华尔街预热“海湖庄园协议”：变种的“广场协议2.0”，贬值、赖账，耍流氓？

一场国际金融秩序重构的线索，正悄然体现在最近日元的迅猛升值中。

本周，日元兑美元一度升至148.5左右，创下去年10月以来最强水平。自年初以来，美元/日元累计下跌4.88%。

这背后自然有日本央行加息预期的推动，而花旗认为，日元走势之下还隐含了市场对特朗普政府可能发起的“海湖庄园协议”（Mar-a-Lago Accord）的定价。

花旗Osamu Takashima等分析师表示，虽然无法确认是否真的存在“海湖庄园协议”，但对于日元来说，特朗普目前比日本央行行长植田和男更具影响力，在美国财政部长贝森特对日元疲软以及日本央行缓慢的货币政策正常化进程感到不满的情况下，不排除美国会通过政治压力来推动汇率调整。

华尔街热议"海湖庄园协议"

"海湖庄园协议"的概念可追溯自曼哈顿研究所的经济学研究员、对冲基金Hudson Bay Capital Management LP的高级策略师Stephen Miran去年11月发布的报告《重组全球贸易体系的用户指南》。

这份报告详细阐述了特朗普政府可能采取的重组全球贸易体系的方案，包括关税战略、货币政策及其对金融市场的潜在影响。

Miran曾在特朗普第一任期内担任美国财政部高级经济政策顾问。就在上述报告发布的一个月后，他被特朗普提名白宫经济顾问委员会主席。

"海湖庄园协议"的假想最初只在小圈子中流传，但现已引起华尔街广泛关注。

毕竟，从布雷顿森林体系的建立到广场协议的签署，历史上每一次货币体系变革都伴随着市场动荡和大国博弈。“海湖庄园协议”如果成真，必将成为国际金融体系的又一重大转折点。

著名研究机构Bianco Research创始人Jim Bianco最近专门召集客户举行网络研讨会讨论这一话题。在约一小时的会议中，Bianco强调："'海湖庄园协议'实际上不是一个具体事物，而是一个概念。这是一个重组部分金融系统的计划。"

相比广场协议，Bianco认为“海湖庄园协议”的内核更为广泛，不仅涉及美元贬值，还可能涉及债务重组、主权财富基金的建立、国防支出的重新分配等更措施。

虽然Bianco本人并不认为该协议会在近期甚至将来实现，但他明确表示特朗普团队很有可能在未来四年彻底重构全球金融秩序，华尔街需要做好准备。

“广场协议2.0”？内核完全不同

如果真的有“海湖庄园协议”，那它与广场协议的最大相同之处大概就体现在命名上。

这一名称借鉴了1985年的广场协议（Plaza Accord）和1944年的布雷顿森林协定（Bretton Woods Agreement），这两个协议都是现代全球经济体系的重要里程碑，均以谈判地点的度假胜地命名。

除此之外，与"广场协议"相比，"海湖庄园协议"有着本质上的区别。正如花旗指出：

"1985年的广场协议在美国财政部长詹姆斯·贝克的领导下，采用多边方式迫使高估的美元贬值。回顾历史，里根经济学是新自由主义的起点。现在，在人们寻求改变新自由主义方向之际，特朗普总统出现了。他在货币政策上采取的方式不仅仅是多边主义(有点像广场协议2.0版)，而是更倾向于单边主义。"

换言之，如果传统的"广场协议"是基于多国合作推动美元贬值，"海湖庄园协议"则可能是美国单方面采取激进措施，强制改变全球金融秩序。

此外，广场协议聚焦汇率，而根据Bianco的阐述，"海湖庄园协议"的核心内容更为广泛，可能包括：

美元贬值：美元指数在过去40年中下跌了5%，然而包含26种货币的美元的贸易加权指数在过去40年中上涨了218%，这使得美国制造业在全球市场中处于不利地位。为了提升美国制造业的竞争力，需要降低美元的贸易加权价值。这可以通过重新协商国际金融协议来实现。
债务重组：美国目前有36万亿美元的债务，其中大部分来源于冷战时期的军事和安全支出。这些债务的积累使得美国在全球金融体系中处于不利地位。美国债务结构的大幅重组是特朗普团队的议程的一部分，旨在通过关税改革全球贸易、削弱美元并最终降低借贷成本，其目标是使美国工业与世界其他国家处于更平等的地位。
主权财富基金：美国拥有大量未充分利用的资产，如黄金储备（8010吨）和比特币（207000个），这些资产可以被重新估值并纳入主权财富基金。通过重新估值和利用这些资产，可以改善美国的财务状况，减少债务负担。例如，将黄金储备从账面价值42.22美元/盎司重新估值为市场价值2090美元/盎司，可以增加约9000亿美元的资产。
盟友分摊安全开支：特朗普要求北约成员国增加国防支出，从2%的GDP增加到5%，这将有助于减少美国的军事负担。这一要求已经得到了一些北约成员国的响应。

美国巨额的政府债务被认为是悬在美国经济上方的一把达摩克利斯之剑，可能引发重大危机。

本月，DoubleLine 首席执行官兼首席信息官兼创始人、“新债王” Jeffrey Gundlach就在一档播客节目中警告称，当前美国赤字占到GDP的7%，这是历史上严重的经济衰退时期才会达到的借贷水平。一旦这一数字继续升至13%，将会带来灾难级的债务危机。

Gundlach认为，美国将不得不认真考虑如何重组这笔债务。

那么如何重组？

Bianco和Miran的论文都提到了瑞信明星分析师Zoltan Pozsar的研究。Pozsar多年来一直呼吁“布雷顿森林体系 III”，他认为，未来几十年美元在全球金融中发挥的主导作用将大大减弱。

Pozsar一个关键观点是，其他国家应该为美国提供的安全和稳定付出更多代价。一种方法是将部分美国国债转换为100 年期、不可交易的零息债券。如果这些国家需要快速获得现金，美联储可以通过贷款工具暂时向他们提供现金。

Miran在论文里提到，现代全球金融体系面临的核心问题是美元作为世界储备货币带来的"特里芬困境"：美元高估损害美国制造业竞争力，导致持续贸易逆差；同时，美国为提供储备资产和全球安全保障承担着越来越重的负担。

根据Pozsar的理论框架，Miran提出"海湖庄园协议"可能基于三个关键原则：

1）安全区是公共物品，内部国家必须通过购买国债为其提供资金；
2) 安全区是一种资本品；最好的融资方式是世纪债券，而不是短期票据；
3) 安全区设有铁丝网：除非你将账单换成债券，否则关税会将你拒之门外。”

在实际操作层面，"海湖庄园协议"将要求外国央行进行两项关键调整：一方面出售部分美元储备资产，推高本国货币；另一方面将剩余储备转为超长期美国国债。这一机制设计既能促使美元适度贬值，提高美国出口竞争力，又能确保美债市场稳定，避免债务危机。

为降低参与国的风险顾虑，协议可能包含与美联储建立的互换额度，为持有长期美债的国家提供必要的流动性支持。这种安排使参与国即使在市场波动时期也能获得美元流动性，无需担心长期债券的按市值计价损失。

看似遥远，却正在发生？

尽管构想宏大，Miran在报告中也承认，"海湖庄园协议"要想实际落地则挑战重重。首先，当今美元储备主要集中在亚洲和中东国家手中，而非《广场协议》时期的欧洲盟友。

其次，私人部门持有的美债不受协议约束，投资者可能的抛售行为会抵消官方行动效果。此外，协议的成功还需要美联储的配合，确保在货币价值变化过程中维持金融稳定。

而如果成功实施，美元和长期收益率可能同时下跌，减轻美国财政部的融资压力，提高债务可持续性，并巩固美国提供的国防保护与储备资产的相互关联性。

Bianco则认为，Pozsar所提议的债务转换实际上可能不会发生，如果美国真的要推进，将需要重大的国际合作，并可能影响全球金融稳定。至少到目前为止，债市没有反映这样的担忧。

但Bianco强调，无论是债务转换还是"海湖庄园协议"中其它更为激进的提议，都值得被认真对待。尽管这可能不是一个具体的路线图，不一定会按部就班地发生，但其背后的理念和目标已经部分体现在特朗普政府的政策中：

"你必须开始进行大胆而宏观的思考，去理解发生的事情。"