经济不确定性下，奥特莱斯为何逆势增长？

长坡厚雪

赢商研究中心分析师 | 苏珊、雨晴

主编 | 付庆荣

图片来源 | 济南首创奥特莱斯

奥莱正在成为中国消费市场中「新的增长极」。

据中国百货商业协会数据，2023年，奥莱业态销售额约为2300亿元，同比增长约9.5%，近50家奥莱（不含港澳台地区）销售额突破10亿元大关，创下新高。

另一方面，客流涌入奥莱，在各方面都得到了印证。小红书上，与奥特莱斯相关的笔记数近150万篇，打卡奥莱正在成为年轻人新时尚。

在“消费降级”的市场焦虑下逆势而上，奥莱成为2023年最优势的线下零售业态之一，而它之于中国零售商业圈的价值与意义也在发生改变。

Vol.1

“品牌直销购物中心”

奥莱有专属的商业逻辑

奥特莱斯(OUTLETS)，是由销售过季、下架、断码名牌商品的商店组成的“品牌直销购物中心”，产品以名品+折扣为主要特征。

最早的奥莱，以工厂直销店的模式诞生于美国，专门处理工厂尾货。随着工厂直销店的汇集，逐渐形成了具有一定规模、且特征鲜明的购物中心。

目前，奥特莱斯业态凭借其独有的商业特征，已遍布美国、欧洲、日本、中国等国家，向着更大规模、更精细化运营的方向发展。

区别于一般购物中心的商业逻辑，奥莱是通过高性价比、零售业态的聚集来吸引客流，打造目的型消费。相较之下，购物中心是通过购物、餐饮、休闲、配套等组合来吸引客流，打造综合体验型消费。 这导致了二者在业态组合、收入模式、营销管理、客流表现等各方面的差异。

• 业态组合：奥莱一般以服饰箱包零售为主、餐饮为辅；而一般购物中心则非零售业态（餐饮、休闲娱乐、生活服务）占比更高，不少项目接近50%。

• 收入构成：租金收入是购物中心的主要收入，以纯固租及两者取高为主要模式。而奥莱的租金收入则以联营和抽成模式为主。在联营和抽成模式下，奥莱运营商与商户共享经营收益，商户的经营业绩直接关系到奥莱运营商的收入。

因此，购物中心更侧重租金收缴的指标体系管控，而奥莱运营商则更注重经营业绩指标的达成，在日常运营管理中一般也会更关注商户的货品、导购、价格及售后等方面，聚焦于商场销售额的达成。

• 营销管理：传统购物中心侧重客流导入，客流转化为购买行为是通过商户各自的运营活动完成。而奥莱运营商不仅注重客流导入，同时也关注客流转化，以达成销售业绩提升的经营诉求。

因此，除PR活动以外，奥莱经常采取直接的价格促销方式即SP活动（Sales Promotion，促销活动），通过给消费者再次让利从而达到销售规模提升的目的。一般情况下，奥莱运营商负责活动的组织和推广，而优惠成本则会和商户共同承担。

• 客流表现：作为消费行为的结果分析、客流的不同，印证了奥莱的目的型消费与购物中心的综合体验型消费的差异，奥莱的节假日客流更具活跃度。

将节假日客流除以工作日客流，所得比值（节假日客流活跃度）越大，代表节假日消费更加活跃。总体来看，奥莱在节假日的日均客流要远高于工作日，今年1-5月奥莱的节假日客流活跃度为1.32，高于购物中心的1.16。这是由于，奥莱多离市区较远，许多消费者选择将奥莱作为周末、节假日出游的“微度假”目的地。

远距离吸引客户到访是线下目的性消费的典型特征，而客流密度则证明了奥莱对消费者的吸引力。即使在疫情期间，奥莱客流密度（即单位面积的客流量）始终高于购物中心，显示出极强的客流韧性，成为线下零售商业客流最好的细分业态之一。

Vol.2

消费者在改变

奥莱赛道长坡厚雪

当下，消费正在左移，大家越来越在乎性价比。在一个“横坐标是价格，纵坐标是品质”的坐标轴上，当经济增速不及预期的时候，消费者自然会变成“价格敏感型”，要求商品价格更低，但依然要有原先的商品品质。

作为美国最知名的两大零售商，亚马逊和沃尔玛不约而同的把品牌口号改为“Spend less. Smile more.”和“Save money, live better”——既要省，还要好，这就是消费向左平移的价值主张。

从发达国家经验来看，每个国家都曾经历过“经济减速，消费者购买力下行”的阶段。此时，消费者能做的，是尽量降低不必要消费，专注于自己想做的事。这种趋势对于普通人来说并不是坏事，理性消费可以让大家走得更远，而且这种趋势本身也是一种商机。

品牌们捕捉到趋势之变，积极调整开店路径。「新中产三件套」lululemon、始祖鸟、昂跑，这类原先主打格调、小众的品牌，如今随着线下门店规模不断扩张，纷纷开进奥莱。

lululemon于2013年正式进入中国市场，一开始以京沪展厅空间亮相，到如今遍布全国门店140+，重点选址高品质购物中心，同步铺开奥莱渠道。进入中国四年后，lululemon才正式开启扩张狂潮，首进成都、深圳、广州，同年便开出内地首家奥莱门店。

瑞士运动品牌On昂跑，用一双黑科技跑鞋，跑出了相似的扩张路径。以经销商的方式打开内地大门，2019年底才正式开了第一家直营店，随后快速扩张，年均10+门店，2023年7月开出了第一家奥莱门店。

● On昂跑 上海比斯特店 图源：昂跑官网

而在美妆界，雅诗兰黛作为高端美妆开创者之一，如今也通过拓宽分销渠道以应对近年来高端美妆市场疲软的主流趋势。

一方面，同名主品牌雅诗兰黛在近几年对免税店的依赖程度显著增加。据悉，雅诗兰黛的核心产品“小棕瓶”，其销售很大程度上依赖中国海南和韩国市场的免税店。在免税渠道，品牌的保有利润可以达到30%，而线下百货渠道的保有利润率只有17.7%。

此外，集团旗下的雅诗兰黛集团集合店（The cosmetics company store），是专供集团旗下品牌折扣促销产品的平台，不仅在官网提供线上销售服务，还设有实体店铺。中国首家雅诗兰黛TCCS门店在2016年于上海落地，随后在中国市场迅速扩张，进驻了北京、天津、成都、杭州、南京、郑州、徐州等多个城市的奥特莱斯商场。

● 雅诗兰黛集团集合店（北京首创奥特莱斯店）

图源：赢商网

很显然，奥莱成为中产品质品牌重要的渠道之一，且变得越来越主流，吸引着更年轻、更多元的消费者。

曾经，奥莱多以传统服装服饰为主，零售品类相对单一，主要充当传统服饰品牌去化的一种渠道补充。如今，几乎所有热门运动品牌都能在奥莱找到门店，这也优化了奧莱商场的品牌组合。进驻奥莱的服饰品牌中，运动装品牌数量占比17%，成为继女装、男装之后的第三大服饰品类；而在购物中心，运动装的数量占比仍不及鞋类及服饰集合店品牌。

除了品类选择的丰富度极大提升外，当下部分品牌还会主动开发“奥莱专供款”，款式、色彩、材质等与正价商品有所差异，以性价比优势吸引客户，甚至于开出奥莱专属店型。

NIKE新一代奥莱店对外名为“NIKE优选体验店”，约2000㎡的门店，通常有上下两层，每家店标配巨大logo墙、“JUST DO IT”网红风格楼梯，是探店者、博主凹造型的最佳机位，其店内弥漫着的时尚运动风、清爽科技风也让人耳目一新。最被网友津津乐道的试衣间则可提供四种不同模式的氛围灯，随心切换瑜伽室、健身房、夜跑、自然光，沉浸式体验不同环境下的穿搭效果。

无疑，奥莱大热的背后说到底是消费者在变化。大品牌与高折扣，希望以更低的消费成本，保证中产生活品质感。据波士顿咨询公司（BCG）发布的2023上半年中国消费者调研显示，未来12个月，在寻求物美价廉的动机下，奥莱在中产及以下人群中快速渗透。其中，对比过去6-12个月，奥莱店/折扣店作为首选渠道指数预计增长68%。

折扣零售的本质，是对供应链和运营能力的持续优化。无论是硬折扣（指通过供应链优化，减少中间环节，降低经营成本而实现低价策略，或通过产地直采、降低运输及储存损耗、发展自有品牌等方式降低货品成本，从而为商品提供降价空间），还是软折扣（指由于商品某方面有瑕疵或欠缺，如临期、尾货、过季或微瑕品等而降低价格的销售模式），头部玩家大多通过加强选品及供应链能力、品类拓展、开发品牌专供或自有产品等方式保证货源。

而随着市场对软折扣模式的企业——TJX（美国最大的品牌折扣运营商）、Tanger（单一最大奥莱营运商）、唯品会（线上奥莱）等认知的不断深化，奥莱继续在中国市场向好发展的趋势愈发显著。

Vol.3

进入门槛高

“稀缺”的奥莱抗周期力强

据赢商研究中心统计，截至2023年底，国内3万方及以上购物中心（包含奥莱）是5821个，其中奥莱只有229个。这种有限的供应，显示了奥莱较高的进入门槛和不一样的布局逻辑。

品牌奥莱店指标有限，天然限制了奥莱项目的数量

作为目的性消费场所，进驻奥莱的品牌多为大众熟知的品牌，但一般每5-20个正价店商品才能满足1个奥莱店的商品配置需求，这天然就限制了奥莱项目的数量。关于这点，从新锐运动品牌奥莱门店占比即可直观感知。

与电商错位竞争，品牌的丰富度、折扣度是成败关键

奥莱的最大优势是品牌+折扣，主力货品价格一般为3-7折，节假日期间大部分品牌还会有折上折和满额再返券等活动加持，部分过季商品价格在年度售罄日或特卖活动时最低可达1-2折。

合作品牌资源丰富程度、良好的品牌关系和市场口碑是项目长期稳健发展的基石。

同时，由于具备“看得见、摸得着、可品鉴、强服务、重体验、低退单”特征，奥莱与电商形成了差异化竞争。

据近期引发热议的《退货率80%，商家疯了》一文，今年618电商平台疯狂卷低价，越来越高的退货率将各大商家逼到了生死线边缘，尤其是女装品类，部分品牌退货率高达80%甚至90%，沉没成本不可估量。

相比之下，奥莱项目极低的退单率，与电商平台居高不下的退货率形成鲜明对比。

先发优势明显，头部玩家客群基础深厚、稳健向上

受制于知名品牌的奥莱门店指标有限，同一个城市中难以开出多家门店，也就意味着城市中先开的奥莱项目具有明显先发优势。先入者如果能建立起坚实的防御性优势，后入者则面临着较为残酷的竞争。

同时，由于奥莱项目多处于城市新兴区域，客流需要更多时间培育，对投资企业资金实力和招商能力要求极高，能真正“跑出来”的项目很少。

通常，项目突破培育期，进入成长期后，将具备良好客群基础，可以更好发挥业态稀缺性，通过差异化竞争，实现客流、扣率、品牌组合的良性互动，持续稳健发展。

以济南首创奥特莱斯为例，项目2019年1月开业，是山东目前体量最大的奥莱项目，目前已经进入成长期。据赢商大数据统计，济南5个奥莱项目中，首创奥莱品牌数量200+，而其他4个品牌数量约在35-100个左右。自开业后，济南首创奥特莱斯客流不断上升，2023年场日均客流均值位居济南市第一，成绩抢眼。

反映在财务数据上，济南首创奥特莱斯历史非固租销售额增长较明显，2020-2023年复合增长高达约19.6%。

行业门槛高、与电商错位竞争、先发优势明显，奥莱由此具备了极强的抗周期能力。一方面，相比固租模式，随经济增长，联营模式可以获取更高回报，而在经济出现调整时又可以避免出现品牌商大面积撤退、空店现象，发展韧性更强，复苏更快。

另一方面，“名品+折扣”模式客群弹性更大，有更广泛的客群基础，可以吸引到更多追求高性价比的消费者。在经济增长时，低收入消费群体上移，在奥莱进行消费；在经济下行时，部分高收入消费群体下移，在奥莱进行消费。

以美国为例，Simon Property Group 公司旗下拥有包括 Premium Outlets、Mills、Simon Outlets 在内的数百个奥特莱斯门店，Tanger则是全美单一最大奥莱营运商。2009-2012 年美国处于次贷危机的经济下行时期，两家运营商营收维持增长，且增速有不同程度的提升；2020-2022年美国受到疫情冲击，消费者信心指数持续下滑，两家运营商营收增速仍持续提升，一定程度验证了奥莱独特业态在经济衰退情况下良好的抗周期属性。

再看日本，经历了三次典型的经济冲击，分别为 2008年全球金融危机、2011年大地震、2020-2022年日本新冠疫情，但日本奥莱主要经营企业三井不动产和三菱地所均表现出了一定程度上的逆势增长。日本头部奥特莱斯运营商在历史经济周期中的表现，同样验证了奥特莱斯业态在经济相对萧条时期仍具有足够的活力与韧性。

Vol.4

中国奥莱提质增效

资产证券化成放大器

奥莱业态在消费疲软时期展现出的强大经营韧性，同样适用于当前中国消费环境。且随着国内奥莱已经入提质增效阶段，头部效应将愈加明显。

据赢商研究中心统计，目前国内奥莱项目连锁化率近七成，单体项目主要集中在下沉市场、部分为原有存量物业的改造项目，2023年新开业项目中，半数为连锁项目。此外，有统计的229个奥莱项目中，头部企业占了80个，占比约为34.9%。

从销售体量来看，据奥莱领秀数据，2017-2021年年销售额10亿以上项目数量逐步增长。六家头部企业运营项目连续上榜，2021 年销售额10 亿+项目中包揽28项，年销售总额超550亿元，领跑行业发展。

从区域分布来看，据赢商研究中心统计，华东区为主力区域、占比近四成，其次为西南和华中区。

头部效应之外，在奥莱行业进入新的提质增效阶段后，资产证券化的推进变为尤为关键，但目前真正落地的案例有且只有首创奥莱。

6月28日晚间，中国证监会发布《关于准予华夏首创奥特莱斯封闭式基础设施证券投资基金注册的批复》。“华夏首创奥特莱斯封闭式基础设施证券投资基金”正式获批，意味着全国首单奥莱公募REITs离上市更近了一步。

华夏首创奥特莱斯REIT是国内首只以奥特莱斯项目为底层资产的消费基础设施REIT。在此之前，赢商研究中心已经对这只REIT有非常详细的分析：

估值调整，加高资产“安全垫”

据项目披露的交易所反馈问询回复材料及封卷稿申报材料，基于宏观及区域经济发展情况、考虑到消费基础设施存续期较长，经审慎分析，相对于2023年12月提交的申报稿材料，华夏首创奥莱REIT对与估值相关的部分参数进行了调整。

其中，两个项目的非固租销售额（联营、抽成）增长率预测参数有所下调。在此前预测的参数中，两项目2024年非固租销售额增长率均为4%，目前已调为3%；2025年相关数据亦同步调整至3%。项目预测期外至存续期届满的净收益长期增长率也由2.25%调整为2%。

参考全国多家奥特莱斯的销售额增长趋势，在开业后2-5年，销售额增长较高，平均增长率在20%-50%之间；开业5年后，增长逐步放缓，第6年至第10年的平均增长率将在5%-20%之间。开业10年后，增长率基本稳定在2%-5%之间。

资料显示，武汉首创奥莱项目与济南首创奥莱项目于2018、2019年陆续开业，目前已经平稳度过培育期，进入成长期。在赢商研究中心看来，其预测销售额每年增长率为3%颇为审慎。

此外，综合考虑武汉、济南两个城市能级差异——武汉为头部新一线城市，济南为核心二线城市，在最新的封卷稿申报材料中，济南首创奥莱项目折现率由8%上调为8.25%，这2个折现率其实均高于已发行的消费基础设施项目约100bp，审慎保守由此可见。

在此基础上，华夏首创奥莱REIT的底层项目估值进行了一定的下调。在首次申报披露的招募说明书中，济南和武汉首创奥莱项目的估值分别为9.96亿元及10.57亿元（以2023年6月30日为评估基准日）；而在最新的封卷稿申报材料中，上述项目的估值分别为9.62亿元及10.11亿元（以2023年12月31日为评估基准日）。换言之，华夏首创奥莱REIT的整体资产估值也将由原来的20.53亿元下降至19.73亿元，合计下调约8,000万元。

如前所述，在华夏首创奥莱REIT底层资产于可预见的未来、极有可能是经营持续向好的前提下，此次资产估值的下调，也意味着进一步释放了一定的资产内在价值，更为凸显了项目的投资价值。

对投资人而言，一方面，收窄了后续资产可能经营下行的风险，获得了较充足的安全垫；另一方面，一级市场估值下调，也为二级市场让利，有利于REITs建设多层次发展、循环良好的市场，一、二级投资人都能获得长久期收益，促进多类型参与者的积极性。

主动管理能力稳固护城河

从海外REITs来看，跨越多个资产类型的多元化经营REITs不是市场主流，而专注在某一类型的专业化经营REITs才是绝对主流。主要原因在于海外REITs管理人不是被动持有底层资产，而是通过主动管理运营实现资产增值，由于不同类型资产的运营差异很大，专注于某种类型可以发挥专业优势，提升资产管理能力和运营水平，使得REITs资产可以获得最大程度增值。

与成熟市场接轨，国内商业资产基金管理人的主动管理能力正变得越来越重要。截至发稿，沪深市场已上市公募REITs产品共39只，其中华夏基金发行10只产品，占比26%，另有1只产品已获批待发行上市，产品数量与规模均居于市场领先地位。特别是在已发行上市的4只消费类REITs中，包括备受关注的华夏华润商业REIT等2只产品均由华夏基金担任基金管理人。

此外，在公募REITs目前底层资产中，消费基础设施是相对非标、管理能力差异化较大的类型。消费类REITs良好的业绩表现，一方面要求运管机构的高效专业履职，同时对基金管理人的行业理解能力要求也很高。据悉，华夏基金为华夏首创奥莱REIT配置的基金经理具备华润、龙湖、万达等国内绝对头部商管企业的复合运营管理经验，这是降低信息不对称，实施监管要求的有效主动管理的充分条件。

另根据反馈回复稿申报材料中基金管理人对运营管理模式合理性的分析，此次华夏首创奥莱REIT拟采取的“统筹-实施”双层外部管理机构模式，既能在实质上延续基金发行前首创钜大“总部+项目现场团队”的运营管理模式，同时能够满足监管对REITs底层资产相对区隔于原始权益人体系内其他在管资产而进行专业独立运营的要求，能够兼顾项目运营管理的独立性、延续性、完整性、稳定性和效率化。

赢商观察

奥特莱斯作为商业地产行业里一个非常有特色的细分业态，与购物中心、百货等商业业态具有较为明显的差异，并在成熟的商业市场中长期具有明显的比较竞争优势和穿越周期持续发展的特点。

奥莱业态在中国经过20多年的低调发展后，随着国内经济发展阶段和消费环境的变化，其性价比、一站式、体验性等特点开始逐渐被越来越理性且聪明的消费者所发现和认同。而从行业发展格局而言，奥莱行业相对购物中心等充分竞争的商业领域，又因其进入门槛高、培育周期长等行业特点，具有明显的先发优势和头部特征。

获得市场高度关注的华夏首创奥莱REIT，投资价值是不是可以类比Tanger还未可知。但结合奥特莱斯业态正在商业领域得到价值发现的背景，这单脱胎并继续依托于奥特斯莱头部玩家首创集团，选取其体系内排名前三且仍处于成长期的两处优质底层资产，搭配在公募REITs领域具有领先产品管理经验基金管理人和具有丰富专业运营管理经验基金经理的国内首个奥莱消费REITs，预计也将迎来在投资领域的价值新发现。

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