明汯投资裘慧明：年化波动率更能衡量资管产品风险特征

2020-2022年，市场风格切换频繁，越来越多的量化管理人进行多策略、多周期的融合与迭代，以适应存量博弈的市场环境。回顾2023年，中金财富研报称，2023年各宽基指数估值已经来到相对低位，股指期货贴水相对前几年处于较浅位置，量化私募超额收益相对稳定，推动了量化私募基金管理规模的温和增长与有序发展。通过分析宏观经济指标和市场状态，可以理解市场风格在不同经济周期和政策环境下的表现。但市场的短期波动也时有发生。若某一风格或行业吸引了大量投资者的共识和集中交易时，股票价格可能会短期内偏离其内在价值，从而在交易热潮退却后面临回调风险。

波动率可用来衡量资产收益率的不确定性，反映金融资产的风险水平。净值曲线越平缓，波动率越低。形成波动率的主要原因在于以下三个方面：宏观经济因素对某个产业部门的影响，即系统风险；特定事件对某个企业的冲击，即非系统风险；投资者心理状态或预期的变化对标的价格产生的作用。

年化波动率是夏普比率的重要构成部分。一般来讲，夏普比率 =（年化收益-年化无风险收益率）/年化波动率。夏普比率反映了风险调整后的基金收益率：一支基金在每承担一单位风险的情况下，可以获得多少超额收益。需要注意的是，年化波动率并不能作为投资标的全部风险的衡量指标。在很多时候，投资者往往对波动风险的容忍度较低，对流动性风险的重视程度不足。前者造成的损失多数为阶段性的，而后者往往造成永久性的财富损失。

波动和回撤都是市场运行的一部分。最大回撤指的是“在选定周期内任一历史时点往后推，产品净值从最高点走到最低点时的收益率回撤幅度的最大值”，可以理解为“选取某一时段，产品出现最大的亏损比率”。

在评估周期并不够长的基金产品中，即使最大回撤较小，如果波动率较高，最大回撤的突破或只是时间问题而已。与最大回撤相比，明汯投资总经理裘慧明曾分析指出，年化波动率是衡量资管产品风险特征更为可评估和可参考的指标。年化波动率是统计方差，最大回撤是收益分布——数据点越多，出现极值的概率越大——即产品成立时间越长，经历极端行情次数可能越多，理论上最大回撤刷新纪录的概率也就越大。

裘慧明是美国宾夕法尼亚大学物理学博士，2001年开始从事量化投资，历任全球知名投资机构Millennium基金经理、 HAP Capital资深基金经理，2013年回国，次年创立了上海明汯投资。成立以来，明汯投资始终秉承“专业谦逊、务实高效、敬畏市场、感恩客户”的经营理念，合规展业、持续经营，是目前国内资产管理规模最大的量化机构之一。