创投旗舰店 | 私募股权投资基金跨境投融资路径探析

如果您对文章有更深入的见解与想法，可以联系本文作者：南京市创新投资集团合规管理部王若男 wangrn@njicg.com

私募股权投资基金作为连接资本与实体经济的桥梁，其跨境①投融资活动对于推动全球资本流动、优化资源配置、促进产业升级以及激发创新活力等方面具有显著的作用。本文将重点分析私募股权投资基金跨境投融资的路径，以期为投资者、基金管理者及寻求资本支持的企业提供实用的指导与参考。

私募股权投资基金跨境投资

结合目前我国的相关法律规范，私募股权投资基金进行跨境投资的合法路径主要有以下三种：境外直接投资（Outbound Direct Investment，ODI）、合格境内机构投资者（Qualified Domestic Institutional Investor，QDII）以及合格境内有限合伙人（Qualified Domestic Limited Partner，QDLP），这三种路径在监管机构、额度管理及投资范围等方面有所不同。

境外直接投资

境外直接投资是境内主体跨境投资的常用途径，ODI备案是境内企业合法合规地开展海外业务的关键首步。ODI备案包含三个环节，分别为发改委核准/备案、商务部核准/备案及外管局登记。其中，发改委通过监管企业境外投资行为的流向，对境外投资的规模、领域等进行宏观把控，备案并核发《境外投资项目备案通知书》；商务部对境外投资事件进行整体审核，考察投资活动的合法性和有序性，核发《企业境外投资证书》；外管局重点监管资金出境，从金融安全层面防范资金非法外流，审核资金出境手续并核发《境外直接投资外汇登记书》。ODI备案的详细流程及注意事项如下图所示：

合格境内机构投资者

在人民币资本项目尚未完全可兑换及资本市场未全面开放的特定背景下，合格境内机构投资者（QDII）作为一种特殊制度安排应运而生。目前我国可以申请QDII资质的机构包括银行、基金管理公司、信托公司、保险公司以及证券公司，QDII资质由证监会进行审批。在取得资质后，相关机构可按照规定的程序向国家外汇管理局申请QDII额度，国家外汇局对QDII额度实行余额管理，即境外投资净汇出额（含外汇及人民币资金）不得超过经批准的投资额度，且两年内未能有效使用投资额度的，国家外汇管理局有权调减，该额度不得转让。截至2024年7月30日，共有184家机构获得1677.89亿美元QDII额度。目前境内主体如想通过QDII渠道投资境外一级市场，可以通过与持有QDII资格和额度的金融机构进行合作来实现。

另外，在通过QDII产品进行境外投资时，还需注意以下几点：一是投资范围，每款QDII产品的投资范围是特定的，通过QDII产品进行对外投资，投资范围受到产品本身范围的限制；二是投资区域，投资目的地须为与中国证监会签订了双边监管合作谅解备忘录(MOU)的国家和地区；三是多层嵌套限制，根据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（简称《资管新规》），禁止资产管理产品出现多层嵌套现象。

合格境内有限合伙人

合格境内有限合伙人（QDLP）2012年首先在上海开展试点，该制度致力于为我国投资者的海外布局提供多元化选择，并允许海外基金向境内合格投资者募集人民币并投资海外市场。QDLP试点目前已经推展至我国多个省份和地区，包括北京、重庆、海南、江苏、浙江等。

以江苏为例，2021年，江苏省地方金融监督管理局、中国人民银行南京分行、国家外汇局江苏省分局与中国证券监督管理委员会江苏监管局四部门联合印发《江苏省合格境内有限合伙人对外投资试点工作暂行办法》《江苏省合格境内有限合伙人对外投资试点工作实施细则》。江苏省内关于QDLP的相关规定包含基金管理人和基金两个层面，基金管理人如满足相关条件，可按照下述流程进行申请：

综合对比ODI、QDII和QDLP来看：

（1）ODI的优势在于适用范围广、无主体限制、不论个人和机构均可以通过ODI渠道实现境外投资，是目前最传统的境外投资渠道；其缺点在于投资额度受到外汇管控的影响较大，具有不确定性，且需要每个项目进行单独备案，对于境外投资频次较高的投资机构而言，成本较高，适配性较低；

（2）QDII的主要优势在于起投点低、流动性高、受众面广、产品丰富（指数型、股票型、债券型、指数型、ETFS），然而，QDII制度主要针对境外证券市场，境外非上市公司的股权投资通常不包括在QDII的投资范围内；

（3）QDLP采取私募基金运作模式，在额度管理和投资范围上都更为灵活和广泛，能够更有效地实现多元化策略配置。

私募股权投资基金跨境融资

与跨境投资相对应，私募股权投资基金跨境的融资渠道也主要包括三种，分别是：外国直接投资（FDI）、合格境外投资者（QFII）及合格境外有限合伙人（QFLP）。

外国直接投资

境外直接融资（FDI）是指境外个人、企业或其他实体在中国大陆开展的各种投资行为。工商、商务、外管等有关部门会实施股权结构、资金来源的审查，确认最终的实际控制人为非中国籍个体，这一规定同样适用于香港居民。相关境外主体在我国进行投资时需按照规定进行备案登记，具体流程如下图所示：

合格境外机构投资者

合格境外机构投资者（QFII）制度允许获得资质的外国投资机构将其持有的外币资金兑换成人民币，随后利用该笔人民币资金在中国的资本市场进行投资。当这些境外投资者准备撤出投资时，他们可以通过官方渠道将所获人民币收益重新兑换成外币，并将资金汇回其所属国家或地区。根据目前我国的相关法规，获得QFII资质需满足下列条件：

合格境外有限合伙人

在合格境外有限合伙人（QFLP）制度下，境外投资者可以将外汇资金兑换为人民币，并直接投资于中国境内的非上市公司股权，与私募股权基金契合度最高。

相较于FDI和QFII，QFLP具有其独特的制度价值，包括：

（1）广泛的投资范围。QFLP不仅可以投资于未上市公司股权，还可以投资于上市企业非流通股、优先股、定增、可转债、夹层、不良债务等多种投资方式；

（2）简化的行政审批程序。相较于其他外资投资方式，QFLP的行政审批程序大大简化，部分地区如海南已经摒弃联合审批，采取推荐制；

（3）外汇管理便利化。QFLP在外汇管理方面具有便利性，允许境外资金结汇后投资于境内的私募股权基金，资金还可以做定向增发等一级半市场的投资；

（4）政策支持。各地政府积极推动QFLP试点，出台了一系列政策措施，以南京为例，2021年南京市地方金融监管局、江北新区管委会联合印发了《自贸试验区南京片区开展合格境外有限合伙人试点暂行办法》，政策颁布之后，已有部分基金管理人申请成功；

（5）高效的监管机制。QFLP在监管机制基本采取的是以信息报备为基础的事后监管模式，重信息披露，重违法违规行为的监控与查处。

①：如无特别说明，本文中的“境外”均包含中国的港澳台地区

②：养老基金、慈善基金会、捐赠基金、信托公司、政府投资管理公司等