所以结束合作/更换新的管理方，更多是主动选择、优化项目后的深思熟虑。

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业主方越来越成熟，筛选最佳“操盘方”

业主方考虑轻资产服务，最重要的原因是：没有招商资源，不专业，没有技术/经验，成熟管理体系。

在之前的行情中，商管企业能够带来明显的赋能，但在当前的经营环境中，招商资源越来越稀缺，特别是主次力店招调租金不断下降（超市业态掉铺明显，缩减租赁面积，提出降租），商管企业的赋能边际效应减弱。

而业主方经历多年教育，已经有灵活的应对，他们通常先与专业商管公司合作，大概5年左右时间熟悉运营体系，形成了知识、经验积累，再自组团队。

这也是为什么2024年许多轻资产项目被原业主方接管。

展望未来轻资产行业，线下经营主体仍将不断更新，但经历了2020-2022大规模的拓展与2024年博弈后，2025仍在博弈期，管理方变更项目数量仍然较多，但到2026、2027年，随着行业的更加成熟、商务条款的重新厘定，轻资产会迎来一个新的平衡期。

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