五年三冲IPO，八马茶业缘何死磕上市？

文：向善财经

新年刚过，喝“茶”成为港交所主旋律，古茗这个全国知名茶饮品牌登陆港交所，预计2月12日上市交易。

除古茗外，主营茶叶的八马茶业也在年前向港交所主板提交上市申请书，华泰国际、农银国际、天风国际为其联席保荐人。

然而，这不是八马茶业第一次冲击IPO。

自2013年开启上市辅导后屡冲A股屡败屡战，但似乎并没有挫败它的上市热情。过去5年间，八马茶业曾于2021年4月、2022年8月分别向深交所创业板、主板发起上市申请，但最终均以公司撤回申请告终。

多像一个勤勉，却未能如愿的高考学子。

如今，不甘心的八马茶业直接换个“考场”，这次能如愿吗？

//励志十年，四次落榜

前三次的“落榜”，有点被主考官针的意思，不太喜欢你这一款。

深交所创业板发行上市的暂行规定中，“酒、饮料和精制茶制造业”属于创业板推荐暂行规定“负面清单”禁入行业之一。经过和监管层的几次博弈拉扯，最终八马茶业撤回了上市的申请。

而港交所不像深交所，“爹味”没那么浓，不讲那么多，更偏爱现金流，品牌力。意思就是别整那有的没的，只要能本本分分赚到钱，双手双脚欢迎你来。

根据天眼查APP显示数据，结合今年的招股书，可以看到八马茶业近6年的财务数据。

根据向善财经统计，2019年-2024年前三季度营收分别为10.23亿元，12.66亿元，17.44亿，18.18亿元、21.22亿元、16.47亿元；同时期利润分别为9088万，1.16亿，1.62亿，1.66亿元、2.06亿元、2.08亿元。

增长的势头非常猛，即使是在全国口罩的那几年，依然韧性十足。

但是就像这几年丈母娘选女婿，考上公务员的要优先考虑，因为国家已经帮你筛选过一遍了，考过公的朋友肯定都懂其中的含金量，不说人中龙凤，至少下限不差。

在当年深交所这个丈母娘的夺命连环46CALL中，暴露了八马茶业的多个问题。

首先是关联交易多。在当年的证监会第一轮问询中，要求八马茶业详细披露与实控人、董监高人员及其亲属持有的多家企业存在的关联交易情况，就是怀疑有左手倒右手的嫌疑。

八马茶业是一个很典型的“家族企业”，控股股东、实际控制人是一家兄妹及配偶，当时几人合计直接持有八马茶业62.80%，均在公司任职。

2020年，八马茶业向前两大供应商勐海县杨聘号茶叶有限公司和福建广林福茶业有限责任公司，分别采购普洱茶定制成品茶和白茶定制成品茶，采购金额分别高达5058.90万元以及1亿元。

天眼查App显示，在八马茶业供应商实控人及控股股东信息中，均有八马茶业的董事和控股股东。其中，勐海县信记茶叶有限公司不仅与八马茶业子公司云南信记号重名，地址也都为“云南省西双版纳傣族自治州勐海县勐海镇曼尾村村委会曼垒村民小组”。

加上和亲家们公司的关联交易，但这部分金额其实很小，深交所当时对八马茶业的态度有点疑罪从有的意思。

关于家族联姻，中国企业资本联盟中国区首席经济学家柏文喜认为，通过家族联姻，八马茶业可以与泉州其他知名企业实现资源整合，共享渠道、技术和客户资源，提升市场竞争力；然而，家族联姻可能导致企业内部管理复杂化，决策效率降低，甚至可能出现利益冲突等问题。

对于这个问题，向善财经认为，其实关联交易等问题并不致命，家族企业也有做的很好的，比如都在南方伟明环保。

只是倘若八马茶业真的过审，这些知根知底的亲家们到时候能认购多少，可能是投资者们需要重点关注的，港股和A股市场不太一样的地方，投资者比较现实，新股赚钱的概率没A股那么高。

毕竟几十个亿的大项目，能挣到大钱怎么能少了自己人，您说是吧？

第二是行业集中度不高，从市场结构看，行业高度分散，集中度不高。前五大高端茶企市场占有率由2019年的5.3%仅提升至2023年的6.2%。

截止23年，按销售收入统计，公司在高端茶叶市场的份额为1.67%，排名第一，其余四家分别为1.6%，1.61%，1.01%，0.95%，0.93%。

这比较符合大众的认知，因为茶业和白酒很像，除了饮用之外还有极强的社交属性。不同的是，喝酒需要餐饮配合，拿上桌个茅台就倍儿有面，喝茶就不一样了，讲一个雅字，也不需要佐餐。

据向善财经自己的体会，高端消费者在招待或自饮的过程中，基本不认牌子，也没什忠诚度可言，可能哪个茶店装修的好，哪个老板会来事，哪个茶舍的小姑娘嘴甜又漂亮，就买哪个，或者经常光顾了，因为产品的同质化很严重。

招待客人也很少说是哪个牌子的，看中的还是环境和格调高低，这样的消费习惯是经年累月形成的，改变需要很长的时间和金钱，也是现阶段高端茶业难以品牌化，规模化的原因之一。

所以虽然社交属性像白酒，但是逻辑全然不同，他更像十月稻田，你可能会问，一个卖大米的跟一个卖茶的有啥瓜葛？

当然有，因为他们都是偏刚需（当然高端茶业刚需属性会弱一点），市场规模庞大，饮用/食用频率高，市场相当分散，且都是农作物，还都是贴牌然后加工生产的。

而十月稻田的主营业务和融资之前描绘的蓝图相比，相差甚远。

第三是重营销轻研发。当时广告费比研发费高10倍，研发投入分别为570.22 万元、328.01 万元和664.12万元。研发费用占营业收入比重分别仅为0.56%、0.26%和0.38%，聊胜于无。

当然这是因为当时创业板的要求，本身就是个卖茶叶的，倒是无伤大雅。

但暴露出的问题值得关注，销售费用占比奇高，且效果没想象中的大。销售费用常年占比超过30%。

说白了就是品牌力太弱，始终没有形成品牌效应。

由此可见，当年八马没能成功上岸，除了考官的“偏见”之外，自身条件也不够好。

但是三十年河东，三十年河西，如今换了主考官，又积累了“失败”的经验，能否上岸呢？

//更宽松的“考试”，能否如愿“上岸”

之前的上市失败，监管层出的题是：科技，创新，数字化，可复制的数字快马。

八马茶业的解是：传统，依赖人工，产品同质化，既无科技含量，也无老字号溢价，可以说既没读懂也没蒙对。

如今转战港股，题目虽然更好做了，但是相比A股的融资效果，港股是差了不少的，特别是对消费类的公司，本身就不是很友好，给的估值也不高。

多数公司谋求上市，其实就是为了融资然后扩大生产，做大做强，不知道八马茶业是不是看到了茶叶市场的巨大机会，从而不断尝试上市。

然而就这十年间的增速和融资动作来看，似乎并没有什么突破性的超高增长。

倘若真的机会巨大，坐拥得天独厚的亲友圈，利润增长稳定的八马茶业，不知是因为怕稀释家族股权还是其他原因，融资动作少的可怜。

究竟是资本不爱，还是想保护家族利益，咱们不去臆测。

主要看当初的问题有没有的到改善，据向善财经观察，似乎改善并不是很大。

关联交易不用说了，都是亲家，哪能说没就没；销售费用占营收的比例依然在30%以上；行业集中度依然不高。

这次的融资用途相比之前，多了一条“收购或投资于茶行业的参与者”，那收购或者投资将来必然会产生的就是商誉的问题。

就目前来看，这个企业似乎还没有展示过自己的投资能力，能否用好这笔钱是个大问题，参考蒙牛的收购失败案例，更分散的茶叶行业想要通过收购做大不简单。

虽然根据弗若斯特沙利文报告，公司的很多产品销售和规模都是全国第一。

但是茶叶和其他农产品不同，受天气产地品种的影响，茶叶是一个很难标准化的农产品，没有稳定的价格，非标的产品就造成了行业本身就是一条剪不断理还乱的麻绳。

巧妇难为无米之炊，参考先八马一步登陆港股的澜沧古茶的情况，上市第二年，业绩直接大变脸，上市首年净利润就大跌近八成。天福茗茶24年中期，业绩下降三成。

所以，在向善财经看来，关联交易品牌力弱都不是大问题。

问题是，茶叶行业本身就大而无序，公司经营属性是零售+农业，这两者一结合，经营难度直线上升，从净利率就能看出来，公司行业高端产品体量排第一，净利率常年在10%，参考澜沧古茶，天福茗茶上市后的业绩表现，这个利润率可能还不是很稳。

农业本身看天吃饭，虽然现代科技的应用已经让行业对天气的依赖大为改观，但是茶叶本身娇嫩，对老天爷的依赖程度还是比较大的，只能依靠后续科技的进步来改善。

所以八马茶业能优化的点可能还在于零售端，参考零食等重销售的行业，如果能打通互联网+线下直营的组合，不断提升品牌形象，或许有机会做行业的颠覆者。

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