中金：如何从分散的高频指标中观察总体经济情况？

智通财经APP获悉，中金发布研报指出，今年来国内经济数据边际改善，1-2月生产端工业与服务业增加值和需求端三驾马车均好于市场预期(其中有闰年因素的贡献)，3月PMI也较预期高，4月清明旅游收入比较亮眼，客单价重回疫情前。但物价依然疲软、钢材需求持续走低、煤炭行业安监限产仍无法阻挡煤炭价格的下行、基建实物量高频仍在低位。如何从分散的高频指标中观察总体的经济情况显得愈发重要。

中金主要观点如下：

由于我国正处于金融周期下行及增长动能转换期，中金将高频指数分为两个大类——地产高频指数与非地产高频指数。地产高频指数包括销售(新房及二手房量价)、供给(拿地与新开盘房源)、融资(房企及居民融资)、上游(钢材、水泥、玻璃)、下游(家电)五个维度20个指标，非地产高频指数包括流动(人流、物流)、消费(汽车、纺织、酒店、票房等)、出口(量价)、生产(发电耗煤、沥青、汽车、化工开工率等)四个维度26个指标。

中金运用季调及移动平均剔除高频指标中的节假日、闰年因素和异常值，并通过主成分分析法(85%的方差贡献率)降维合成总体高频指数、地产高频指数、非地产高频指数和各子项指数。

高频指数显示，疫后地产和非地产复苏显著分化

中金指出，总体经济高频指数于2023年一季度脉冲式反弹;二季度在场景修复式需求快速释放后，重回内生动能，总体和地产高频指数重新放缓，但非地产高频指数仍在上行；三季度在专项债加快发行、稳地产组合拳、一揽子化债方案、新增万亿国债后，地产高频指数企稳回升，非地产高频继续高位波动；四季度初地产高频重回下行，直到12月一线新一轮放松后小幅回升，但今年以来地产高频趋势下行，与非地产高频分化加大。这与中金观测到的去年以来地产和金融业对GDP负贡献、非金融地产行业对GDP增长正贡献一致，与代表老经济的螺纹钢价格与代表新经济的铜价背离亦一致。

地产分项看，供求、融资及上下游均表现不佳

从销售看，新房量价齐缓，中金观测的30城销售面积、百强房企新房销售面积与金额均趋势放缓，3月新房去化周期延长至28个月。二手房以价换量，3月中金地产组编制的52城中金同质二手住宅成交价格环比再度转跌1.2%，同比跌幅扩大至-15%，样本城市二手住宅成交量继续走高，二手房挂牌量持续上升，调价幅度持续走扩，平均成交周期上升为209 天。

从供给看，房企拿地仍谨慎，300 城土地成交建面和价款趋势回落，流拍率高、溢价率低，新开盘房源数仍在历史低位徘徊，新开盘项目以刚性及改善性需求为主。

从融资看，尽管3月百城首套和二套房贷利率已经降至历史低位的3.59%和4.16%，银行平均放款周期也在历史低点附近的22天，但1-3月新增居民中长期贷款仅在去年低位基础上多增 300亿元，今年来房企信用债累计净融资仅有15亿元。

从上下游看，今年来，高炉、焦化企业开工率、螺纹钢产量和表观需求量、水泥发货率趋势下行，但受益于家电以旧换新等政策，线上和线下家电两年复合增速均较去年12月有所改善。

非地产分项看，流动指标表现最好，出口趋势改善，消费复苏波动较大。无论消费还是出口复苏均是量先于价，以价换量或因供给恢复快于需求，以PMI分项衡量的供给(生产与产成品库存分项)与需求(新订单、新出口订单与在手订单)之差与PPI走势成反比亦是体现。

流动方面，人流好于物流。整车物流自去年来有所恢复，但仍低于2021年的同期水平。但全国迁徙规模、国内航班数、拥堵指数、地铁客运量均已超过疫情前水平，港澳台及国际航班数亦达到2020年3月以来高点。

消费方面，量先于价。去年2季度以来乘用车零售和批发销量快速上升，但CPI交通工具价格同比从2021年11月的1.1%持续回落至2024年3月的-4.6%。量先于价、以价换量在食品、酒类、旅游、通信器材、衣着等消费方面均存在，实际社零同比自去年来趋势回升，但社零平减指数同比趋势放缓。而价的复苏开始有迹象，清明旅游客单价疫后首次升超疫情前水平(疫情前同期的100.5%，旅游人次自去年劳动节即恢复超疫情前)，今年假期连休天数是过去十年最多，有助于服务消费需求的释放和服务价格的恢复。

出口方面，同样量好于价。二十大港口离港船舶载重吨数在历史高位附近，而出口集装箱运价指数去年持续下滑，今年来小幅回升。这与去年疫情放开后，总体出口数量同比趋势回升、出口价格同比趋势回落一致。

生产方面，今年以来，25省发电耗煤量同比增长5.7%，高于去年4季度的3.7%，剔除季节性后，PX、聚氯乙烯、涤纶长丝及下游织机的开工率趋势上行，显示消费品生产较为旺盛，但沥青开工率有所下滑，表明基建实物量仍较缓慢。

与统计局月度指标对比看，非地产高频指数与制造业和服务业PMI走势、地产高频指标与地产投资和销售走势有一定的相似度。对资产的含义来看，由于采用波动贡献率(PCA)方法，总体高频指数受波动更大的地产高频影响更大，其与国债收益率的走势相关性更大，而使用加权平均法计算的总体高频指数与Wind全A表现去年来更为相关，地产和非地产高频各自与地产和非地产A股板块表现更为相关。