A股进入并购重组新周期，有何特征、如何筛选潜在标的？

今年以来，在IPO预冷、企业盈利回落背景下，新“国九条”及证监会多项政策大力支持并购重组，市场或迎来新一轮并购潮，开启新一轮宽松周期。

新一轮并购重组同以往有何异同？10月31日，国联证券在研报中写道，以往“借壳上市”、“炒壳”等行为频发积累大量潜在隐患，今年政策大力支持企业并购重组之际严厉打击借壳上市，呈现出重组目多元化、国央企重组重要性提升等特征。这轮并购重组公司现金流更充裕、债务压力更小，估值也更加合理。

新一轮并购潮中如何挖掘并购重组潜在标的？国联证券给出三个思路：

• 一是跨界并购。在传统行业中，寻找主业已占比较高、业务增速较低、盈利能力稳定、现金流充裕的企业，该类企业更有可能通过并购寻求新的业务增长点。
• 二是同业化债。筛选化债重点省份中的地方国企上市公司，进一步筛选同省内相同细分行业的公司，未来有望通过并购重组做强主业，协助化债。
• 三是IPO撤回。当前IPO市场预冷、对于“壳资源”的监管仍然严格，同实控人、同行业IPO审核撤回的企业，可能通过并购重组的方式将优质资产注入已上市公司中。

国联证券称，2010年以来，我国并购重组经历了由中性→宽松→收紧→中性四个阶段。今年以来，并购重组政策的出台进一步提速，新一轮宽松周期逐步开启。政策在公司上支持“两创”，方向上支持产业链横向、纵向并购，对于借壳上市行为仍严加监管。

上一轮宽松政策中，由于“借壳上市”、“炒壳”等行为频发，使A股市场积累了大量商誉减值的潜在隐患。今年的新“国九条”鼓励和监管并行，强调聚焦主业，支持上市公司之间吸收合并，活跃并购重组市场，引导头部企业对产业链公司进行整合。同时也明确针对“壳资 源”进行限制，加大对“借壳上市”的监管力度。

总结而言，年初至今政策聚焦于“4个方向”、“1个监管”、央国企并购重组。政策支持的方向主要包括4点：（1）并购主体支持优质头部公司与双创公司；（2）支付工具鼓励运用多种方式， 重点提及定向可转债；（3）并购目的提倡产业并购，鼓励同行业、产业链上下游并购； （4）审核机制再提“小额快速”，同时倡导提升并购重组的估值包容性。此外，在政策监管方向上，对于“壳”资源的监管仍严格。

特征对比：重组目的更加多元，国央企重组重要性提升

重组形式由发行股份转为协议收购，重组目的更加多元，借壳上市大幅减少。随着监管趋严后借壳上市的行为大幅减少，尽管并购重组目的仍以产业横、纵向整合为主，整体上趋向更加多元。

新一轮并购重组中，国央企重要性或有提升。同历史对比，今年来国央企并购重组单数占比不低，并购重组金额占比处于历史高位，或反映国资并购活跃度提升，且以单笔大额并购为主，这也同我们近期看到的“国君+海通”“船舶+重工”等典型案例相对应。

支付方式由股权向现金转变，行业分布以医药、机械、化工为主，而上一轮并购重组中计算机和传媒的并购公司数量显著更高。

财务对比：重组公司多具备现金流充裕、债务压力小等特征

2021年至今的新一轮并购重组公司现金流更加充裕，远高于全A平均水平。

并购重组公司通常债务压力更小，该特征在新一轮并购重组中表现的更为突出。2021年至今并购重组公司债务压力普遍小于2014-2016年水平。

新一轮并购重组公司营收增速更高。2014至2016年并购重组公司营收增速在初期同全A水平相近，并无显著优势，在2015年增速反超全A、2016 年显著高于全A，或由于并购重组后并表带来的业绩增长。

新一轮并购重组公司估值相对更加合理。2014至2016年并购重组公司的市盈率中位数显著高于全A，在2015年市盈率中位数达到90倍。近年来参与并购重组的公司市盈率低于全A水平，高位定增收购现象或相对更少。

三条思路挖掘并购重组潜在标的

一、跨界并购。在传统行业中，寻找主业已占比较高、业务增速较低、盈利能力稳定、现金流充裕的企业，该类企业更有可能通过并购寻求新的业务增长点。

筛选标准为：（1）选取一级行业为房地产、公用事业、基础化工等11个传统行业；（2）近三年营收CAGR小于60%；（3）近三年平均净利率小于5%；（4）近三年平均ROE小于3%；（5）货币资金/短期债务大于5；（6）近三年平均经营活动产生 的现金流量净额/营业收入大于10%。

二、同业化债。筛选化债重点省份中的地方国企上市公司，进一步筛选同省内相同细分行业的公司，未来有望通过并购重组做强主业，协助化债。

筛选标准为：（1）筛选国务院《重点省份分类加强政府投资项目管理办法（试行）》（47 号 文）中列明的重点省份，包括贵州、云南、甘肃等12个省份国央企（2）筛选同地区下二级行业相同的标的。

三、IPO撤回。当前IPO市场预冷、对于“壳资源”的监管仍然严格，同实控人、同行业IPO审核撤回的企业，可能通过并购重组的方式将优质资产注入已上市公司中。

筛选标准为：（1）筛选2022年至今IPO撤回企业；（2）将实控人、行业与A股上市公司相匹配，筛选同实控人、同行业公司。