高龙海洋毛利率大降：产能利用率波动明显，关联交易上亿

《港湾商业观察》廖紫雯

日前，福建高龙海洋生物工程有限公司（以下简称：高龙海洋）递表港交所，引发市场关注。招股书披露，在产品结构较单一的情况下，公司于2024年上半年，毛利率出现较大下滑态势。此外，往绩期间，公司产能利用率波动较大，且与控股股东存关联交易，种种因素或对公司长期发展带来一定不确定性。

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毛利率出现较大下滑

2021/22财年、2022/23财年、2023/24财年、2024年上半年（以下简称：报告期内），高龙海洋实现收入分别为2.46亿（港元，下同）、4.64亿、5.32和2.45亿，实现期内溢利分别为1418.5万、6944.5万、5918.3万和1035.2万。

高龙海洋主要有饲料级鱼油产品及食品级鱼油产品等两类产品。报告期各期，公司销售饲料级鱼油产品的收入分别占总收入的52.9%、81.6%、80.2%、78.5%；销售食品级鱼油产品的收入分别占总收入的47.1%、18.4%、19.8%、21.5%。

报告期各期，高龙海洋的毛利率分别为18.1%、24.3%、22.4%、15%。其中，饲料级鱼油各期毛利率分别为15.3%、22.3%、20.2%、16.0%，食品级鱼油各期毛利率分别为21.3%、33.0%、31.3%、11.4%。

著名经济学家宋清辉对《港湾商业观察》表示，高龙海洋的毛利率的确存在一定波动，尤其从2022/23财年到2024年上半年，公司毛利率波动幅度有些过大。一般而言，对于高龙海洋这类以海产品为主营业务的公司，毛利率波动通常会受到原材料成本波动、产品结构变化以及市场竞争与议价能力等多方面因素的影响。其中，原材料成本波动是核心因素，，也是影响其毛利率的最核心因素。

“总体来看，产品结构单一、毛利率波动等，势必会引发投资者对公司盈利能力的担忧。一方面，公司产品结构单一意味着其收入来源较为集中，容易受到单一产品市场需求变化或竞争加剧的影响，因此其盈利能力的可持续性存疑。另外一方面，毛利率大幅波动将会直接影响公司的盈利能力。同时也会增加投资者对公司未来盈利预测的难度，从而降低投资信心。通常来讲，投资者更倾向于投资盈利能力稳定、可预测的公司。因此，投资者在做出投资决策时，应密切关注公司的后续经营表现和相关风险因素。”

高龙海洋于招股书指出，饲料级鱼油产品的毛利率由2023年上半年的22.5%减少至2024年上半年的16.0%，而食品级鱼油产品的毛利率则由2023年上半年的27.5%减少至2024年上半年的11.4%，主要是由于2023年秘鲁毛鱼油的供应量极少，导致毛鱼油的市场价格上涨，受此影响，食品级及饲料级鱼油产品的平均售价下降及销售成本增加。于往绩记录期间，公司毛利率波动主要是由于公司以市场为导向的定价政策所致。

同时，公司表示，集团倾向于在商业上可行的情况下签订销售订单，因此公司的毛利率将随原材料采购成本的增加╱减少及╱或公司的产品售价的增加╱减少而变动。

高龙海洋详细指出，当海外原材料价格下跌时，由于公司的中国原产饲料级鱼油产品的相对成本优势将变得不那么明显，尽管公司努力维持销售表现，但公司在向海外销售饲料级鱼油产品方面可能面临更加激烈的竞争，以及公司的毛利率可能会随着公司争取销售订单而下降。

报告期各期，公司销售成本分别为2.01亿、3.51亿、4.13亿、2.08亿，其中，原材料成本占各期销售成本总额的91.0%、91.8%、92.8%及91.1%。

招股书披露，高龙海洋使用的主要原材料是毛鱼油。于往绩记录期间，公司的大部分毛鱼油主要来自南美洲、摩洛哥及中国。毛鱼油的价格主要受秘鲁毛鱼油离岸价的变动影响，而秘鲁毛鱼油的离岸价为海洋原料行业的指示价格，可能会受到多种因素的影响，如因应气候条件、捕捞配额、鱼油产量和物流成本的市场供应，以及由健康意识和水产养殖及畜牧业增长推动的市场需求，这些因素都无法控制。

高龙海洋坦言，毛鱼油价格上升会直接增加销售成本。如果现行的毛鱼油市场价格显著上涨，公司会根据当前的市场价格调整产品价格，相应地将部分成本转嫁给客户。因此，原材料（尤其是毛鱼油）价格的波动会对公司的业务、经营业绩及财务状况产生重大影响。

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产能利用率存一定波动

招股书披露，于往绩记录期间及于最后实际可行日期，高龙海洋分别在福建省连江县及福州经济技术开发区两个生产设施进行鱼油精炼及浓缩过程。

其中，连江生产基地的建筑面积为约11800平方米，由集团拥有。公司在连江生产基地进行食品级鱼油产品的精炼及浓缩过程。

报告期各期，连江生产基地的“精炼”生产流程的产能利用率分别为97.4%、84.8%、62.9%、90.2%，“乙醇化”生产流程的产能利用率分别为92.6%、72.6%、48.2%、70.6%，“分子蒸馏”生产流程的产能利用率分别为97.9%、72.5%、59.1%、64.5%，“冬化”生产流程的产能利用率分别为97.4%、60.4%、57.7%、84.6%。

招股书详细解释，连江生产基地食品级鱼油产品精炼工作站的利用率从2021/22财年的97.4%下降至2022/23财年的84.8%。该下降主要是由于2022/23财年食品级鱼油产品销量减少1665吨，而2021/22财年为2949吨。

连江生产基地食品级鱼油产品精炼工作站的利用率从2022/2023财年的84.8%进一步下降至2023/2024财年的62.9%。该下降主要是由于2023/24财年食品级鱼油产品销量减少1098吨，而2022/23财年为1665吨。

连江生产基地食品级鱼油产品精炼工作站的利用率从2023/2024财年的62.9%上升至2024年上半年的90.2%。该上升是由于公司在获得充足的食品级鱼油产品原材料后得以提高生产水平，并且公司进行了更多精炼的前期准备工作，以应对客户需求及未来业务发展。

2021/2022财年至2023/2024财年连江生产基地的平均使用率持续下降，与食品级鱼油产品销量下降一致，原因是由于期内国际食品级毛鱼油的离岸价持续上涨，自2022/23财年起，公司策略性将重点放在海外饲料级精炼鱼油市场。由于公司在2024年上半年获得更多食品级鱼油产品的原材料，因而得以加快食品级鱼油产品的生产速度，使得期内的利用率有所提升。

福州开发区生产基地的建筑面积为约1900平方米，为租赁物业。公司在福州开发区生产基地进行饲料级鱼油产品的精炼过程。

报告期各期，福州开发区生产基地的“精炼”生产流程的产能利用率分别为35.3%、69.1%、74.5%、72.1%，“冬化”生产流程的产能利用率分别为37.4%、47.8%、59.8%、33.8%。

高龙海洋表示，福州开发区生产基地饲料级鱼油产品精炼工作站的利用率从2023/24财年的74.5%略微下降至2024年上半年的72.1%，是由于期内使用的毛鱼油和公司销售的产品的浓度差异一般较小。

03

与控股股东公司存关联交易

于往绩记录期间，高龙海洋从Rising Trend集团的成员公司获得计息垫款，以为公司购买原材料提供营运资金，从而支持公司业务增长。

招股书介绍，Rising Trend集团，是由公司控股股东之一Rising Trend全资拥有的集团公司，主要从事鱼类饲料加工及鱼粉贸易。

于2022年、2023年、2024年3月31日及2024年9月30日，高龙海洋应付关联公司的款项分别为1.47亿、1.64亿、8190万、1.07亿，主要为Rising Trend集团向公司提供的垫款，用于一般营运资金用途。

同时，招股书披露，高龙海洋存关联交易。其中包括(1)向Rising Trend集团租用办公室物业、厂房及油罐及(2)向Rising Trend集团出售饲料级鱼油产品。

报告期各期，向Rising Trend集团租用办公楼、厂房及油罐的历史交易金额分别为约240万、240万、220万、80万。

截至2027年3月1日止三个年度各年，高龙物业总协议项下的交易金额预计不会超过250万港元，此乃考虑历史租金及类似区域之类似物业之现行市价。

此外，报告期各期，向Rising Trend集团销售饲料级鱼油的历史交易金额分别为1760万、2580万、1770万、1550万。

截至2025年、2026年及2027年3月31日止三个年度各年，Rising Trend供应总协议项下交易的建议年度上限分别约为2500万、3000万、4000万。

宋清辉指出，上述关联交易或会对公司带来诸多方面的影响，并且交易模式的合规性和对公司独立性的影响都需要仔细评估。例如在租赁物业方面，高龙海洋租赁Rising Trend集团的办公室物业及厂房，如果租赁价格高于市场公允价格，则可能构成高龙海洋向控股股东利益输送，因为此举将会增加运营成本，减少公司利润。反之，若租赁价格明显低于市场价，短期内虽然可能降低成本，但长期来看则可能不利于保障控股股东的合理收益，而且这种不寻常的低价本身也值得高度警惕。

“这种交易模式在一定程度上符合行业惯例，但是关键在于租赁价格的公允性。简言之，若租赁价格是按照市场公允价格确定的，并且经过严格的评估和审批程序，这种租赁行为无疑是合规的。总之，需要独立的评估机构对租赁价格进行精准评估，并且还需要在公告中充分披露定价依据，以此来证明交易的公允性。否则，可能会对公司的独立性产生不良影响，从而或会影响公司的上市进程。”（港湾财经出品）