年内重大重组大增158.33%，市场化交易有待提升

并购春潮汹涌。

Wind数据显示，截至3月12日晚间，年内以A股上市公司及其子公司作为竞买方，首次官宣的并购重组项目已达303单(剔除增资、资产调整)。其中，构成重大重组的项目合计31单，较去年同期的12单增长了158.33%，不乏跨界并购、借壳上市、“蛇吞象”等交易。

2024年9月底，“并购六条”的出台，彻底激活了尘封许久的并购重组市场。

据21-联储并购研究中心统计，2024年上市公司披露的重组预案(指所有发行股份购买资产的交易以及构成重大资产收购的现金交易)合计121单，其中近半数(60单)都发生在“并购六条”发布后。

依照2025年一季度并购重组市场的火爆程度，2025年A股市场并购重组项目突破新高已是大概率事件。不过，从交易成功率来看，市场化并购交易的难度仍较大，重组项目频现“闪崩”终止。

11单交易总价值超10亿

从交易金额来看，前述303单并购交易中，有199单公布了交易金额，交易总价值595.23亿元。

金额最高的是TCL科技收购深圳华星半导体21.5311%股权，总交易金额高达115.62亿元，是唯一一单交易价值百亿元的并购。据了解，此次交易采用的是发行股份及支付现金，其中现金对价金额为72.03亿元，发行股份对价为43.59亿元。

此外，还有10单并购交易总价值超过10亿元，包括皖通高速47.71亿元收购阜周公司100%股权及泗许公司100%股权;新华保险以协议转让方式43.16亿元收购澳洲联邦银行持有杭州银行3.3亿股股份;陕建股份18.10 亿元收购陕建一建12.3495%股权、陕建机施22.1660%股权、陕建五建5.2428%股权及陕建安装12.1964%股权等。

从收购方的行业分布来看，交易最为活跃的前五大行业分别为计算机、通信和其他电子设备制造业，化学原料和化学制品制造业，软件和信息技术服务业，专用设备制造业和电气机械和器材制造业，分别有37单、26单、19单、16单、15单并购交易。

从并购目的来看，产业并购仍是主流，以横向/垂直整合为目的的并购合计108单，出于战略合作目的的并购合计24单，二者占比超过四成。其他并购目的的交易有163单，出于多元化战略的并购只有5单，而借壳上市的则有2单。

构成借壳的主体上市公司分别是焦作万方和中基健康。其中，焦作万方拟定增收购的三门峡铝业，是国内三大氧化铝现货供应商之一。焦作万方则属于铝产业链的中游环节，目前拥有电解铝产能42万吨/年，二者具备一定的协同效应。

值得一提的是，这并非三门峡铝业首次谋求借壳上市。2021年，三门峡铝业曾打算借壳福达合金上市，估值高达155.6亿元。根据当时的交易方案，2018年至2020年，三门峡铝业营业收入超过200亿元。而2023年全年，焦作万方总营收61.87亿元，截至2024年三季度总资产为78.82亿元，是典型的“蛇吞象”交易。

另一单借壳交易属于国资体系内部的资源整合，收购方中基健康和借壳方新业能化均为国资控股企业，不过二者行业比较悬殊。

中基健康主营业务为大包装番茄酱生产加工，2023年和2024年1—9月，该公司的营收分别为5.76亿元和2.98亿元，净利润分别为1.08亿元和-0.44亿元。在收购案披露前，公司总市值长期在23亿元左右徘徊。

新业能化则是新疆煤化工产业链最长的国有企业，旗下有“煤化工+清洁能源+特种燃料+化工新材料+二氧化碳减排”等多个细分业务板块。2023年，新业能化实现营业收入25.97亿元，利润总额5.81亿元。

中基健康拟以发行股份购买资产方式，购买新业能化不少于75%的股权，同时募集配套资金。

市场化并购难度大

从标的的来源来看，与2024年下半年展现的情况相似，今年新披露的交易中，并购标的资产也大部分来源于上市公司控股股东或实际控制人等关联方，或是属于国央企的并购整合(以下简称“关联交易”)。

2024年披露重组预案的企业合计60家，其中32家属于关联交易，占比为 53.33%，真正来源于无关联第三方的市场化并购交易数量占比并不高。

而今年首次披露的31单重大资产重组中，也有10单为关联交易，除了上文提到的焦作万方、中基健康外，腾景科技定增收购迅特通信，厦门港务定增收购集装箱码头集团，狮头股份定增收购利珀科技等，均构成关联交易。

21-联储并购研究中心认为，这或意味着，当前市场化并购成色不足。

今年以来频繁出现的并购“闪崩”终止现象，也验证了市场化并购重组的“难度”很大。

Wind数据显示，今年宣告终止的并购项目合计35单，其中不少案例“从公告筹划到宣告终止”相差不到一个月。

较典型的如慈星股份定增收购武汉敏声，其从2025年1月15日开始停牌筹划发行股份收购方案。但停牌10个交易日后，2月5日，慈星股份又发布公告称，经交易相关方商讨研究，决定终止筹划此前官宣的收购事项。

资料显示，武汉敏声是国内高端BAW滤波器的头部企业，2024年9月第4轮融资后估值近30亿元，但公司目前收入规模较小，且处于亏损状态，财报数据显示，2024年上半年，武汉敏声实现营收678.36万元，净亏损1.31亿元。

慈星股份则属传统产业，主要从事针织机械的研发、生产和销售，早在2021年，慈星股份便宣布以2亿元认购武汉敏声12.5%的股权，并首度跻身“半导体概念股”。

对于终止的原因，慈星股份表示，系“交易各方对本次交易的最终交易条件未能达成一致”。

此外，杭州高新收购太阳高新，从2024年12月11日签署合作意向协议到2025年1月2日终止交易，用时22天;奥康国际收购联和存储科技，首次披露停牌时间为2024年12月24日，复牌终止时间为2025年1月8日，用时15天;华斯股份收购京信科技，签署意向协议时间为2024年12月30日，终止时间为2025年1月14日，用时仅15天……

梳理来看，造成“闪崩终止”，未就交易对价方式、发行价格、最终交易条件等交易条款达成一致，是主要原因。

“其实说白了就是双方价格没谈拢，双方对估值的预期差异太大了。另外有些项目是跨界的，行业差异太大，交易又比较复杂，谈判的难度更高。”华南一名资深的投行人士受访指出。

此外，也有市场人士认为，部分高新技术资产，由于行业发展阶段较早，前期投入较大，尚未实现盈利或有巨额亏损，容易引发市场争议，增加监管风险。