低通胀困局：原因分析及应对策略

（学之智经济原创）

人们普遍痛斥通货膨胀，因为通胀意味着手里的钱贬值了，持有的现金能够买到的东西更少了。在经济实践中，通胀其实并非坏事，温和的通胀是最为理想的状况，表明经济有扩张活力，同时又不存在风险。高通胀往往意味着经济供需失衡，甚至存在过度投机现象，出现资源结构性错配。通缩则是更为恐怖的现象，通常伴随着经济危机或衰退，市场处于萎缩状态，失业等社会问题可能加重。长期的低通胀状态虽然不像通缩那么危险，但是表明整体需求不足，经济动能减弱，市场信心和预期较差。

当前物价水平呈现出持续性低通胀特征

自2023年3月以来，我国CPI同比涨幅已经连续20个月低于1%，今年10月份为0.3%，离3%的政策调控目标有较大距离，呈现出典型的低通胀特征。今年物价走势显著低于预期。几乎所有市场机构都预计今年CPI涨幅会扩大，理由是扩内需政策持续加力必定能促进物价回升。然而，几乎所有市场机构的预测都错了。究其原因，除了为了避免立场错误而不得不唱多以外，更多地还在于需求不足问题仍然较为明显。

近段时间非食品价格走势就像扶不起的阿斗，已经连续两个月负增长，10月份同比下降0.3%，降幅比上个月扩大0.1个百分点。一方面，受国际油价波动影响，再加上天然气、煤炭等价格回落，能源类价格同比下降5.1%，降幅扩大1.6个百分点。另一方面，耐用消费品需求较弱，不少产业处于供大于求状态，使得耐用消费品价格整体下降。不少行业内卷趋势明显，价格战已经较为普遍，制造业利润率极为微薄，不少企业处于亏损状态。尤其是汽车行业，新能源小汽车、燃油小汽车价格分别同比下降6.6%、6.1%。在国内竞相降价的情况下，特朗普大选获胜之后明年将加征关税提升我国出口产品价格，这是一个值得思考的问题。

相对而言，食品类价格涨幅相对较大，但涨势依然较弱。10月份食品价格环比下降1.2%，走势显著弱于往年同期；同比上涨2.9%，涨幅收窄0.4个百分点。前期受台风等极端天气影响食品价格上涨较多，10月份天气晴好利于鲜活食品生产储运，猪肉、鲜菜、鲜果、水产品等价格环比均明显回落；同比分别为14.2%、21.6%、4.7%、1.4%，涨幅均收窄。猪肉价格对CPI的拉动作用减弱到0.18个百分点，鲜菜和猪肉合计拉动CPI同比上涨0.62%；剔除鲜菜和猪肉以外的CPI同比为负值。这就表明，食品价格是支撑通胀维持在正值的重要动力来源，剔除鲜菜和猪肉以外的物价就处于通缩境况了。

资料来源：WIND、学之智经济

低通胀的几个主要原因

一是供给层面的原因，存在较为明显的供给扩张过度的情况。往好的方面说，供给扩张意味产能充足，生产能力较强，以及生产效率提升。然而，供给扩张过度，容易出现供需失衡，最终表现为价格非合理下降。虽然价格下降对于消费者来说降低了购买成本，但生产厂商盈利能力减弱，影响到员工收入水平下降，反过来又会削弱消费能力。这就形成了价格下跌螺旋，可能引起自我强化试需求萎缩。

供给过度扩张是较为普遍的现象，这需要引起重视。不仅传统劳动密集型行业供给过剩，越来越多的新兴领域也出现过剩现象。前几年快速扩张的新能源产业，产能过剩已经影响到行业健康发展进程，风电、光伏、锂电池产业链上许多企业都承受亏损之苦。农业领域供给过度扩张现象也较为显著，除了鲜菜等受季节性影响且不能长期储存的农产品以外，其他许多领域都存在产能过大。例如，一些生猪养殖企业为了提升市占率，逆周期亏本扩产能，猪周期已被烫平，猪肉价格低于很多企业的成本线；又如，牛奶行业，近几年奶牛牧场快速扩张，存在全国性奶源过剩现象，头部牛奶上市公司股价大幅下跌。食品餐饮领域也有明显的过剩，不少企业借着资本的力量快速增加连锁店规模，但很多都撑不过5年。

二是需求层面的原因，存在较为明显的需求扩张放缓情况。从中长期因素来看，人口老龄化加快，近两年出现人口负增长，新生婴儿减少，客观上意味着需求扩张放缓。从现实情况来看，随着经济增长放缓和房地产市场调整，居民收入预期减弱，不确定性风险上升，自然就降低了消费欲望。从债务负担来看，我国居民部门杠杆率已经高于许多发达国家，并且我国居民负债大都是中长期住房按揭贷款，严重削弱了消费能力和预期。截至今年三季度，我国居民部门杠杆率63.2%，负债规模大概80万亿元左右，杠杆率已经显著高于欧元区，与日本已经较为接近。

资料来源：WIND、学之智经济

三是货币供给的原因，新增的货币供应量可能并非促进需求增长，而是进一步推动生产扩张。在经济学理论里，货币供应量的增加意味着单位产品的货币增多，那么就表现出价格上涨特征，即通货膨胀等同于物价上涨。然而，这样的观点不一定正确。当新增的货币投向了生产端，其结果将是促进产能扩张，将推动市场上的产品供给增加。如果产品增加的速度快于货币供应量增长速度，那么就会表现出价格下跌现象。这就意味着，当货币供应量投向了生产端，就可能出现通货膨胀与物价下跌并存的现象。

资料来源：WIND、学之智经济

低通胀的应对策略

低通胀将对经济社会带来较大影响。企业预期未来商品价格上涨幅度有限，投资回报的吸引力降低，从而市场信心较弱，经济增长放缓。因预期需求增长不强劲，企业就会减少招聘或裁员，进而增加失业率，影响收入水平。消费则会减弱，从而影响总需求，将进一步加剧经济放缓压力。对于债务人来说，由于偿债金额不会因为通胀走低而减少，意味着实际债务负担相对加重，可能引起债务危机。

为了应对低通胀问题，可以采取一些积极有效的措施。

第一，调整经济增长的着力点，更多地支持终端消费需求扩张，逐渐减少对投资的依赖和供给端的投入。过去，为了促进经济增长，宏观政策重点在于扩大投资，如加大基础设施建设和各种产业园区建设。现在，需要减少投资支出，取而代之的是加大对消费领域的支持，促进消费能力增强。还需要淡化GDP增速目标，更多地关注结构性转变，重点在于以提升城乡居民生活水平为目的。

第二，宏观政策调控需要优化，尤其是财政政策大有作为。重点在于优化财政支出结构，减少对基建相关的支出预算，增加对民生领域的财政支持力度。例如，提升社会保障能力，增加财政对育儿、养老、医疗、教育、居住等方面的支出比重，从根本上解决居民愿意消费、敢于消费的后顾之忧。在特定条件下，为了应对需求不足，可以依靠财政支出来直接提升消费者购买力。例如，依靠财政补贴，加大各种形式的消费券发放力度，甚至直接为居民发放现金用于购物消费。

第三，推动结构性改革，主动清理低效产能、过剩产能。这就需要先对现有的产能进行全面识别和评估，明确哪些产能是低效的，哪些是过剩的，然后才能针对性去产能。对于过剩产能，可以通过市场淘汰、鼓励企业兼并重组等方式进行消化。对于低效产能，可以通过设备更新升级、技术改造提升、管理水平优化等方式提高生产效率。

第四，严查恶性竞争、内卷式降价。积极倡导公平竞争的市场环境，鼓励企业通过技术创新、提升产品质量和服务水平等方式参与市场竞争，而不是通过恶性竞争和内卷式降价来争夺市场份额。加强对市场竞争行为的监管力度，对于发现的恶性竞争和内卷式降价行为，要及时予以查处和制止。

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