左手存款300亿，右手借款100亿，四川泸州老窖“有钱没钱”?

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近日，泸州老窖（000568.SZ）发布公告称，控股股东泸州老窖集团有限责任公司（以下简称“老窖集团”）计划自公告披露之日起的6个月内，以增持专项贷款及自有资金通过集中竞价交易的方式增持公司股份，增持金额不低于1.5亿元，不超过3亿元。

增持计划不设定价格区间，老窖集团将根据资本市场整体趋势及对公司股票价值的合理判断，逐步实施。

同时，中国建设银行泸州分行向老窖集团出具了《中国建设银行贷款承诺书》，承诺为老窖集团提供金额不超过人民币2.7亿元且贷款比例不超过增持金额90%的增持专项贷款，贷款期限不超过36个月。

截至目前，老窖集团及其一致行动人泸州市兴泸投资集团有限公司合计持股比例为50.83%。

泸州老窖表示，此次增持是基于对公司未来发展前景的信心和长期投资价值的认可，增强投资者信心，维护广大投资者利益。

在股东增持背后，泸州老窖的业绩增速放缓明显，前三目标仍然未实现，“大存大贷”情况也再度受到市场关注。

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业绩增速放缓

2015年，刘淼被任命为泸州老窖股份公司董事长。在2016年年报里，泸州老窖就表示，公司提出了在“十三五”末回归行业前三甲的战略目标。

在执掌泸州老窖的第十年，刘淼为泸州老窖定下了更高的目标。3月2日，在2024-2025泸州老窖年度经销商表彰暨营销会议上，泸州老窖集团（股份）公司党委书记、董事长刘淼发表主题演讲，提到泸州老窖初步构建了“十五五”及远期“四个千万”发展目标，其中的一个目标是，白酒营收突破一千亿元，股票市值突破一万亿元。

截至3月17日收盘，泸州老窖142.94元/股，总市值2104亿元。

从历年业绩来看，2021年-2023年，泸州老窖的营收增速分别为23.96%、21.71%、20.34%；归属于上市公司股东的净利润增速分别为32.47%、30.29%、27.79%。但进入2024年，泸州老窖的业绩增速放缓明显，前三季度收入243.04亿元，同比增长10.76%；归属于上市公司股东的净利润115.93亿元，同比增长9.72%。

泸州老窖的酒类产品分为中高档和其他酒类，中高档酒指含税销售价格≥150元/瓶的酒，包括国窖1573、泸州老窖特曲、百年泸州老窖窖龄酒；其他酒类为含税销售价格<150元/瓶的酒，包括泸州老窖头曲、泸州老窖黑盖。

2024年上半年，泸州老窖中高档酒类营收152.13亿，同比增长17.12%，占营收比重的89.99%；其他酒类营收16.25亿，同比增长6.86%，营收占比为9.61%。

显然，泸州老窖的业绩主要靠中高档酒支撑，但中高档酒类的增长可能是由于降价放量。2024年上半年，泸州老窖的中高档酒销量2.13万吨，同比增长25.71%，由此计算，泸州老窖中高档酒的吨价为71.48万元/吨。而上一年同期，中高档酒的吨价为76.73万元/吨。同时，中高档酒的毛利率同比微降0.23%至92.26%。招商证券表示，泸州老窖中高档酒的变化主要是外部环境影响下，国窖增速放缓、腰部产品增势延续导致产品结构下移。

对比行业来看，泸州老窖的业绩增速也有些“落后”。2024年前三季度，贵州茅台收入1207.76亿元，同比增长16.95%；归属于上市公司股东的净利润608.28亿元，同比增长15.04%。五粮液收入679.16亿元，同比增长8.6%；归属于上市公司股东的净利润249.31亿元，同比增长9.19%。山西汾酒收入313.58亿元，同比增长17.25%；归属于上市公司股东的净利润113.5亿元，同比增长20.34%。

在这种背景下，泸州老窖要实现白酒营收突破一千亿元，股票市值突破一万亿元的目标，也有一定难度。

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百亿借款疑云

除了业绩增速放缓外，“大存大贷”成为泸州老窖近年来备受关注的问题。

截至2024年第三季度末，泸州老窖的存货有123亿元，同比增长11.73%。据同花顺iFinD数据，泸州老窖的存货周转天数为1148.94天，在白酒上市公司中属于较高水平。

2022年，泸州老窖的财报里首次出现长期借款。2022年第三季度末，泸州老窖新增长期借款24.8亿元，其表示，主要是取得银行借款所致。2022年末，这一数值增长至31.8亿元。2023年突破100亿元，到2024年第三季度末，泸州老窖的长期借款为97.8亿元。

长期借款增长背后，泸州老窖也未面临资金压力。截至2024年第三季度末，泸州老窖的货币资金有303.18亿元。

市面上一直有观点认为泸州老窖通过低廉的借款成本放贷给渠道经销商，以帮助其缓解现金压力。2023年3月，泸州老窖旗下龙马兴达小额贷款股份有限公司正式推出产业链金融服务平台，平台同步上线三款贷款产品——“酒商贷”“酒企贷”“酒人贷”，分别面向泸州老窖产业链下游经销商、上游供应商和优质个人客户。

在2024年第三季度业绩会说明会上，有投资者提问，公司存贷双高的原因是什么，是否有通过控股股东向经销商提供贷款的情况。

泸州老窖表示，近年来，随着营收增长、经营规模扩张，公司正在投资建设一系列项目以匹配未来发展需要。为保障公司健康发展，以及为后期项目建设做足额储备，公司利用良好的信用优势在银行取得低成本长期借款，同时通过公平比价优选银行存款产品，在风险可控的前提下适度提升财务杠杆，优化资本结构，能够进一步增加现金管理收益，降低财务费用，增加公司净利润。

审计机构会计师通过获取贷款协议及银行授信协议、向贷款银行进行函证等核查程序，对公司长期借款事项进行了核查，核查证明公司在经营现金流充足的情况下借入大额长期借款具备合理性，财务费用与存贷款利率具有匹配性；公司不存在转借长期借款、直接或委托第三方向经销商贷款的情况，也不存在放大经销商存货积压风险的情况。

但值得关注的是，泸州老窖的在建工程也尚未达到百亿。据2024年半年报显示，泸州老窖在建工程包括智能化包装中心技改项目、泸州老窖智能酿造技改项目（一期）、泸州老窖浓香国酒体验营销中心建设项目等。其中，智能化包装中心技改项目投资额18.86亿元，泸州老窖智能酿造技改项目（一期）投资额47.83亿元。

2024年第三季度，白酒上市公司普遍出现了业绩明显放缓的情况，泸州老窖也逐渐被山西汾酒等白酒企业拉开差距。如今，“大存大贷”的市场疑虑仍未解决，能否重回前三也成为了一大挑战。

作者丨五仁

来源丨征探财经（ID:teccj6)