育碧，你还是私有化退市吧！

今（28）日凌晨，育碧发布公告，披露将《刺客信条》《孤岛惊魂》和《彩虹六号》品牌及开发团队打包装入一家新子公司，由腾讯投资11.6亿欧元。交易完成后，育碧持有新公司75%的股权，而腾讯持有约25%股权。

新子公司将成立独立团队运营，拥有开发、发行的决策权。育碧将继续拥有《刺客信条》《孤岛惊魂》和《彩虹六号》系列产品的授权，包括历史产品和未来产品。而腾讯所持股权需锁定五年。

受此消息影响，育碧在美国交易的ADR（存托凭证）一度大涨20%。截止美股收盘，育碧ADR大涨13.62%。

育碧将旗下最值钱的资产悉数打包拆分，持有权益从100%下降至75%。做出这种掏空公司的行为后，股票却因此大涨，多少有些反直觉。

原来截止今日法国市场收盘，育碧市值仅17.2亿欧元，而新的子公司估值46.4亿欧元。即使育碧其他资产（全境封锁、幽灵行动等未拆分）价值为零，育碧的市值理论都应该是34.8亿欧元（46.4*75%）。

说到底，育碧董事会打出的还是常见的“套利”牌：通过提升手里资产的估值，进而推动公司估值回归。

然而游戏茶馆并不认为育碧的套利牌效力能持续多久：

·育碧ADR交易量较小，不太具有代表性

·育碧所持新子公司股权的价值是自身市值的两倍，但育碧ADR涨幅还不到15%，也就是说大多数投资者并不认可。

4倍市销率还是低于行业水平

育碧公告中提到，新子公司估值46亿欧元，隐含市销率是《刺客信条》《孤岛惊魂》《彩虹六号》在2023财年至2025财年（预估）平均销售额的四倍。

可如果对比其他同类游戏公司，游戏茶馆认为4倍市销率还是低了些。

目前EA估值是5.16倍市销率，Take Two市销率是7.06倍，网易市销率是4.29倍，更不用说微软收购动视暴雪对应的市销率是9.15倍。

虽然育碧CEO Yves Guillemot表示交易可以实现“资产价值最大化”，但低于同行的市销率的估值，怎么看都与“最大化”有距离吧。

分拆后，估值倒挂已是屡见不鲜

纵观资本市场，母公司市值远低于子公司估值是非常常见的事情。腾讯最大的外部股东Naspers集团就是一个很好的例子。

Naspers在2001年以3200万美元投资腾讯，获得了46.5%的股份。虽然后经融资稀释，截止2024年6月，Naspers子公司Prosus仍持有腾讯24.43%的股权。今天这些股权价值1465亿美元，而Prosus市值为1126亿美元，是所持腾讯股权市值的77%。

这已是Prosus近几年不断减持腾讯股票，将所得资金回购自家股票的结果。此前Prosus市值长期相对于所持腾讯股权打七折。

因此，如果今后育碧市值也长期低于新子公司的估值，并不令人意外。

私有化退市才是公平方案

育碧虽是公众公司，但Guillemot家族拥有相当大的话语权。育碧董事会7位执行董事中，有五位是Guillemot家族成员。Guillemot家族共持有育碧20.457%的投票权。

在游戏茶馆看来，育碧董事会将公司最核心资产的部分权益，以略低于市场的价格卖给腾讯，不仅无助于解决育碧股价低迷，更是有损育碧股东的长远利益。

也许育碧私有化退市，小股东拿到合理对价退出，才是更为公平的方案。只是Guillemot家族要去哪找那么多钱，而又不失去对育碧的控制权，好难啊。