“种鸭芯片”樱桃谷IPO的挑战：依赖大客户、难过“监管”关

编辑 | 虞尔湖

出品 | 潮起网「于见专栏」

很多公司为登陆二级资本市场挤破头，但是可能很多创业者没有想到，一家经营肉鸭遗传育种的公司也能冲击二级资本市场，登上“大雅之堂”。

过去两年，北京首农股份有限公司控股的樱桃谷育种科技股份有限公司（以下简称“樱桃谷”）多次传出正在冲刺上交所主板IPO的消息。而2023年9月初，樱桃谷也完成了首发上市审核问询函的回复，这也意味着，公司的IPO进程更进一步。

据了解，樱桃谷是一家专业从事白羽肉鸭遗传育种、为肉鸭产业提供种鸭和一体化服务的科技型育种企业，旗下品牌“樱桃谷鸭”享誉海内外，占据肉鸭市场半壁江山。由于种源安全关乎“国之大者”，甚至可以上升至国家战略。

因此，樱桃谷持续进行技术研发和迭代创新，也是在与国际动物育种公司拼技术、拼资源。而由于赛道特殊，樱桃谷也有“种鸭芯片”之称，更被市场寄予厚望。

IPO触及多项审核红线，上市或存变数

尽管融资上市对企业的发展是加油助力，但是并不意味着只要概念“充足”，就可以随心所欲。据观察，有“种鸭芯片”之称的樱桃谷，就正在面临上市之前的重重考验。

例如，此前，新浪财经报道，根据上交所官网披露的各家招股书统计，截至12月20日，在上交所在审的200余家拟IPO企业中，有30多家家企业最后一个报告期末，未缴纳社保员工数量超过了总员工数的10%。其中，未缴纳“五险一金”比例最高的樱桃谷，缴纳比例都在50%以下。

要知道，按照《劳动法》要求，企业为在职员工购买五险一金是基本的“合规”要求。而大量欠缴“五险一金”也将意味着企业存在明显的违法行为。因此，在这方面，樱桃谷或许并不符合IPO“合规经营”的审核条件。

与此同时，樱桃谷还因关联交易产生的毛利触及监管红线，以及存在关联方为公司代垫成本费用、净利润水平不足5000万元，且最近一个年度扣非归母净利润下降超过50%，也被认为难以达到主板上市的标准。

此外，樱桃谷盈利规模较小，还有可能存在财报重大错报风险。据其招股书，2020-2022年上半年，樱桃谷分别实现扣非归母净利润分别为0.64亿元、0.84亿元和0.41亿元，同比分别增长-48.59%、30.21%和-50.78%。

值得注意的是，樱桃谷2022的净利润不仅达不到全面注册制下主板上市需达到5000万元的标准，而且其营收规模与同行公司相比，也相差甚远。

据了解，可比上市公司圣农发展、立华股份、仙坛股份、湘佳股份、益生股份等公司2022年的营收分别均在数十亿甚至上百亿元。甚至即使是业绩最少的可比上市公司晓鸣股份，同期的营收也是樱桃谷同期营收的3倍以上，而且这些公司均未成功登陆A股主板。

由此可见，营收规模及盈利水平均处于较低水平的樱桃谷，冲击主板上市难度不会太低。

关联交易质疑不断，业绩不稳令人担忧

由于关联交易可能会增加公司的经营风险，使公司陷入财务困境，有可能产生坏账的风险。所以，一旦出现关联交易，一方面会被面临监管部门的问询，另一方面会让投资者对其产生质疑。

据樱桃谷招股书显示，2019-2021年、2022年上半年，樱桃谷关联销售收入占总营收的比例分别为18.27%、25.01%、17.93%和14.41%，毛利占比分别为22.18%、41.6%、31.15%和672.72%，2019年以后，其他年份毛利占比均超过30%，按照《监管规则适用指引——发行类第4号》规定，触及监管红线。

这也意味着，樱桃谷需要按照相关规定，充分说明并摘要披露关联交易是否影响发行人的经营独立性、是否构成对控股股东或实际控制人的依赖，是否存在通过关联交易调节发行人收入利润或成本费用、对发行人利益输送的情形。

图源：招股书

而反观樱桃谷关联交易的来源，则是大部分来自控股股东旗下客户。而且，位于樱桃谷前五大供应商名单的一家企业，也出现在了其前五大客户名单中。数据显示，报告期内除2019年外这家企业均兼具第一大供应商和第一大客户的双重身份。

此外，樱桃谷的供应商则主要包括广西桂林市桂柳家禽有限责任公司及其子公司（以下简称桂柳系公司），供应的产品则是樱桃谷所需的饲料。虽然樱桃谷所需的原材料还包括垫料、药品、疫苗等，但其前五大供应商采购金额占当期采购总额比例分别为36.54%、43.37%、53.24%和58.89%，且主要为饲料。

其中，2020年、2021年和2022年上半年，樱桃谷向桂柳系公司采购的金额占比分别高达18.12%、32.49%和39.18%，并有逐年上升趋势，因此桂柳系公司也是其第一大供应商，而樱桃谷也被指过于依赖该类供应商。

在客户方面，樱桃谷同样存在过于依赖桂柳系公司的情形。数据显示，报告期内，樱桃谷前五大客户销售金额占营业收入的比例分别为34.42%、41.69%、45.70%和32.63%。其中，桂柳系公司在报告期各期内，均为樱桃谷的第一大客户。为此，樱桃谷招股书也重点揭示了“公司对桂柳系客户存在重大依赖的风险”。

尽管樱桃谷宣称，虽然其对桂柳系客户构成重大依赖，但并不存在重大不利影响。其理由是樱桃谷与广西桂柳合作时间自2009年开始，而桂柳系客户本身不存在重大不确定性，因此公司的业务获取方式，不影响独立性且具备独立面向市场获取业务的能力。

但是事实证明，樱桃谷招股书披露营业收入、净利润并不稳定，甚至波动幅度较大。此前招股书披露的2019-2021年财务数据显示，这就导致樱桃谷近三年的业绩同样波动明显。报告期内，樱桃谷的营业收入分别为2.57亿元、2亿元、2.7亿元，归母净利润分别为1.16亿元、4875.58万元、8074.31万元。

对此，樱桃谷认为，业绩出现波动现象与养殖业行业大背景、新冠疫情等因素有关。但是，投资者是否会对该类说辞十分信服，还尚未可知。十分显然的是，疑点重重的樱桃谷，必然会令投资者担忧不已，因此即使其侥幸成功上市，市值终将几何，依然充满变数。

毛利净利奇高，却恐难持续

尽管樱桃谷的营收及净利润水平不高，甚至难以达到在主板上市的标准。但是其的毛利率和净利率却远超同行公司。

招股书显示，2019-2021年， 樱桃谷毛利率分别为62.4%、43.59%、44.76%，远超同行可比公司均值20%以上，据公开数据统计，同期业内平均水平分别是41.99%、18.23%、12.9%。

对于公司综合毛利率高出业界平均水平，樱桃谷的解释是，公司的主要产品为毛利率相对较高的祖代鸭苗和父母代鸭苗。例如，2019年-2021年，樱桃谷祖代雏鸭毛利率甚至高达96.00%、95.73%和96.18%。

图源：招股书

据介绍，相比而同行业上市公司多以引进祖代、生产销售父母代产品或商品代产品为主，公司销售的祖代种禽由于技术门槛较高，毛利率也更高。而该类产品的核心客户正是上文所述的桂柳系客户。

不过，对于樱桃谷而言，其祖代雏鸭和父母代雏鸭占该公司超过70%的收入，或许也存在营收贡献过于集中的风险。

实际上，种鸭业务并非没有法律风险与外部经济环境、社会环境等风险。例如，招股书上，樱桃谷专门披露了“历史上占用永久基本农田的情况”。

但是，有专家就此指出，按照国家有关部门的规定，严禁占用永久基本农田建设畜禽养殖设施、水产养殖设施和破坏耕作层的种植业设施。这也意味着，根据法律规定，樱桃谷2021年6月前占用永久基本农田的行为可能涉嫌违法。

此外，在环保方面，樱桃谷背后公司首农股份的关联公司也曾被行政处罚。招股书显示，北京华都集团有限责任公司良种基地是首农股份的分公司。2019年至2021年，该良种基地受到大兴区生态环境局2起环保行政处罚。处罚原因分别是未按照国家有关规定如实记录危险废物管理台账、将过期兽药、消毒药品、医疗废物、包装物等未经处理擅自丢弃、倾倒、填埋等。

种种因素影响下，樱桃谷控股股东首农股份2021年度和2022年上半年均为亏损状态，净利润分别亏损32002.39万元和9331.28万元。由此可见，毛利率、净利率奇高的樱桃谷，也并没有表现出超出同行的盈利能力，而其有限的净利润规模，也难以对其控股股东贡献足够的净利润。

实际上，樱桃谷的毛利率也并不稳定。除了2019-2021年期间下滑较为明显外，时至2022年上半年，其综合毛利率甚至低至1.50%，可谓断崖式下滑。

针对2022年1-6月综合毛利率下降幅度较大，樱桃谷解释称，主要受国内新冠疫情蔓延、第一季度猪肉价格下跌以及境外禽流感疫情的影响。由此可见，樱桃谷的毛利率同样会受到外部经济环境、家禽类卫生公共事件的影响。同时，该赛道的行业周期与行情波动，同样会冲击其业绩。

结语

不可否认的是，农业是我国其他产业乃至整个社会发展的“根基”所在，而樱桃谷押注肉鸭遗传育种等赛道并不断加强其技术研发、打造核心竞争，也是在提升我国养鸭产业的技术水平，甚至防止被海外企业“卡脖子”的重要途径。

只是，通过其目前的发展状况来看，或许还存在过于依赖少数客户，营收及净利润难以规模上量、甚至受外部经济环境、社会环境影响较大的各种困境。可以预见，作为“冷门赛道”的先行者，樱桃谷未来的资本化之路注定不会平坦。

但愿这家企业未来能够突破发展瓶颈，走出眼前的困境，从而能在我国科技兴农的道路上越走越远。