益智：未披露的减持会损害投资者利益

证监会多次强调将坚持“问需于市场、问计于市场、问道于市场”，持续加强与各类投资者沟通，及时回应投资者关切，不断健全投资者保护长效机制，对各类侵害投资者合法权益的违法违规行为严厉打击、一追到底。笔者洞察到非ST股票退市前后各方参与者行为的草蛇灰线，希望监管层高瞻远瞩、伏脉千里，及时推出对违法者的严刑峻法与对受害金融消费者足额补偿有机结合的示范性案例。

益智

浙江大学公共政策研究院研究员

浙江财经大学金融学教授、博士生导师

日前，中央金融办、中国证监会、财政部、人力资源社会保障部、中国人民银行、金融监管总局联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，旨在“稳住股市、打通中长期资金入市卡点堵点”，而股市最大的堵点就是中长期投资者的保护问题。如果金融消费者的保护，特别是非ST股票退市股东的保护可以参照网购消费者的高效超额赔偿，那么各种类型的中长期资金势必会积极入市。非ST股票退市的危害要远远高于一般的财务造假、内幕交易、非法减持等单一信息披露违法行为。因为后者即使情节恶劣，也不至于导致上市公司退市，但非ST股票退市属于信息披露违法复合体，包含了上述违法行为，并且已经实现对中长期投资者的精神和财富的双重损害，亟需高效足额补偿。

笔者此前(1月25日)在本栏提到，中银绒业是到目前为止，唯一没有受到处罚的非ST 退市公司。结果当天中银绒业便公告了其收到深交所的监管函。该监管函是深交所对中银绒业及其相关责任人存在信息披露违规、公司治理不规范等问题的一种正式书面认定，清晰地表明相关责任人存在违反证券监管规定的行为，明确指出了公司在信息披露方面的违规事实，这为投资者索赔提供了初步的证据支持，证明了上市公司相关责任人存在过错行为。笔者在文中对中银绒业商誉计提的质疑得到了明确的肯定，信息披露违法的背后，说明公司缺乏有效的内部控制体系来保障信息的准确、及时收集、整理和披露，从投资项目进展的跟踪到财务信息的整理和汇报，各个环节都存在流程不规范、监督不到位的情况。

其实，笔者一直在观察分析导致非ST股票退市的“首恶”和“帮凶”。以中银绒业为例，“首恶”可以说是中银绒业原第一大股东破产重整账户在2020年至2022年间累计减持超过16%的股份(约6.9亿股)，却从未发布减持公告，持有公司股份超过16%后，逐步减持至零的非法行为，直接导致中银绒业的股价剧烈波动，从2019年的2元左右，短暂拉高至2022年的4.17元后，又跌至退市前的0.17元，严重损害了中小投资者的利益。减持信息(减持原因、价格区间、方式及时间等关键要素)的缺失，使得其他股东无法及时采取应对措施，存在利益输送嫌疑，加剧了市场的不公平性，属于严重的信息披露违法行为。

根据相关规定，中银绒业的破产重整账户协议转让的股份，受让方在受让后6个月内不得减持其所受让的股份。如果大股东通过协议转让方式减持股份，导致其不再具有大股东身份的，出让方和受让方应当在6个月内共同遵守任意连续90个自然日通过集中竞价交易减持股份合计不得超过公司股份总数的1%的规定，而这些法定披露信息显然没有披露，市场并不知道谁在何时分别接走了16%的股票，各有多少比例，又是怎样继续减持的。破产重整账户自身也属于《中华人民共和国证券法》定义的“特定股东”，其股份来源于债务重整而非二级市场买入，因此，减持行为需要更为严格地遵守限售期、披露要求等规定。其自身通过集中竞价交易减持时，任意连续90日内减持的比例也不得超过公司总股本的1%，而该账户在两年内持续未披露大规模减持行为，存在利用未公开信息套现的嫌疑。紫光股份的破产重整股东在减持前进行了预披露，而中银绒业的同类股东却未履行这一义务，凸显其行为的主观恶意和系统性违规。

“帮凶”就太多了。中银绒业此前的第三大股东(持股4.02%)同样来源于债务重整而非二级市场买入，属于特定股东，在中银绒业退市窗口期的清仓减持行为涉及多项法律与合规问题，与退市时间高度关联，其可能提前知悉公司风险，涉嫌内幕交易及违反减持规则，对其他中小投资者及国有资产造成重大损失。中银绒业的第三大股东在退市窗口期(2024年5月至6月)，以每股0.5元的价格陆续减持了1.71亿股，远低于其每股5.87元的贷款坏账折股成本。根据《上市公司股东减持股份管理暂行办法》，特定大股东在“破发、破净或分红不达标时”不得减持，且减持需遵循“实质重于形式”的穿透式监管。第三大股东在股价破1元面值时的减持，直接导致中银绒业在十几个交易日就锁定面值退市，与众多ST股票和*ST股票的未退市形成鲜明对比。

即使中银绒业的第三大股东利用持股比例低于5%的借口，规避信息披露义务，规避监管而进行“绕道减持”。《中华人民共和国公司法》第21条规定，股东不得滥用权利损害公司或其他股东利益，其在跌破面值窗口期的减持直接导致中银绒业退市，造成其他股东巨额损失，构成权利滥用。此外，中银绒业的第三大股东以远低于抵债折股价格减持股票，使国有资产遭受重大损失，其决策的合理性与合法性受到质疑，可能违反国有资产保值增值的监管要求，须对相关决策流程进行审计披露，追究相关人员渎职导致巨额国有资产流失的责任。《中华人民共和国企业国有资产法》第53条规定，国有资产转让需在产权交易场所公开进行，否则交易无效。无巧不成书，中银绒业的第三大股东在其他上市公司中持有的债转股在谋求减持时，因审批流程繁琐冗长而卡壳，这一鲜明对比使市场有理由质疑其是否违规越权交易、内幕交易或与其他股东合谋操纵股价。

1月15日，北京产权交易所发布了持有中银绒业255474983股流通股，持股比例为5.99%的第二大股东某国有银行招募意向买受人的信息，有效期至2025年10月10日。该行同样属于特定股东，但其减持流程的复杂性与时间之长，更加证明了在退市窗口期，中银绒业第三大股东减持行为的可疑。当然，上述第二大股东的减持信息披露依然不充分，应该通知中银绒业在退市板发布正式公告，以消除信息不对称的情况。即使退市到老三板的公司，其大股东(持股超过5%)减持股份仍需遵循全国股转系统的信息披露规则，需提前预披露减持计划。

非ST股票在极短的时间内退市，其老股东都是风险厌恶者，理应享受原来主板市场的监管保护，而不是与其他因为重大违法的ST 退市公司一视同仁。中银绒业是信息披露的第一责任人，需及时公告可能影响股价的重大事项，即第二大股东的减持计划。第二大股东若通过非公开渠道(如北京产权交易所)发布减持询价信息，可能涉及“绕道减持”，需根据《减持办法》的实质重于形式原则，要求其通过上市公司公告。

进入乙巳年，草蛇灰线的迹象越来越多。中银绒业的第一大股东是私募合伙基金，持股比例为6.39%，加上其执行事务合伙人4.01%的股份，却掌控了所有的董事席位和高管任命，而作为债转股变成中银绒业股东的三家国有银行只有一个监事席位，连监事长都是只占10.4%的两个一致行动人委派，而监事会根据依据《中华人民共和国公司法》及证监会的相关配套制度，将在2026年元旦之前被董事会里的审计委员会取代，国有资产监督权和经营权的旁落，导致国有资产巨额损失。三家国有银行的债转股是以前贷款失误产生的坏账形成的，其共同持有的10.37%股份，可以视为隐性的被动一致行动人，却由于第三大股东的股东权利滥用导致退市，股价几乎归零。奇怪的是，退市半年多后，剩下的两家国有银行却对自身股票的巨额贬值没有任何有效的举措，投资者只在非正式渠道发现有大股东在每股0.2元附近询价减持认赔。要知道，这三家国有银行的静态折股成本都是每股5.87元，现在正是国有银行挺身而出，征集广大中小股东委托权发起恢复上市申诉和索赔的关键时刻。

为解决社会广泛关注的“小案重罚”和“类案不同罚”问题，市场监管总局于2月7日发布《市场监管行政违法行为首违不罚清单(一)》及《市场监管轻微行政违法行为不予处罚清单(一)》。没有违法行为、长期股东没有主观过错和获利的非ST股票，在股价连续20个交易日低于一元是否也应该免遭“一元面值退市规则”的处罚？

证监会多次强调将坚持“问需于市场、问计于市场、问道于市场”，持续加强与各类投资者沟通，及时回应投资者关切，不断健全投资者保护长效机制，对各类侵害投资者合法权益的违法违规行为严厉打击、一追到底。笔者洞察到非ST股票退市前后各方参与者行为的草蛇灰线，希望监管层高瞻远瞩、伏脉千里，及时推出对违法者的严刑峻法与对受害金融消费者足额补偿有机结合的示范性案例。

本文由作者首发于金融投资报

编辑|龙笑

校检|袁钢

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