历经十年依然没能IPO，问题在哪？

上市“钉子户”为哪般？

近期铜价相比最高位已经有所回落，或许对产业链的景气程度影响不小：就在3月11日晚，一家铜矿产业链企业正式终止IPO！

据深交所消息，四川里伍铜业股份有限公司（简称“里伍铜业”）及其保荐人国金证券，申请撤回发行上市并得到批准。这也是本月以来，在深交所折戟的第九家企业，相比而言，本月截至目前，在上交所终止IPO的企业只有一家。

和现在一众主打高科技的公司形成鲜明对比，里伍铜业的主营业务似乎传统得不能再传统：为自有铜矿开采及选矿业务，主要产品为铜精矿。根据深交所官方消息，里伍铜业计划在成功上市后，募集7.08亿元的资金，，将用于与公司主营业务相关的募集资金投资项目，具体拟投资项目如下：

拟募集资金投资项目

图片来源：招股书（下同）

历经十年，最终依然折戟

回顾里伍铜业的IPO之路，其上市梦想长达10年：其早在2014年就有上市打算，并在该年5月预披露了招股书。漫长等待后在2016年9月21日被安排上会，不过由于当时公司自己尚有相关事项需要进一步落实，会议取消了该公司的审核。

到了2017年4月10日，里伍铜业再度上会，不过最终被证监会主板发审委否决。据环球网财经报道，理由有二：

一是当时公司第一大客户康西铜业拟异地搬迁重建并暂停冶炼，公司向其销售的可持续性存在疑点，公司的经营环境也被疑会发生重大不利变化;二是公司第三大股东中国有色金属工业再生资源公司持有的2574万股（占总股本的12.62%）被有关法院司法冻结，发审委怀疑第三大股东的涉诉案件以及股份被冻结等，可能会影响里伍铜业的股权清晰，对公司的经营也可能产生重大不利影响。

核准制下被否，并未“浇灭”其上市热情：公司于半年后的2017年11月7日再发辅导备案基本情况表，保荐机构为国金证券。

可是这一辅导，就辅导了五年半：到了注册制下2023年6月29日，里伍铜业提交了主板上市申请才并受理，同年7月27日深交所向其发出第1轮审核问询函。公司上市申请于去年6月获受理，7月收到问询，但至今八个月过去，对于首轮问询公司却迟迟没有回复。

业绩增长放缓，矿山存量有限

根据招股书，里伍铜业股权结构显示，公司控股股东为甘孜州投资公司，实际控制人为甘孜州国资委。值得注意的是，A股上市公司紫金矿业、云南铜业是公司第六和第七大股东，分别持有公司4.90%和4.76%的股份。

公司主营业务为自有铜矿开采及选矿业务，主要产品为铜精矿。公司目前拥有里伍铜矿、黑牛洞铜矿、中咀铜矿和挖金沟铜矿4座铜矿山的采矿权，其中挖金沟铜矿矿区面积及保有资源量较小。总体而言，保有资源量（铜金属量）累计达到56.40万吨，相当于一座大型矿山的资源储量规模。

公司的体量在全行业来看并不算大。2020年度、2021年度、2022年度和2023年1~6月，公司铜精矿（铜金属量）产量分别为0.83万吨、0.81万吨、0.84万吨和0.42万吨，增长有限。根据中国有色金属工业协会出具的说明，2022年全国规模以上铜矿山采选企业为158家，2022年度公司铜精矿含铜产量在全国同行业企业中排在第21位。

财务数据看，报告期内（2020年至2022年及2023年上半年），公司分别实现营业收入3.98亿元、5.22亿元、5.48亿元和2.67亿元，实现归母净利润6124万元、1.26亿元、1.35亿元和5589万元，增长趋势呈现先快后慢的趋势，特别是2021年的净利润几乎翻倍。同期从2020年到2022年，该公司现金分红金额分别为2244万元、2448万元、7257.62万元，三年合计分红1.19亿元，而2022年分掉了净利润的一大半。

可是这么多的利润真能拿到手么？公司上述营收和净利润实际上都还存在不确定性。

具体说来，除中咀铜矿采矿权外，公司其他4宗采矿权存在“动用采矿权范围内未有偿处置的资源储量”需补缴采矿权出让收益的情形。由于四川省自然资源厅正在进行矿业权出让收益清理工作，公司需补缴的采矿权出让收益还需相关部门清理确认，具体征收时间、金额以税务部门推送为准。

具体说来，根据《按矿业权出让收益率形式征收矿业权出让收益的矿种目录（试行）》，发行人及其子公司所属矿业权中铜、镍矿产品，矿业权出让收益率为矿产品销售收入的1.2%，锌、金、银、铂、钯矿产品，矿业权出让收益率为矿产品销售收入的2.3%，自然硫的矿业权出让收益率为原矿产品销售收入的2.9%。

而根据招股书，报告期内，公司综合毛利率分别为43.20%、50.00%、48.86%及45.20%，可见矿业权出让收益率对公司的收益影响较为有限。

该公司存在短期内主力矿山较为单一的风险。里伍铜矿是其最先开发的矿山，随着自上而下开采深度的变化，矿石中铜的品位呈逐年下降的趋势。里伍铜矿采矿权证将于2025年3月20日到期，目前黑牛洞铜矿已成为主力矿山。

里伍铜业称，如果里伍铜矿未来不能在深边部探矿中找到新的工业价值矿体并办理采矿权续期手续，里伍铜矿未来几年铜精矿（铜金属量）产量将持续下降，从而存在剩余服务年限较短的风险。总结起来就是：家里的矿如果采完了，未来要是找不到新矿，余粮还能撑几天还真不好说。

除了保有资源存在下滑的隐忧，公司在股权方面也存在变数，同时公司的客户结构也显得非常集中。

重要股东股权被冻结，客户结构过于集中

截至招股说明书签署之日，中国再生资源公司作为公司股东之一，持有公司2573.79万股股份，占总股本比例为11.4137%。目前，中国再生资源公司所持公司股份悉数被法院冻结，并且近九成冻结股份（2369.48万股）已启动拍卖评估程序。若上述冻结的股份后续被司法处置，将给公司股权结构的稳定性带来挑战。而控股股东的股权是否存在重大纠纷，无疑是IPO能否成功的关键。

实际上早在2017年的核准制时期，这一桩股份冻结案就已经引发了关注：正如前文所言，据环球网公开报道，那次证监会曾经问及公司，上述股份冻结是否影响发行人的股权清晰，对发行人生产经营是否具有重大不利影响，并将其作为当时证监会否决其IPO申请的一个理由。

除了股权存在潜在争议，公司的客户结构似乎也存在诸多和上市公司要求相背离的地方。

根据招股书，从2020年到2023年1-6月，公司对前五大客户的销售金额分别为3.889亿元、4.879亿元、5.078亿元和2.561亿元，占公司同期销售金额的比例分别为97.83%、93.52%、92.62%和96.10%，呈现前五大客户销售集中度较高的特点。

报告期内，里伍铜业主要产品铜精矿的客户以上市公司客户为主，云南锡业股份有限公司、中铜国际（云南铜业的控股子公司）、河南豫光金铅股份有限公司、大冶有色金属有限责任公司等上市公司均与公司保持着长期且稳定的合作关系。

公司固定投资和在建投资较大，也带来了债务的高企：根据招股书，报告期公司的长期借款分别为3.42亿元、2.368亿元、2.228亿元和2.224亿元，占非流动负债的比例高达83.59%、72.31%、69.20%和68.28%；这也带来大额的利息支出，报告期分别为3,279.91万元、2,843.17万元、1,890.89万元和727.37万元，财务费用率分别为7.99%、5.29%、3.06%和2.67%。

尾声

虽然里伍铜业财务表现还算中规中矩，但业绩似乎已经有了增速放缓的迹象；与此同时，公司的经营、股权方面存多个不确定因素，在客户结构方面也过于单一，在“严监管”的档口，或许与公司最终决定撤回上市有关。

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