全国首例！拟IPO企业状告交易所败诉，折射法治化进步、IPO造假严查

21世纪经济报道记者崔文静 北京报道十年备战IPO，一朝上会被否起诉深交所。近日，注册制后全国首例因终止上市审核引发的行政案件结果出炉。

根据深圳市中级人民法院披露，企业败诉，被驳回诉讼请求。

据悉，该企业是成立于1998年、素有“羊乳第一股”之称的陕西红星美羚乳业股份有限公司（简称“红星美羚”）。争议核心在于：2018年12月，红星美羚管理层居间协调供应商向经销商借款1400万元用于采购红星美羚自家产品，未及时信披，这一行为是否违反上市规定。

在受访人士看来，该案判决结果具有多重意义。

首先，拟IPO企业上市不成起诉交易所这一事件本身，即开创企业与交易所争议解决新路径，向社会彰显法治精神。

其次，红星美羚IPO折戟关键在于为上下游客户牵线搭桥、提供便利，该行为存在造假可能性。法院判决企业败诉，有助于警示其他企业不得轻易为上下游牵线，不可耍小聪明，需时刻严谨自律。

再者，判决结果彰显相关部门“申报即担责”之态，以及交易所工作之细致。

与此同时，在IPO从严监管的同时，亦有受访人士建议探索更多IPO改革之路。

值得注意的是，红星美羚上会被否发生于2022年5月，彼时沪深交易所上市节奏尚未调整，消费类企业上市未曾受限。这意味着，红星美羚上市被否与其所属行业相关性不大。

企业败诉

早在2013年，红星美羚即开始按照IPO上市要求管理运营，为IPO作准备。2015年8月，红星美羚在新三板挂牌。2016年～2018年，中介机构按照创业板要求对其进行核查。2019年6月，红星美羚正式提交创业板上市申报稿；2020年7月1日获深交所受理。后经2次现场检查、10余次问询回复、8次财务数据更新、6次收入专项核查、3次IT审计后，2022年5月6日，已经为IPO准备近十年的红星美羚终于迎来期待已久的上会之日，然而，等待红星美羚的却是终止审核，上市梦断。

IPO之路折戟当晚，红星美羚发出《致各界朋友、媒体的公开信》（以下简称《公开信》），一周后，红星美羚董事长王宝印就红星美羚IPO被否情况举行股东说明会并首次进行线上直播。彼时，王宝印表示：已经不再考虑上市，会继续申诉。2022年7月，深圳市中级人民法院正式立案。

两年后，等待红星美羚的，则是败诉结局。在IPO失败后不久，红星美羚IPO团队即已解散。

红星美羚与交易所冲突，根源何在？

2018年12月，红星美羚管理层协调供应商向经销商提供1400万元无息借款，并使用财务人员个人账户作为中转，经销商将该借款用于采购红星美羚产品。对此，红星美羚并未进行信披，直到被深交所启动IPO现场检查后方浮出水面。

这一问题，成为深交所对红星美羚做出终止审核的关键所在。对此，红星美羚并不认可，随后上诉。

深圳市中级人民法院审理认为，一方面，红星美羚未在上市申请文件中披露供应商向经销商借款1400万元事项，违反了“发行人披露信息必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏”这一公开发行股票的基本要求。

另一方面，红星美羚董事长、实际控制人直接参与协调该事项，内部控制制度未得到有效落实。财务报表报告期具有延续性，不能狭隘理解“三年报告期”；红星美羚供应商向经销商借款事项属于招股说明书的报告期间。

有鉴于此，深圳市中级人民法院认为深交所终止红星美羚上市审核符合法律规定，并据此作出一审判决，驳回红星美羚诉讼请求。

多重警示

导致红星美羚IPO折戟叠加败诉的1400万元借款，究竟是什么？

某券商资深人士告诉记者，概括而言，红星美羚高管为自己的上下游客户牵线搭桥，使客户购买红星美羚的产品，并且不收取利息。这一行为虽然存在“热心肠”的可能，但“无利不起早”，存在较大造假概率。“这一行为较为隐蔽，可能是颇为聪明的造假方式。”受访人士直言。

值得注意的是，该行为是在深交所启动IPO现场检查后方被曝光，在上述券商人士看来，这体现出监管工作的细致认真，“监管能够抓住小问题，企业不可抱有侥幸心理。”

该券商人士认为，红星美羚被判败诉为拟IPO企业敲响了警钟。一方面，IPO查得严格细致，拟IPO企业不能耍小聪明造假。造假成本高、容易被发现，严监管之下再造假属于自讨苦吃。

另一方面，企业应谨慎自律，尤其是备战IPO期间，应当避免可能存疑的行为，以免为自己的IPO之路留下后患；比如，不可为上下游客户轻易牵线。

在浙江大学法学院教授李有星看来，除此以外，红星美羚败诉还具有双重意义。

首先，交易所属于自律机构，交易所行为是否能够提起诉讼，学界业界对此存在争议。红星美羚一案说明交易所可诉，这一案件本身即向社会彰显法治精神，开辟通过诉讼解决企业与交易所争议的全新路径。

其次，法院判决结果进一步彰显“申报即担责”原则，同时说明交易所审核坚守标准、从严把关、周密细致，继而使得拟IPO企业和中介机构不敢“带病闯关”。

与此同时，有受访人士提到，红星美羚IPO被否当日曾在公开信中表示“上市竟然比唐僧取经还难”，这在一定程度上反映拟IPO企业上市成本之高。

“当前企业IPO成本太高了，为了达到上市标准的规范成本，向中介机构支付的高昂保荐承销费用、审计费用等，于企业而言均是不小负担。企业背水一战IPO，成则贵族，败则元气大伤乃至濒临破产的现象并不少见。”受访人士告诉记者。

针对这一现象，该人士建议适当降低企业上市成本，同时提升政策的稳定性，在IPO全流程严监管的同时，探索更为市场化的IPO改革路径。

“比如，A股新股发行为何无一失败？如果存在一定比例的新股发行失败案例，‘过度包装’、非理性超募等诸多拟IPO企业问题则会随之锐减。”该人士表示。