IPO雷达 | 狂卷非洲卫生巾市场的乐舒适赴港IPO：汇兑收益拉升业绩，经销商大进大出

近年来，女性必需品卫生巾价格越来越贵且频频出现质量问题，并多次登上热搜，中国卫生用品企业乐舒适有限公司（下称“乐舒适”）凭借约0.34元/片的超低价卫生巾，出海非洲市场“攻城略地”，远低于国内动辄1-2元的单片价格，其核心业务婴儿纸尿裤单价同样比国内品牌售价折半。日前，公司已递交赴港上市招股书。

乐舒适是一家专注非洲等新兴市场的国际化卫生用品公司，主要从事婴儿纸尿裤、卫生巾和湿巾等婴儿及女性卫生用品的研制、制造和销售，前身是森大集团内部业务分部，通过广州森大开展销售快消卫生用品。

乐舒适在非洲婴儿纸尿裤、卫生巾市场均为龙头。公司主营收入中，婴儿纸尿裤、卫生巾分别占总营收的75%、17%。

根据弗若斯特沙利文报告，以 2023 年销量计算，乐舒适在非洲的婴儿纸尿裤市场和卫生巾市场均排名第一，市场份额分别为 20% 和 14%。若按销售收入排名，则都排名第二。凭借超过15年的全球化经营，公司在非洲多国的卫生用品行业属于行业龙头。

近年来，乐舒适计划进军拉丁美洲及中亚市场。

公司赴港IPO的募集资金计划用于扩大整体产能及升级生产线、在非洲等地区营销及推广活动、战略收购卫生用品行业业务、升级CRM系统、聘用管理顾问公司对新市场及新产品分析、营运资金及一般公司用途。招股书显示，乐舒适已经在非洲8个国家建设了44条生产线。

产品单片价格下降 汇兑损益增厚利润

乐舒适主攻的新兴市场即主要位于非洲、拉丁美洲及中亚经济体。据弗若斯特沙利文报告，新兴市场的婴儿纸尿裤、婴儿拉拉裤及卫生巾市场规模稳步增长，在非洲，市场规模从2019年的27亿美元增长至2023年的36亿美元，复合年增长率为6.7%；预计该上升趋势将会持续，市场规模在2028年将达52亿美元，复合年增长率为8%。

乐舒适营收随市场需求增长而稳步攀升，其收入由2022年的3.2亿美元增长28.6%至2023年的4.1亿美元。2024年前三季度，公司收入为3.3亿美元，同比增加7.2%。招股书披露其收入增长是由于提高在现有非洲市场的渗透率，同时借助品牌知名度及广泛的销售网络将业务扩展至拉丁美洲及中亚。

《财中社》发现，营收增长的同时，公司净利润增长更是明显：由2022年的1840万美元大幅增加251.7%至2023年的6468万美元。2024年前三季度，公司净利润7228万美元，同比增加54.1%。报告期内，公司净利率分别为5.7%、15.7%以及21.6%；乐舒适解释称，净利率大幅增加的原因是毛利率改善及外汇亏损减少。

2024年前9个月，公司外汇亏损从2023年同期的-969万美元扭亏为盈至177万美元。之前的2022年和2023年，乐舒适汇兑损失分别为436万美元和1375万美元。

但公司毛利润增长则没有净利润那么惊人。2022-2023年以及2024年前三季度，公司毛利率分别达到23%、34.9%以及35.4%，同期毛利分别为7353万美元、1.4 亿美元以及1.2亿美元。公司解释称，毛利率有所提高主要是因为纸尿裤及卫生巾的原材料价格下降。

与国内卫生巾巨头恒安国际旗下七度空间相比，乐舒适走的是“薄利多销”。七度空间2024年上半年毛利率高达62.7%，乐舒适的毛利率仅有七度空间一半左右。

随着产品销量增加，乐舒适产品的平均单价大多在下降，公司“量升价跌”。婴儿纸尿裤单片售价从2023年同期的8.86美分降至2024年前9个月的8.3美分，婴儿拉拉裤单片售价从2023年同期的9.61美分降至2024年前9个月的8.66美分，湿巾单片售价从2023年同期的1.04美分降至2024年前9个月的0.96美分。

唯一在涨价的只有卫生巾，2024年前9个月乐舒适卫生巾价格4.72美分/片，折合人民币约0.34元，同比增加0.9%。

批发商网络快进快出 终止合作比例飙升

乐舒适的销售渠道主要包括批发商、经销商、商超和其他零售商。批发商贡献了60%以上营收，经销商贡献超30%营收。

根据销售网络来看，与公司合作关系时间久的批发商和经销商关系比较稳定。截至2024年9月30日，与乐舒适合作关系在一年及以上的批发商数量超过1300家；合作关系超过三年或以上的批发商数量超过800家，经销商数量超过180家。

而且，批发商终止合作的比例在飙升。2022-2023年及2024年三季度末，乐舒适分别拥有2003名、2162名及1965名批发商；不活跃批发商分别为575家、539家以及711家，可以看出不活跃的批发商数目在逐渐增加。2024年前9个月，乐舒适新增批发商514家，新增批发商少于不活跃批发商，导致批发商数量显示为净减少。乐舒适在招股书中解释，当某批发商在相关年度或期间并未为公司收入作出贡献时，即认为该批发商不活跃也就是终止合作关系。

乐舒适终止合作的经销商同样在大幅增加。在2022-2023年以及2024年前9个月，公司分别拥有293名、410名及415名经销商，终止合作的经销商从2023年14家大幅增加到2024年前9个月的75家。即便是2022年全年，公司不活跃的经销商也只有50家。

在非洲市场获得成功的乐舒适，未来将继续进军拉美及中亚市场，目前来看，非洲营收占比仍有98.2%，拉美及中亚市场尚未获重大突破。

乐舒适未来能否凭借全球新兴市场继续保持增长势头，弯道超车成为卫生用品行业下一个巨头？

来源：财中社