上海
来源：证券时报
““信宸资本是2002年成立的，到现在23年了，一直在角落里默默耕耘，去年起，突然就被放到了聚光灯下。”近日在晨哨集团举办的第十二届全球投资并购峰会上，信宸资本管理合伙人信跃升这样描述去年以来的心路历程。
在我国资本市场步入存量时代，并购基金也由幕后走到台前。“并购基金的任务就是做‘精装修’，通过优化治理结构、提高管理效能和全方位战略赋能，把‘毛坯公司’改造成适合上市公司收购的优质标的。”信跃升在接受记者采访时表示。
01#并购基金再次走到台前
我国并购基金的发展可追溯到2000年前后。晨哨集团CEO王云帆介绍，当时有一批并购基金逐步崭露头角，此后在2010年至2015年间，并购基金在我国蓬勃发展，其中，一半是跨境并购基金。
“2022年起，并购基金行业发展呈现断崖式下滑，2021年前资金主要来自美元，2022年起美元募集进入寒冬，人民币基金募资情况虽然略好，但融资额下降得也非常厉害。”信跃升表示。
2024年，随着“科创板八条”和“并购六条”的发布，并购重组交易持续活跃，并购基金再次走到台前。王云帆表示，在当前产业并购大时代，我国并购基金基本可分为两类，一类是独立的并购基金，另一类是上市公司产业基金，“主流的并购基金交易包括现金流分红导向型、并购重组导向型和产业整合导向型”。
02#“精装修”重塑并购模式
目前，股权投资行业已从追逐资本泡沫到面对商业现实，一级市场也正从市盈率思维转向现金流思维。据信跃升的观察，并购基金行业目前正在重新寻找行业的发展逻辑，包括定位、投资与退出策略等。
2016年时，以A股上市公司为主体的并购，多是资本运作式并购。“教训太深刻，目前无论监管还是市场都倾向于战略整合型并购，既要做交易、又要整合资产，还要做管理。”信跃升表示，然而，这类并购对绝大多数上市公司而言，都是巨大挑战。
信跃升分析，对一般上市公司而言，收购的标的最好是可以“拎包入住”的酒店式公寓，但当前一级市场上的非上市资产存在诸多瑕疵，可以看作是“毛坯房”，在被上市公司收购前，需要被装修改造成优质资产，而并购基金可以承担“精装修”的工作。
并购基金又被业内称为战略整合性并购中的“职业股东”。所谓职业股东，是指按照市场化经济规则和原则做出理性商业抉择和判断的股东。王云帆分析，我国目前缺乏“把公司当儿子一样养，当猪一样卖”的职业股东。
“美国并购基金交易量占全球的比重达44%，我国并购基金占比仅约6%，未来仍有巨大的发展空间。”王云帆说。
03#控股型并购或成VC新范式
目前，国内的私募股权市场仍以VC投资为代表的早期投资为主流，但是海外则为更成熟的市场，以并购基金投资为主。随着私募股权市场的变化，业内预测，以并购为主的股权机构将是私募股权市场未来的主角。
德同资本总经理辛强表示，在资本市场存量时代，股权机构在投资者端也应适应变化，“不能刻舟求剑，守着自己多年的VC经验”。据其透露，德同资本目前也在发展并购产品线。
达晨财智主管合伙人傅仲宏也透露，“基于目前创投行业募投管退的结构变化，特别是退出端的变化，我们今年也成立了并购部。”
今年1月，启明创投与天迈科技控股股东签署股份转让协议，再募集设立一只专项并购基金，由该基金以4.52亿元获得天迈科技26.1%股权，成为天迈科技的控股股东。
收购一家上市公司，再进行产业整合，这一示范效应迅速在股权投资行业蔓延。“我们也在探索，比如，我们旗下有行业龙头公司，再去收购一家上市公司，以上市公司作为平台，能否进行行业整合？”信跃升说。
据王云帆观察，最头部的一拨VC多数都在琢磨，不排除今年有10单以上的案例公告，“当然，最后不一定都成交”。
不过，从创投转向并购并不容易。王云帆说，并购基金发展核心难点之一是缺乏有经验的并购团队，“去年以来，很多VC都在招并购经理或并购合伙人，这属于非常稀缺的资源”。
“管理模式不同会给VC带来巨大挑战。”上海先导产业基金董事总经理王溪表示，“VC讲究的是大数定律，一只基金投多个项目，只要有两三个项目成功即可收回成本，但对并购基金而言，一只基金最多三五个项目，甚至只有一个项目，这将对项目的容错带来巨大的考验。”
当然，挑战也意味着机会。“中国股权投资行业未来很可能会诞生自己的‘黑石’。”王溪说。
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