上海
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文 | 陈宇灏
来源 | CFC商品策略研究
编辑 | 杨兰
审核 | 浦电路交易员
01
针对4月现货涨价效果不佳的计价问题
我们在《【建投航运专题】为何我们对于近远月合约有分化预期》、【《建投航运点评】对3月运力控制规模提升的简要讨》论等前期报告已经介绍过我们为何对3月、4月涨价落地并不那么乐观的逻辑（图表请见原报告）：
1. 参考2024年3~4月，运费持续下跌，但班轮公司运力控制幅度明显偏低，其背后是2024年全年强势的货量支撑，也兑现为2024年4月一击即中的运费上涨。
2. 这也导致我们认为2025年3月的运力控制规模较大本身可能便是需求相对不足的结果。
3. 传统经验角度出发，4月环比3月的货量需求增幅大致在1.7%，而当前船期下，4月运力供给环比3月有约10~15%增幅。
在3月涨价明确未能落地的当下，SCFIS指数可能却表现出一定的韧性，使我们不得不进行一定分析：譬如对应第10周运费的3月10日SCFIS为1677.56点。而该背景下的MSC、马士基以及Premier联盟基本以2300$/FEU价格为主，这一价格对应至SCFIS可能不到1500点。
其背后原因可能是在联盟重组背景下叠加运力重新分配（MSC将西北欧超大型集装箱船调至地中海与西非航线）背景下，价格偏贵的OCEAN联盟对货主有着稳定性优势。而我们当前的这一推论可以等待3月剩余几期SCFIS验证，当市场低价落至1800$/FEU（可能不到1200点SCFIS指数）时，SCFIS指数会否维持高于市场预期的高度，目前我们对于3月SCFIS数据的最小值预期在1430~1480点区间，这也是我们假设4月沿用3月情况下的大致下限。
从前述第二点出发，4月（我们以14~18周计算）在OCEAN联盟恢复AEU7/LL3航线（联盟成员内部称呼不同）时，其余联盟控制运力（目前船期推算）幅度有限。这一决策是出于更多争取市场份额抑或是出于长协MQC等情况的高信心仍待观察。
但考虑到有着最大船队的MSC将超大型集装箱船转往其他航线，运力减量大致与OCEAN联盟增量相等；港口吞吐量数据同比增速偏高；1~2月对欧盟出口同比增速1.8%，同时装载率可能维持依旧在90%以上；Gemini联盟规模较2M时期不可避免下降等因素，我们目前倾向于后者权重可能高于前者。若4月中下旬班轮公司成功落地3000$/FEU附近的现货水平，则04合约的交割结算价可能高于市场的主流预期。
总结一下，我们认为04合约的空头策略性价比正在降低，，可考虑1470~1550及附近区间轻仓试多。
02
针对6、8月合约的升水问题
我们反复介绍的04-06、04-08、06-08反套策略都在近期走出了较为理想的价差。而眼下，我们认为这一价差水平可能随着近未来市场定价的重估需要重新考虑，重新考虑的角度可能并非绝对值。
当前期货市场的估值往往总是通过“现货萎靡”或“红海绕行预期”等抽象概念进行构筑，其背后可能同样有着持仓量偏低等问题的影响。
供给侧的反常识问题：MSC将西北欧的超大型集装箱船调往地中海与西非航线，考虑到这些航线的价差，这一行为无可厚非。考虑到耗时上的接近（根据MSC官网-上海至拉各斯在42~50天，与至鹿特丹时间差距不大），在西北欧航线运费出现类似2024年旺季的规模（即足够的利润）前，此批船只可能不会返回西北欧。故在此情形下，即使OCEAN联盟增添LL3/AEU7航线后，西北欧航线周度运力与2024年7月后相比可能出现同比下降的情况。
而目前的各类地缘政治调整可能加大了我们前期报告中预期的“中欧贸易关系进一步加强”的兑现可能。故随着时间推演，我们认为航线规模上更大的两大联盟可能更早地意识到2025年的实际表现可能好于其前期预期并帮助其走出当前对市场份额进行边际性争取的混乱期，航线规模的调整某种意义上已经决定了各船司降价揽货策略的天花板/上限（可以从12月~春节的提前采取最低价揽货策略的偏差效果管中窥豹 ）。
06、08合约可考虑围绕1800~2000的区间逢低试多。当前讨论上方空间可能缺乏太大意义，我们维持年末年初时的预期，可参考我们年报的图表。而考虑到运费市场本身的高波动性，从绝对值角度考虑月间价差本身可能同样缺乏意义。
官方网站：http://bestanalyst.cn
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