董忠云：四月决断

董忠云 符旸 庞晨 王警仪 杨子萌（董忠云 系中航证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

摘要

A股市场常有“四月决断”的说法。4月A股将集中迎来年报、一季报和经济数据等基本面信息，既是对政策执行效果的初步观测，又是对于新一年各行业情况的展示。在众多基本面数据集中公布的时间内，四月市场焦点往往聚焦于基本面，四月的市场行情将对全年投资有重要指引意义。

将全部A股上市公司分别按上一年四季度和本年度一季度的单季净利润增速排序分组，对比各组本年4月份涨跌幅情况。结果显示本年度一季度业绩情况较上一年四季度业绩更能解释股票一季度涨跌幅。

计算全市场个股月涨跌幅与单季度净利润同比的相关系数发现，受业绩披露期影响，全年股市与业绩相关性最高的月份为4月，其次是10月、1月、7月。由此来看，4月份是市场最关注基本面的月份。财政扩张年份，9月、10月、12月相关系数明显提升，或反映财政扩张年份的年底，市场会更关注上市公司业绩兑现情况。

复盘看，历史4月A股平均表现相对较弱，四月决断的日历效应影响了市场风格。无论从涨跌幅的均值还是涨跌幅排名第一的次数，大盘价值均占优，其次是大盘成长，对应的小盘风格相对较弱。回顾A股历史上几轮比较有代表性的主线行情，2013年TMT行情，2020年核心资产行情和2020年至2021年新能源行情，三轮行情当年的“四月决断”期均给出了相关指引。

1-2月工业企业数据验证了2025年开年经济平稳向好，收入延续改善，库存恢复补库，但趋势仍待确认。结构上供给改善情况好于需求。

今年四月决断正值国内外政策角力关键期，2025年经济开门红或将支撑上市公司一季报数据，但改善趋势仍需验证和跟踪。本次为新“国九条”发布一周年的年报时间窗口，上市公司分红数据有望提升，红利板块或将阶段性贡献超额收益。

投资建议：

海外不确定持续，国内稳增长政策接踵而至，同时上市公司年报、一季报将陆续公布，4月市场或将回归基本面。本次为新“国九条”发布一周年的年报时间窗口，短期建议关注上市公司公布的分红数据，红利板块有望阶段性贡献超额收益。中期看，DeepSeek引发全球资金对中国科技股重估，阿里Capex重回扩张期确认产业趋势，本轮人工智能产业革命下的中国科技股估值重塑方兴未艾。提振消费、扩大内需和科技创新引领新质生产力发展被列为2025年前两大工作任务，内需板块和自主可控有望成为市场中期主线。

本周市场回顾

根据同花顺数据，本周市场表现分化，上证指数（-0.40%）、深证成指（-0.75%）、创业板指（-1.12%）、科创50（-1.29%）、中证500（-0.94%）、中证1000（-2.14%）表现较弱；沪深300（0.01%）表现较强。行业风格上，消费风格表现较强，上涨0.28%；成长风格表现较弱，下跌2.72%。分行业来看，申万一级行业中医药生物、农林牧渔、食品饮料表现较强，分别上涨0.98%、0.56%、0.40%；计算机、国防军工、通信表现较弱，分别下跌4.89%、3.98%、3.87%。市场情绪方面，本周市场活跃度有所下降，日均成交金额为12607.77亿元，较上周减少2889.07亿元。估值方面，A股整体市盈率为18.50倍，较上周下降1.99%。

正文

A股市场常有“四月决断”的说法。每年从上一年年底的政治局会议、中央经济工作会议至本年3月两会之前存在多个重大会议，会议对本年度全年的经济、政策工作进行安排和部署。同时2月份为部分经济数据的真空期，三季报至年报期间也存在近5个月的上市公司业绩真空期。因此，上一年底至本年年初市场经常出现“春季躁动”行情，市场会对本年的政策进行博弈，并对部分一些主题概念进行炒作。4月A股将集中迎来年报、一季报和经济数据等基本面信息，既是对政策执行效果的初步观测，又是对于新一年各行业情况的展示。在众多基本面数据集中公布的时间内，四月市场焦点往往聚焦于基本面，四月的市场行情将对全年投资有重要指引意义。

将全部A股上市公司分别按上一年四季度和本年度一季度的单季净利润增速排序分组，对比各组本年4月份涨跌幅情况。结果显示本年度一季度业绩情况较上一年四季度业绩更能解释股票一季度涨跌幅。

计算全市场个股月涨跌幅与单季度净利润同比的相关系数发现，受业绩披露期影响，全年股市与业绩相关性最高的月份为4月，其次是10月、1月、7月。由此来看，4月份是市场最关注基本面的月份。由于业绩公布期滞后于实际业绩数据，因此计算股价表现与业绩相关性时需相应的进行错位处理，将2月至4月股价表现对应一季报，5月至7月对应二季报，8月至10月对应三季报，11月至1月对应四季报。结果显示，2016年至2024年，4月股价表现与一季度净利润同比增速的平均相关系数达0.27，明显大于其他月份。进一步通过观察政府目标财政赤字率较前一年提升的年份，来观测财政扩张年份各月相关系数有何变化。财政扩张年份，9月、10月、12月相关系数明显提升，或反映财政扩张年份的年底，市场会更关注上市公司业绩兑现情况。

复盘看，历史4月A股平均表现相对较弱，四月决断的日历效应影响了市场风格。无论从涨跌幅的均值还是涨跌幅排名第一的次数，大盘价值均占优，其次是大盘成长，对应的小盘风格相对较弱。自2016年以来的历年4月平均表现，仅有大盘价值上涨，涨幅达0.71%，但大盘成长和小盘价值同样跑赢万得全A表现，而小盘成长跑输市场。排名靠前的概率同样是大盘价值较优，9年中有5年排名第一，7年跑赢市场。小盘成长表现较弱，9年中有4年排名第四、2年排名第三，仅有2年跑赢市场。

结构上，回顾A股历史上几轮比较有代表性的主线行情，2013年TMT行情，2020年核心资产行情和2020年至2021年新能源行情，三轮行情当年的“四月决断”期均给出了相关指引。申万二级行业共124个，分别统计2013年、2020年和2021年这三年4月份申万二级市场涨跌幅前25的行业，即涨跌幅约为前20%的行业。2013年“四月决断”中，数字媒体、影视院线、电视广播等多个TMT行业涨跌幅排名前25。2020年“四月决断”中，家电零部件Ⅱ、工程机械、白酒等多个核心资产行业，以及光伏设备、其他电源设备Ⅱ、电池等多个新能源行业涨跌幅排名前25。2021年“四月决断”中，能源金属、电池、其他电源设备Ⅱ等多个新能源行业涨跌幅排名前25。

1-2月工业企业数据验证了2025年开年经济平稳向好，收入延续改善，库存恢复补库，但趋势仍待确认。结构上供给改善情况好于需求。2025年1-2月工业企业营收累计同比增长2.8%，好于2024年全年2.1%的增速，延续改善态势。量价拆分来看，量价均有改善，但供给改善好与需求。1-2月工业增加值累计同比5.9%，同样高于2024年全年的5.8%，供给改善；2月PPI同比-2.2%，虽然依旧是拖累项，或反应需求仍有待提升，但PPI数据延续了2024年11月以来的降幅缩窄态势。2025年2月名义库存同比4.2%较2024年全年的3.3%提升，结束2024年7月以来名义库存的下降趋势。由于PPI降幅持续收窄，2月实际库存同比增速同样提升，扭转此前收窄趋势。因此，名义库存、实际库存均指向库存有所回补，但趋势仍待确认。

今年四月决断正值国内外政策角力关键期，2025年经济向好或将支撑上市公司一季报数据，但改善趋势仍需验证和跟踪。美国关税政策不确定性将于4月初初步落地，国内稳增长政策持续推出。近期全球避险情绪升温，主要权益市场指数多数下跌，黄金创历史新高。两会后，为大力提振消费，全方位扩大国内需求，中办、国办发布《提振消费专项行动方案》。央行召开金融稳定工作会议，丰富维护金融稳定的政策工具箱，筑牢有效防控系统性风险的金融稳定保障体系。

本次为新“国九条”发布一周年的年报时间窗口，上市公司分红数据有望提升，红利板块或将阶段性贡献超额收益。筛选高盈利预期改善且高股息率的行业，以万得一致预测净利润4周变化率筛选盈利改善行业，高股息率是分红率较高且拥挤度相对较低的综合体现，以近12个月股息率筛选高股息行业。筛选出高盈利预期改善、高股息行业：保险Ⅱ、国有大型银行Ⅱ、股份制银行Ⅱ、农商行Ⅱ、城商行Ⅱ、航运港口、非金属材料Ⅱ、白色家电。主要为银行、化工等防御性板块，建议关注。