基金跳不出周期，DeepSeek或许可以？

本文来自微信公众号：字母榜，作者：彦飞，编辑：王靖，原文标题：《坤神已死，梁哥当立》，题图来自：视觉中国

今年春节的变化之一是，喝白酒的年轻人越来越少，白酒销量继续不温不火。反而是大红大紫的DeepSeek，连村里的长辈都能聊上几句。

字母榜注意到，春节餐桌上，年轻人对于高度数白酒的兴趣继续下滑，习惯以啤酒、葡萄酒或无酒精饮料取而代之。白酒几乎成为中老年人的专用饮料。

行业数据也佐证了这一趋势。国信证券在1月下旬的一份研报中指出，今年春节，白酒动销能见度逐步提升，但受到礼赠需求下滑、商务活动仍然较弱等因素影响，预计行业整体同比下滑双位数左右。

另一边，刚刚以“小力出奇迹”震动全球AI行业的创业公司DeepSeek，成为今年春节最火热的公众议题之一。无论是过年返乡的年轻人，还是三四线城市的出租车司机，小学文化的村头大姨，都能聊上几句DeepSeek，甚至在国产情怀的驱动下，刷抖音给DeepSeek点赞。

白酒与DeepSeek一降一升，折射出张坤与梁文锋两位基金大佬的命运分野。

今年1月20日，易方达基金披露2024年第四季度季报。作为曾经执掌千亿的“公募一哥”，知名基金经理张坤的管理规模再度缩水，从去年第三季度末的约691亿元降至589亿元，降幅超100个亿。

此外，报告期内，张坤管理的4只基金均陷入亏损，最大回撤幅度接近10%，且均跑输业绩比较基准：易方达优质精选、易方达蓝筹精选、易方达优质企业三年持有和易方达亚洲精选分别亏损9.84%、9.81%、8.6%和6.67%。

同一时间，幻方量化和DeepSeek的掌门人梁文锋却在高歌猛进。

就在易方达披露上季度业绩的同一天，DeepSeek发布新一代推理模型R1。作为一款开源模型，R1在数学、代码、自然语言推理等任务上表现优异，号称可以比肩OpenAI当前最强的o1模型正式版。更重要的是，DeepSeek只花费了相当于OpenAI零头的资金、资源，就拿出了堪与o1比肩的产品。

R1发布后，DeepSeek迅速成为全球最受关注的AI公司之一，就连马斯克都要隔空点评几句。与此同时，DeepSeek APP在全球140个手机应用市场登顶，上线18天累计下载超1600万次。

梁文锋搞AI大模型，原本是为幻方量化的基金交易服务。截至2017年底，幻方量化几乎所有量化策略均已采用AI技术。但2023年7月，幻方量化成立DeepSeek，专门做AI大模型和AGI（通用人工智能）。

彼时，幻方量化董事总经理陆政哲在朋友圈称，“AGI不是用来炒股的，有大得多的用处和大得多的价值。”但仍然有不少人认为，这只是幻方量化的小打小闹，而AI大模型注定是巨头的游戏。

张坤同样持有“AI巨头论”。他在易方达蓝筹精选2023年年报中表示，这轮 AI 革命中，科技巨头依然在引领，其快速构建的最强基础设施、招募的全球最优秀人才成为重要的条件，而它们能够持续产生现金流的利基业务则是这一切的前提。

与此同时，易方达也继续在白酒之外，重仓阿里、腾讯等互联网科技股。根据2024年年报，易方达蓝筹精选的前十大重仓股中，除了贵州茅台、五粮液等5只白酒股，腾讯和阿里两大科技股位列前两位。

然而，张坤虽然仍是“公募一哥”，但曾经带领基民日进斗金的“坤神”早已不复当年辉煌。过去几年，他的管理规模一直在下降，回报率也大不如前。

另一边，梁文锋的幻方量化也遭遇挑战，管理规模早已不再是千亿级别。去年11月，幻方量化管理人员李橙因个人事项被带走、协助调查，也让这家量化私募的前景蒙上一层阴影。

不同的是，梁文锋通过培育DeepSeek，从基因跃迁至AI，把握住了史诗级新机遇。而酷爱白酒、标榜“价值投资”的张坤，依然停留在上一个时代。相比金融业的起起伏伏，唯有技术创新，才是抵御并穿越行业周期的制胜武器。

一

上一个十年，同为基金掌舵者，张坤要比梁文锋显赫得多。

张坤2008年入职易方达，十几年间持续重仓白酒行业，尤其是茅台。随着2020年茅台登顶A股“股王”，张坤管理规模飙升至1255亿元，成为名副其实的“公募一哥”，也坐稳了粉丝口中的“坤神”宝座。

随后四年间，基金行业整体下行，被套牢的基民比比皆是，“坤神”也难逃大趋势拖累，在管规模一降再降，投资回报也不复当年之勇。不过，即便下滑明显，张坤依然是目前唯一一个管理规模超500亿的公募基金经理。

相比之下，当张坤在基金赛道崭露头角时，2008年的梁文锋刚刚迈出创业第一步。根据公司介绍，最初七八年里，创始团队就在探索将技术应用于投资交易，从零探索基于机器学习的全自动交易。

2015年，幻方量化正式成立。一年后，公司将首个基于GPU和深度学习算法的股票仓位用于实盘交易。在此之前，它的算法主要依靠线性模型和机器学习算法，并使用CPU进行计算。

幻方量化自此一只脚跨入AI赛道。但在这一阶段，梁文锋和团队主要将AI用于量化投资，如今备受关注的大模型和AGI并未被提上日程。

两位基金大佬的高光时刻，都在2020~2021年前后。

彼时，在A股结构性大牛市的推动下，国内基金市场明显过热，其中普通股票型基金指数上涨55%，远超上证指数同期14%的涨幅，“爆款”基金成为万千基民追捧目标。国内公募基金规模突破20万亿元，刷新历史最高纪录。

诸多基金“顶流”中，张坤的易方达以远超大盘的收益率睥睨群雄，总共帮基民赚取399亿元，而“坤神”的名号也从此叫响。

差不多同一时间，幻方量化在AI的助推下，也交出了量化圈子的顶级成绩单。

幻方量化2019年的管理规模刚刚突破百亿；2020年投资约2亿元的AI超级计算机“萤火一号”投入运行，搭载1100块GPU；2021年，配备约1万张英伟达A100芯片的“萤火二号”上线，算力提升至“萤火一号”的18倍，同年幻方量化成为国内售价突破千亿的量化私募基金，跻身“四大天王”。

不过，彼时在外界眼中，张坤的分量要比梁文锋重要得多。

对于基民而言，量化投资的进入门槛和潜在风险远超常见的公募基金。基于AI的投资决策被包裹在技术迷雾中，似乎也远不如挥斥方遒的“坤神”牢靠。于是，不断给基民赚钱的张坤拥有疯狂的“粉丝团”，梁文锋却没有多少人追随。

即便在投资圈内部，两人的评价也相去甚远。

十余年抱定茅台不放松的张坤，在茅台股价一飞冲天后，被贴上了“价值投资”传道者的标签，甚至一度被称为“中国的巴菲特”。相比之下，梁文锋出道更晚，且专注于略显非主流的量化交易；幻方量化试图把AI引入投资决策，在很长时间里也被视为一种宣传噱头。

毕竟，从表面上看，幻方量化的技术与其他量化机构没有太大区别。它的投资业绩也不算特别出色。就在规模破千亿的2021年，当年底幻方量化承认，由于规模急速扩容、策略迭代没有跟上，“超额收益已经归零”，高管不得不在朋友圈公开致歉。

在“坤神”如日中天的岁月里，梁文锋并不是基民眼中闪亮的明星。试图赶上AI快车的幻方量化，也远未展现出如今的历史级潜质。

二

在上一个十年，作为基金经理的张坤与梁文锋，都试图以自己的方式，熨平金融行业的周期性波动。

张坤试图以“价值投资”解决长期问题。

以最简单的语言描述，所谓价值投资，就是找到好公司，并长期持有其股票。这套理论由“股神”巴菲特发扬光大，而张坤也试图向其靠拢。

过去十年，张坤围绕“白酒”和“消费”两条赛道密集下注，特别青睐那些受外部环境拖累处于股价低谷的优质个股。例如，2013年第二季度，张坤逆势加仓茅台等白酒股，三年后茅台从77元涨到214元，“坤神”一战成名。

随后，张坤继续布局白酒，易方达一度被戏称为“全球第三大酒庄”，与罗曼尼康帝和拉菲并驾齐驱。同时，张坤还围绕消费主题，买入泡泡玛特、李宁、青岛啤酒、上海机场、爱尔眼科等明星个股，试图构建白酒之外的消费投资矩阵。

相比之下，梁文锋更相信“技术创新”。

基于数学模型的量化投资，本来就格外依赖技术能力。梁文锋试图更进一步，2015年幻方量化成立，第二年就开始将AI运用于量化交易。到了2019年，幻方量化还成立了AI公司幻方AI，先后搭建“萤火一号”和“萤火二号”两大算力平台。

幻方量化基于AI的投资策略，在许多时候表现尚可，并在多重因素影响下冲破千亿天花板。据私募排排网统计，截至2023年4月，幻方量化历史累计收益率为181.63%，年化收益率超18%；旗下具有历史数据的100只基金中，94只均为正收益。

然而，在更短的周期内，“AI+量化投资”似乎并不能让投资回报更加稳定。

2021年，幻方量化在规模膨胀之后业绩明显下滑，大部分产品年内超额降至负值，低风险产品更是大面积亏损。在当年12月底的致歉声明中，幻方量化表示“深感愧疚”。

同时，幻方量化解释了业绩回撤的原因，特别提到“公司人工反复检视了AI投资决策”，认为AI选出的股票从长期价值来说基本没有问题，但在买卖时点上没有做好。当市场风格剧烈切换时，AI会倾向于冒更大的风险来博取更多收益，进一步加大了回撤。

整体来看，张坤路线被更多人视为优于梁文锋路线。这一方面由于易方达体量更大，业绩也更出色。更关键的原因是，基于“长期价值”做投资，似乎更让基民“安心”。而基于AI做投资，总是会陷入“拼手速”乃至“割韭菜”的质疑。

这种非专业投资人的质疑声，甚至迫使幻方量化官方发文，进行解释和辩白。

去年7月，幻方量化官方发文，对外界有关“量化投资等于高频交易、导致A股下跌”等说法进行回应。除了厘清量化投资的基本概念外，幻方量化还指出，绝大部分量化交易都不是高频交易，量化投资的赚钱方式与主观投资并无本质区别，量化投资在多数情况下抑制了市场波动，等等。

然而，真正让梁文锋走向神坛的，并非幻方量化的“自白书”，而是去年底跃过龙门的DeepSeek。

成立于2023年4月的DeepSeek，诞生之初曾被质疑“AI炒股”，迫使幻方量化方面出面回应，强调“AGI不是用来炒股的”。但过去一个多月，Deep Seek V3和R1相继出世并席卷全球，梁文锋才算真正完成从量化投资到AI大模型的跨界。

与此同时，张坤却不复昔日辉煌，易方达的规模和业绩持续走低。曾经被基民追捧的“价值投资”，也随着基金业绩下滑而显得黯然失色。

重要原因之一是，在A股投资语境下，所谓“价值投资”往往收敛为对明星标的和热门赛道的追捧，而非基于企业基本面研究，对长青企业的挖掘和下注。

比如，张坤2021年底建仓泡泡玛特，彼时其股价距离巅峰已经腰斩，从技术层面算是“抄底”。但整个2022年，泡泡玛特股价依然一路下行，从当年1月的40港元以上跌至年底的不到20港元。

损失惨重的情况下，张坤选择“割肉”止损。不料，泡泡玛特股价2024年之后重回上升轨道，如今已升至100港元上方。

面对金融行业的周期波动，以及个股的跌宕起伏，投资风格十年没有大变的张坤，并未展现超越周期的能力。昔日“坤神”，如今被一些赔了钱的基民戏称为“坤狗”。

而在同样的环境中，幻方量化也没有做得更好。但梁文锋三年前还在为基金赔钱道歉，如今却凭借DeepSeek，一跃成为AI顶流。两位名噪一时的基金掌门人，虽然都没能打破基金行业的周期，最终却由于技术预见力的差异，在命运的十字路口分道扬镳。

三

张坤与梁文锋地位互换的深层意义是，“价值投资”的价值或许被长期扭曲和高估，而技术创新的威力常常被轻视。

幻方量化前几年囤了上万块英伟达芯片，一度被质疑用处不大。毕竟，作为一家私募基金，幻方量化虽然贵为私募“四大天王”，与易方达等公募相比，其规模和盈利也都不算突出。基于AI大模型的投资策略，似乎也并没有强于死守茅台、腾讯的“价值投资”古典玩法。

但技术创新的特点是，它的价值不是逐渐发挥，而是爆炸式释放。在奇点到来之前，其价值总是被严重低估，直到范式革新骤然到来。

幻方量化此前试图以AI做量化投资。或许，当时梁文锋和团队也看不清这些投入能够带来怎样的回报。“萤火一号”和“萤火二号”由幻方AI操盘，直接目的是给基金提供数学和模型方面的助力，其技术路径和想象空间远不及后来的DeepSeek。

但在2022年底，OpenAI的ChatGPT震撼全球科技圈后，梁文锋展现出超前的技术前瞻力。第二年4月，幻方量化成立DeepSeek转向AGI，成为国内最早大举布局这一赛道的团队之一。

梁文锋没有陷入“AI+量化投资”的窠臼，而是果断跃入新的蓝海。正是基于他在AI方面的远见，才有了当下DeepSeek的爆火。

“坤神”退位、梁哥崛起，再度印证了管理学家熊彼特“创造性破坏”的创新理论。

该理论认为，当景气循环陷入谷底时，一些市场参与者不得不退出，另一些人则以创新求生存。这些创新者最终会让景气度提高，从而带动整个产业的发展。这也意味着，每一次的萧条，都蕴藏着技术创新的可能。

以上述理论衡量，过去三四年，国内基金行业整体下行，迫使许多基金经理淡出，就连张坤等基金大佬也不得不改弦更张，对持仓风格进行部分修正。

身处行业腰部的梁文锋和幻方量化，承受着比以往更大的压力，做出改变的主观意愿也更强烈。如今回头看，2021年之后基金业绩下滑，其实也是梁文锋转向AGI、DeepSeek横空出世的先导条件之一。

面对整个基金行业的景气谷底，张坤选择守卫旧时代。他依然保持“价值投资”思维，继续重仓白酒，同时继续大量配置阿里、腾讯。

在最新的季报中，他提出了“顺周期期权”和“科技期权”的概念。前者指的是一些优质公司的业绩会随着宏观经济的好转——比如社零增速向上突破2%～3%区间——而继续改善；后者则是说，一些公司拥有顶级人才，同时具备大量数据和应用场景，并在AI方面持续大力投入，有望从中显著受益。

不难看出，张坤仍把筹码放在那些与社会景气度共振，或是具备强大研发能力的公司上。尽管从过去几年的投资战绩来看，易方达在白酒之外乏善可陈，但张坤围绕“价值投资”构建的投资哲学并未根本动摇。

相比之下，面对基金行业的不景气，梁文锋选择以技术创新自我革命。

无论规模还是回报，幻方量化从来不是顶级基金。即便有“AI+量化”的概念加持，它也没有跑出远超同行的增长曲线。单就做基金而言，梁文锋只能算是二线选手。

但与同行相比，幻方量化对AI大模型的投资独树一帜。它甚至比绝大多数互联网公司更早意识到了AI大模型的价值，并在前景尚不明朗时大手笔投入。这种对于新技术的All in，最终让梁文锋的公司跳出基金的周期循环，迈入新的增长图景。

在领跑十年后，昔日的“坤神”正在被梁文锋的光芒所掩盖。

对于任何一个身处景气周期谷底的行业来说，倘若死守旧范式，无论这一范式看上去多么合理，往往会陷入增长乏力的境地。反而是那些真正的技术创新，需要被企业更加重视，并将其作为率先跳出“内卷”的关键武器。

另一方面，All in技术创新的企业，在起步之初只需要把技术做到极致，不需要搞清楚变现模式，甚至也无需框定其用途和边界。技术创新的爆炸式增长特质，不能以现有范式进行预测和推定，却总是能够在奇点时刻创造“神迹”，生长路径也会柳暗花明。

梁文锋和DeepSeek的成功，进一步验证了技术创新才是推动经济发展的核心要素。当一个行业尚未成熟时，范式创新常常被视为打开局面、创造增量的利器；但当行业模式被挖掘殆尽，要想让整个赛道向上突破，要害之处仍是新技术、新产品。梁文锋取代“坤神”，既是AI的胜利，也是技术创新再度反超范式创新的又一个里程碑。

参考资料：

字母榜，《服务崩溃，DeepSeek该给金主一个贴金的机会》

时代周报，《DeepSeek，为何出自量化基金公司？》

盒饭财经，《张坤难回基金顶流》

远川投资评论，《张坤的消费，不降级》

财经，《易方达基金张坤四季报：2024年底的估值比十年前更有吸引力》

本文来自微信公众号：字母榜，作者：彦飞

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