赵伟：金融数据“开门红”后关注什么？——1月金融数据点评

作者: 赵伟、贾东旭（赵伟 系申万宏源证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

摘要

事件：2月14日，央行公布2025年1月中国金融数据，信贷余额同比下行0.1个百分点至7.5%，社融存量同比持平于8.0%，M2同比下降至7.0%。

核心观点：“开门红”后，可持续性成为关键

金融数据“开门红”主要源于强劲的企业信贷，或源于两点：一是春节错位令企业短期融资更集中在1月；二是新的化债资金使用或偏慢。1月信贷新增51300亿，其中企业部门新增47800亿，是信贷和社融创纪录的核心来源。企业短贷和票据融资合计同比多增7384亿，或源于春节错位。这和企业节前薪酬发放等短期资金行为有关。企业中长贷新增达34600亿，非常接近历史高点，大幅改善或部分源于新的化债资金发行和使用较慢。

居民贷款则相对偏弱，显示居民信心仍有待进一步恢复。居民部门新增贷款4438亿，同比少增5363亿，其中短贷减少497亿，同比减少4025亿。过去十年间，只有2020年1月和今年1月居民短贷减少，比较少见。居民中长贷新增4953亿，最近十年间仅好于2016年和2023年同期水平。1月居民新增信贷相对偏弱和2024年下半年以来居民边际消费倾向下行所指引的方向一致，即居民对经济信心仍处于恢复的过程中。

M1采用新口径，纳入居民活期存款和非银行支付机构客户备付金，增速波动显著小于原口径。1月新M1同比增速下行0.8个百分点至0.4%，或源于春节错位导致的企业活期存款下行。历史上，春节若在1月底，单位活期存款规模会出现明显下行，如2017年1月。而居民活期存款和M0的春节规律与上述正好相反，即会在1月增加。1月新M1同比趋弱或源于单位活期存款的降幅大于居民活期与M0等的增幅。

展望后续，适度宽松的货币政策将持续推动信贷和社融稳定增长。1月金融数据“开门红”后，可持续性或成为政策关注重点。央行在2024年四季度货币政策执行报告中再度重申“实施好适度宽松的货币政策”，并表示“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏。”后续，货币政策或密切关注国内信用环境，并根据经济、金融数据的表现来调整政策工具，以实现全年经济主要目标。

常规跟踪：信贷和社融新增规模创历史新高。

1月新增信贷51300亿，同比多增2100亿，边际改善主要源于企业信贷释放。居民新增贷款4438亿，同比少增5363亿，其中短贷减少497亿，同比减少4025亿，中长贷新增4953亿，同比少增1337亿。企业短期贷款新增17400亿，同比多增2800亿，票据融资减少5149亿，同比少减4584亿。企业中长贷新增34600亿，同比多增1500亿。

1月新增社融70567亿，同比多增5833亿，贷款回暖而政府债融资回落。1月人民币贷款新增52194亿，同比多增3793亿。政府债券新增6933亿，同比多增3986亿。企业债券新增4454亿，同比多增134亿。委托贷款新增449亿，同比多增808亿，信托贷款新增623亿，同比少增109亿，未贴现汇票新增4653亿，同比少增983亿。

1月M2同比下行0.3个百分点至7.0%，新口径M1同比下降0.8个百分点至0.4%。存款结构中，企业存款同比多减13460亿，居民存款同比多增29900亿，财产存款同比少增5280亿，非银金融机构存款同比多减16626亿。

风险提示

经济变化超预期，政策超预期。

报告正文

事件：2月14日，央行公布2025年1月中国金融数据，信贷余额同比下行0.1个百分点至7.5%，社融存量同比持平于8.0%，M2同比下降至7.0%。

1. 核心观点：“开门红”后，可持续性成为关键

金融数据“开门红”主要源于强劲的企业信贷，或源于两点：一是春节错位令企业短期融资更集中在1月；二是新的化债资金使用或偏慢。1月信贷新增51300亿，其中企业部门新增47800亿，是信贷和社融创纪录的核心来源。企业短贷和票据融资合计同比多增7384亿，或源于春节错位，和2022年1月类似。这和企业节前薪酬发放等短期资金行为有关。企业中长贷新增达34600亿，非常接近历史高点（2023年1月的35000亿），相较2024年12月大幅改善或部分源于新的化债资金发行和使用较慢。1月新增政府债净融资仅有6933亿，其中国债净融资4646亿（Wind），地方政府化债资金发行慢于去年年底水平。

居民贷款则相对偏弱，显示居民信心仍有待进一步恢复。居民部门新增贷款4438亿，同比少增5363亿，其中短贷减少497亿，同比减少4025亿。过去十年间，只有2020年1月和今年1月居民短贷减少，比较少见。居民中长贷新增4953亿，最近十年间仅好于2016年和2023年同期水平。1月居民新增信贷相对偏弱和2024年下半年以来居民边际消费倾向下行所指引的方向一致，即居民对经济信心仍处于恢复的过程中。

M1采用新口径，纳入居民活期存款和非银行支付机构客户备付金，增速波动显著小于原口径。1月新M1同比增速下行0.8个百分点至0.4%，或源于春节错位导致的企业活期存款下行。历史上，春节若在1月底，单位活期存款规模会出现明显下行，如2017年1月（环比-7.7%）、2020年1月（环比-9.3%）2022年1月（环比-8.8%）。而居民活期存款和M0的春节规律与上述正好相反，即会在1月增加。1月新M1同比趋弱或源于单位活期存款的降幅大于居民活期与M0等的增幅。

展望后续，适度宽松的货币政策将持续提供信贷和社融稳定增长的良好环境。1月金融数据“开门红”后，可持续性或成为政策关注重点。央行在2024年四季度货币政策执行报告中再度重申“实施好适度宽松的货币政策”，并表示“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏。”后续，货币政策或密切关注国内信用环境，并根据经济、金融数据的表现来调整政策工具，以实现全年经济主要目标。

2. 常规跟踪：信贷和社融新增规模创历史新高

1月新增信贷51300亿，同比多增2100亿，边际改善主要源于企业信贷释放。拆分结构来看，居民部门新增贷款4438亿，同比少增5363亿，其中短贷减少497亿，同比减少4025亿，中长贷新增4953亿，同比少增1337亿。企业部门方面，短期融资改善较明显，短期贷款新增17400亿，同比多增2800亿，票据融资减少5149亿，同比少减4584亿。企业中长贷新增34600亿，创历年1月次高，同比多增1500亿。

1月新增社融70567亿，同比多增5833亿，贷款回暖而政府债融资回落。1月人民币贷款新增52194亿，同比多增3793亿。政府债券新增6933亿，同比多增3986亿。企业债券新增4454亿，同比多增134亿。委托贷款新增449亿，同比多增808亿，信托贷款新增623亿，同比少增109亿，未贴现汇票新增4653亿，同比少增983亿。

1月M2同比下行0.3个百分点至7.0%，新口径M1同比下降0.8个百分点至0.4%。存款结构中，企业存款下降2060亿，同比多减13460亿，居民存款新增55200亿，同比多增29900亿，财产存款新增3324亿，同比少增5280亿，非银金融机构存款减少11100亿，同比多减16626亿。

风险提示

经济变化超预期，政策超预期。