“力避”央行入市：机构迫切“出货”，长期国债收益率回升

作者丨陈植

编辑丨包芳鸣

设计丨梁俏

新媒体编辑丨实习生 王梦媛

受央行入市卖出长期国债“步步临近”的影响，长期国债收益率持续回升。

截至7月8日17时，10年期与30年期国债收益率分别回升至2.299%与2.533%，盘中双双创下6月下旬以来的最高值。

“就过去两个交易日走势而言，长期国债收益率拐点似乎已经来临。未来一段时间，10年期国债收益率再次跌破2.2%整数关口的难度很大。”一位私募基金债券交易员向记者指出。这背后，是越来越多投资机构纷纷调整交易策略从原先的一味买涨长期国债套利，转向逢高抛售长期国债“落袋为安”。

复旦大学金融研究院兼职研究员董希淼指出，就长远视角而言，长期国债收益率总体会运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内。如果中国宏观经济加快恢复，增速回升至合理水平，长期国债收益率可能将会回升。

减持长期国债

“落袋为安”

近日，一家大型互联网企业相关财务人员告诉21世纪经济报道记者，由于规范手工补息，该公司在商业银行的存款利率出现下降，存贷利差被压缩，为此提前偿还了一家大行20亿元的贷款、一家股份行30亿元的贷款，提前偿还的贷款利率在2.5%左右，“此前在该大行的存款利率在3.4%左右。”

“我们把一家大行的9亿元存款提取出来，偿还了这家大行的贷款，此前这笔存款利率是3.35%，而贷款利率只有2.8%，在规范手工补息后，这笔贷款55个bp的套利空间没有了。”一家大型化工企业相关财务人员对21世纪经济报道记者称。

还有一家知名通讯企业相关财务人员6月下旬对21世纪经济报道记者表示，就在近期，该公司提前偿还了一家大行78亿元的贷款，这笔贷款利率比5年期以上LPR低60-80个bp；提前偿还了另一家大行78亿元的贷款，利率约3.3%，资金来源于这家大行的协定存款。

21世纪经济报道记者调研了解到，今年二季度，类似上述大型互联网企业、大型化工企业、知名通讯企业提前偿还贷款的做法还有很多。

审计署日前发布的国务院关于2023年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告显示，一些金融机构的部分信贷投放虚增空转，有的即贷即收，在考核前发放、考核后收回；还有的等额存贷，企业在贷款前存入等额存款或者贷款后再以定期存款形式存回银行。

一家股份行相关部门领导对21世纪经济报道记者表示，一些大型企业尤其是国有大型企业，公司治理较好、信用资质较高、业务发展相对规范，因此很多银行争相为其提供金融服务，“竞争压力下，银行普遍通过手工补息等方式取得竞争力，企业实现了低贷高存套利，一定程度上造成了资金空转。”

上述一家公司财务人员还表示，低贷高存套利还会导致部分企业通过经营这部分资金来做高利润的目的，导致企业业务脱离主业，甚至部分企业还可能进一步挤占供应链上下游小微企业的资金，加剧企业账款拖欠现象。

21世纪经济报道记者在采访中就了解到，在规范手工补息后，一家大型化工企业在一家大行的存款下降了40亿元，这些资金用于支付上下游企业的货款，提高了资金周转效率。

长短期国债收益率

曲线趋陡？

记者多方了解到，此次央行通过释放“已签订数千亿元长期国债借入协议”的信号，的确起到“四两拨千斤”的效果——令长期国债收益率显著回升。但是，此举能否有效驱动长短期国债收益率曲线从“平坦”转向“陡峭”，仍然任重道远。

今年以来，受大量资本涌入国债市场避险等因素影响，长期国债收益率持续回落，令长短期国债收益率曲线持续“平坦”。

“尽管中国长短期国债收益率曲线没有像美国那般出现倒挂，但趋于平坦的收益率曲线未必有利于经济基本面增长。”一位私募基金宏观经济学家向记者分析说。究其原因，是全球金融市场普遍认为，长短期国债收益率曲线趋于平坦或出现倒挂，是经济基本面可能面临衰退风险的一大征兆，很可能会影响产业资本与金融资本的投资信心。

他直言，面对当前美国长短期国债收益率曲线“倒挂”（即短期美国国债收益率高于长期美债收益率），美联储似乎也束手无策。尽管美联储近年通过缩表减少了长期美债购买力度（以此推动长期美债收益率趋涨），但此举未能改变美国长短期国债收益率曲线倒挂状况。

但是，美国就业市场良好与制造业回落，令美国宏观经济意外保持增长韧性，令美国金融市场意外发现“长短期美债收益率倒挂”与“美国经济基本面衰退”难以画上等号。

“这背后，是美国政府的产业补贴与向民众发放疫情现金补贴等财政政策发挥了独特作用，才令上述规律不攻自破。”这位私募基金宏观经济学家指出。但是，中国央行通过入市卖出长期国债，或许在短期内能令长期国债收益率显著回升与长短期国债收益率曲线变得陡峭，但就长远而言，此举对长短期国债收益率曲线的“影响”相对较小。

在他看来，未来影响长短期中国国债收益率曲线是趋于“平坦”，还是迈入“陡峭”的重要因素，是国债市场供需关系能否重回均衡。

董希淼指出，今年一季度，政府债券发行节奏整体偏慢，发行量同比减少近2400亿元。加之大量资本涌入长期国债市场避险，导致长期国债市场“资产荒”状况持续加剧，导致长期国债收益率持续走低。

“随着三季度超长期特别国债与长期地方债加大发行力度，债券市场供需关系将趋于均衡，或令长期国债收益率中枢区间趋于回升，带动长短期国债收益率曲线变得更加陡峭，此举也有助于市场更加看好中国经济基本面好转。”前述私募基金债券交易员直言。但考虑到三季度降准降息预期强烈，若要确保长短期国债收益率曲线趋于陡峭，相关部门仍需综合运用加大长期国债发行、择时卖出长期国债、加强金融市场流动性管控等措施，给长期国债收益率回升创造良好环境。

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