东边日出西边雨，道是有晴却无晴

1.标题我没写错，你也没看错。

2.昨天上午10点钟，一季度的GDP、消费、投资出来，上周的CPI，信贷，出口等数据，1-3月的经济体检表如下，两句话：

• GDP增长5.3%大超预期，居民可支配人均收入大涨6.3%；

• 消费弱，进出口弱，房地产投资弱，销售弱，其中3月比1&2月弱。

东边日出西边雨，道是有晴却无晴。

3.统计局以及各大券商研究员纷纷对这个“分项不强但GDP起飞的宏微观差异”做了解释和分析：

（1）GDP平减指数：所谓GDP平减指数（未剔除价格变动的GDP与剔除价格变动的GDP之比）其实就是价格指数，名义GDP = 实际GDP + GDP平减指数——换言之，这次5.3%的增速，对应的实际增速就是4.03%（5.3-1.27=4.03）。

统计局的同志在发布会上做了坦诚的表达，“固定资产投资一季度同比增长4.5%，这个是没有扣除物价的，如果扣除商品物价后，实际增长5.9%”。组里聊天的时候，李惠璇博士幽幽的说，“不容易的二选一啊，要强调增长，就得承认通缩”。

稍微看了一下过去两年的GDP平减指数，从2023年第二季度开始，这已经连续4个季度为负了。

（2）GDP生产法：GDP计算有支出法和生产法。平时大家体感比较强的数值还是支出角度，如果从工业增加值这些生产角度的数值来观察，得到5.3%的数值不奇怪。

4.不管怎么解读，几个现象和趋势是确定的：

第一，房地产低迷，消费疲软，通缩压力持续。

上次在线下课提到过，1-2月的消费的春节效应和基期效应很强。不能作为消费反弹的证据。3月数据已经开始证实这个猜测。从企业和家庭这种微观个体过日子的情况来看，不容过于乐观。毕竟企业盈利同时取决于量、价两方面的因素，不能刨除物价因素去谈增长。而企业盈利会直接影响雇佣、再投资行为，以及居民收入，进而引起一连串连锁反应。暂时看不出通缩能在较短时期内消失或者减轻的政策迹象。

第二，生产和投资是中国GDP的压舱石。

生产端来看，1-3月份，规模以上工业增加值同比增长6.1%，和疫情前的高增速值接近。尤其是出口好的汽车、船舶制造、计算机设备制造行业保持高增速，和大部分行业海外需求景气有关系。

上个月末的线下课我们曾算过2023年生产对地方经济增速的影响，结论类似。生产是当前经济增长的压舱石。三产占比高的城市，经济增长压力山大，二产占比高的城市，工厂一开，锅炉一转GDP就来了。

第三，生产大好&消费大弱的双向奔赴下，录得多年来最低产销率。

3月份规模以上工业企业产品销售率为93.1%，同比下降1.3%，环比下降5.3%。产销率（销售/产出）93.1%，这个数平常稳定在96%-98%区间。上一次录得这么低的读数，是1998年产能过剩时期。

第四，投资靠且仅靠财政。

一季度的固定投资增速4.5%，创去年5月份以来新高。这个高增速是在房地产投资-9.5%的情况下取得的。从下面的图可以看出，固投的拐点始于202310月财政宽松发力之后，而接下来经济增速看来也只有靠政府投资撑。

5.市场用脚投票。

按（管）清友兄的话：

4月15号和16号两天A股分别走出了“牛股灾”和“熊股灾”的行情。

4月15日是指数收涨但超过76%（4093家）上市公司下跌，跌停333家，是涨停企业数的12倍多。跌的主要是中小微盘股。

4月16号数据出来后，权益市场绿透，债券市场半红。

资金是跟着体感而不是数据走的。这个东边日出西边雨的数据一出，市场反应是，完蛋，这么好的数据，那不能指望刺激了。既然没刺激，指望不了企业日子好过，企业日子不好过，那投钱风险就变大。所以整个市场以超过94%的股票下跌，15%（788）跌停，上证下跌1.65%的惨绿画上句号。同时，出于避险考虑，长期国债上涨。

2月25号的线上直播（“2024开年宏观和市场展望”）中，曾提到过，“考虑到2023年的低基数，2024年一季度的数据会整体表现平稳，对财政和货币政策力度不应寄以太高期望，微观主体的感受，会比较难受，建议现金为王，关注流动性”。目前出的数据和市场走势，和两个月前推演基本吻合。那次还有一个判断，2个月后，这句话仍然可用，不需修改——

接下来怎么走？胜负手还是在货币侧。

最近刷视频刷到一个相声演员陈印泉，有个段子叫“您对涨价这件事情怎么看”。怎么说呢，浮生长恨欢娱少，您一笑就好。

4月18日

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