Outlook 2024丨专访思睿集团首席经济学家洪灏：目前看多不做多，股市波动无关基本面

21世纪经济报道记者 张伟泽 实习生 管黄燊仪 香港报道

“虽然市场目前估值便宜，市场流动性充足，且政策利好也足够，但市场并没有给出反应。我们交易时秉承的原则是不能跟市场作对，所以我们现在是看多不做多。”思睿集团首席经济学家洪灏在接受21世纪经济报道记者专访时表示。

2024年首月，A股市场开局不利，上证指数跌破2800点，1月份累计下跌6.27%，连续六个月下跌。而港股亦表现不佳，恒生指数累计下跌近9%。

洪灏指出，目前市场的表现与基本面并无关系，完全是市场参与者情绪的无端放大。他引用凯恩斯的名言来说明目前的情况：“市场非理性的时间可以长到让你破产。”

事实上近年来，中国股票市场进行了一系列改革，包括推行注册制，降低股票印花税等措施；同时政府也推出一系列的举措以稳定市场，包括中国证监会暂停限售股出借，中国人民银行多次降准释放流动性等。

洪灏认为，目前市场的情况与2001年至2005年时的市场情况类似，尽管当时进行了一系列的改革，但市场并不买账，上证指数仍然跌至998点的谷底。他认为，再多的刺激政策都无法满足市场的胃口，更重要的是需要做好投资者的预期管理，降低市场参与者预期，再进行超预期交付，政策会有更好的效果。

对于2024年中国股市的预测，洪灏指出，A股和港股在2024年的走势将与2023年相似，会是区间震荡的行情。目前有积极因素在转好，但也有一些地缘政治因素成为上涨阻力。具体而言，A股在2024年将会在略低于3000-3500点的区间内波动，而港股则会在略低于16000-23000点附近波动。

股市走势与经济发展前景密切相关，对于2024年中国经济走势，洪灏认为，目前中国的经济周期主要还是房地产存货周期和信贷的周期，中国经济已经处于小周期底部一段时间，房地产的表现拖累经济复苏。但楼市的调整也是结构性改革的一部分，周期本身并非闹钟，需要耐心等待经济发展动能的转变。

他指出，一定的经济发展目标能够解决就业需求，但过度追求经济增长速度则会适得其反，会导致经济发展过度依赖于某一行业。现代的经济的管理，价格的水平和就业的水平管理反而是更重要的，经济发展的质量比经济发展的速度更为重要。

看多不做多

21世纪：您认为A股和港股在2024年会有怎么样的市场行情？

洪灏：我们在11月第一个星期的时候，预测今年A股和港股大概跟去年走势差不多。有积极的因素，但是也有一些国际形势因素变成上涨的阻力，综合来说我觉得今年港股和A股还是区间震荡的行情。

三个月以前，我们预测大概A股是略低于3000点到3500点，然后港股是略低于16000点到23000点。最近这几天，尤其是1月份以来，市场面临较大的下行压力。如果形势没有比我们想象的更糟糕的话，A股和港股目前这个点位应该就是交易区间的下沿了。

21世纪：您觉得A股和港股的走势会有分化吗？

洪灏：其实已经分化了，港股表现更为弱势，A股的强主要是因为它没有受离岸因素的影响，因为香港如果离岸的资金要撤走的话，他是没有任何障碍的。同时港币跟美元的挂钩，和A股有央行护盘也不太一样。

同时，在岸的资金量显然是大于离岸市场资金量的，所以这些综合因素下来，虽然上市公司盈利、政策、流动性等基本面影响的因素都是一致的，但是其实港股表现弱势，因为它还受到汇率和资本流动的牵制。

21世纪：您认为A股和港股市场何时会有反转？反转的契机是什么？

洪灏：这是关于市场择时的问题了。这也是为什么去年和今年，我们给的都是交易的区间，因为难以判断。在2022年的10月底的时候，我们曾经写过一篇报告叫《买！买！买！》，当时港股在14000多点，我们A股也是在2900点以下，我们在那时候看到疫情管控政策开始出现了变化，同时央行做了一轮的PSL的扩表，所以当时买点是很显然的。

目前来说，虽然市场（估值）非常便宜，流动性很充足，政策的利好也很饱满，但是市场迟迟没有反应。从交易的角度，作为买方的对冲基金经理，我们做交易时，秉承的原则就是不要跟市场作对。所以我现在是看多，但是也没有办法做多，因为很显然市场是跟我们对着干的。

所以我们也尊重市场，我们也在等待这个时机，这个时机可能是平准基金的出台、央行进一步的扩表，或者说房地产限购政策的全面放开。目前通胀数据在负区间内运行，甚至可以考虑采取更为激进的政策，快速降低利率。这些政策会对于经济和股市信心的提振都有很大帮助。业界期盼了很久，我们也在等待反转的契机，但目前并无法预测政策何时会出台。

做好预期管理

21世纪：那么其实您刚才也提到国家也出了很多政策，但市场好像对此并不买账，是否目前政策制定者和市场的投资者他们的预期是不相同的？

洪灏：对于投资者而言，政策做什么都是不够的。需要对政策进行预期管理，把预期压低，然后突然超预期交付，这样才能更好地发挥政策效果。所以我并不觉得政策和投资者有根本的分歧，如何去管理市场的预期才是关键。现在市场上大家都预期降息降准，大概前几天的确我们降了50个基点，然后降息，我们的LPR好像也降了。但市场反应平淡，这是因为市场此前已经有了预期。

现在因为之前又传出说有2万亿的平准基金。传闻里平准基金它需要做的事情还是很多的，比如说准备用离岸市场的中资企业的美元存款去购买在岸的资产，这样的确有一箭双雕的结果，在稳住人民币汇率的同时增强在岸A股的市场的资产价格，的确是很好的设想，但是目前为止还是缺乏细节。

21世纪：您刚才也提到了一些历史上的一些情节，你认为目前市场上的哪些情况可以参照哪些历史情形？

洪灏：我们2001年加入WTO，此后5年里，中国进行了一系列的改革，包括汇率的改革，股份制的改革，国企改革等等。

但从2001年到2005年，股指从2000点跌到998点。所以尽管你进行了一系列的改革，尽管你出台了很多利好政策，但是这一些政策并没有马上反映到股票市场来，这个时候我认为可以类比于现在的情况，出了这么多政策，但是好像股票市场不买账，直到有一天醒悟过来。

股市波动无关基本面

21世纪：你认为在2024年影响中国股市包括A股和港股的主要因素有哪些？

洪灏：非常重要的因素就是楼市。大家都认为楼市是我们中国经济增长的引擎，对经济影响很大。然楼市现在对GDP的贡献是小于高科技行业对GDP贡献的，但据我所知高科技行业发展势头强劲，取得了很多令人瞩目的成就。中国经济去年实现了5%左右的增长，2024年可能会在4%~5%之间，它不会出太大的问题。

这个时候我们对于楼市的执迷就很让人奇怪了，我觉得困难是暂时的，不能因为一时的困难而放弃了更远大的理想。我们现在经历的楼市的调整，它其实很可能也是我们中国经济结构性转型的一个部分。否则经济一有问题我们就刺激楼市就可以了，不用培养高端制造了。所以我觉得大家要有耐心。目前市场的这种所谓的情绪，是因为大多数人用资本市场的走势来作为对经济的描述，对这种看法我是不认同的。

股市的走势，尤其是股市每一天的波动，它跟基本面并无关系，更多是人的情绪被无端放大。这个时候将市场的下跌归咎于政策都不给力，是无端的指责。当然股指走势的确对人的情绪产生非常大的影响。股票每一分一秒都在告诉你亏损的数额，同时铺天盖地下跌的新闻会让人心情低落，但这并不能将一切归咎于经济情况。

我们刚才说2001年到2005年，这是中国经济发生质的变化的几年，2001年中国加入了WTO，然后一系列的汇率的改革，国企改革，股份制的改革，这些都是奠定了我们今天中国经济成功的基础的。但如果因为那几年的股市走势是向下的，因此你认为我们那几年做错了，这个判断肯定是不对的。

21世纪：是否说明“股市是经济的晴雨表”的说法起码在短期内是不成立的？

洪灏：这个说法已经不成立很多年了。美国的经济饱受疫情摧残，但是美国股市仍然能不断地往上涨，这个其实就很说明问题了。

我觉得中国也面临一些挑战，这个挑战来自于我们多年依靠房地产的投资去拉动经济增长，这种增长模式的确可以让经济的增长迅速，但是也导致经济对重资产过分的依赖，以及信贷过度的增长而带来以后的困局，所以这个是我们现在面临的问题。

至少在短期内，股市并非经济的晴雨表，甚至可以说在以年为单位计算偏离基本面，当然最终还是会回到基本面，但是它可以偏离一直到你破产为止。这也就是凯恩斯名言所说，“股市可以持续地保持不理智，一直到你破产为止。”

21世纪：目前市场其实有很多黑天鹅的事件出现，在这个地缘政治复杂的环境下，你认为投资者应该如何规避风险？

洪灏：实话说并没有办法规避。今年是大选年，注定了会是很不平凡的一年。所以这些风险是没有办法规避的，可能只能够通过购买一些黄金和国债来对冲一部分的风险。另外一方面，可以购买一些“中字头”的高股息公司的股票。所以我觉得会有一定的方法去对冲一部分的风险，但是如果你要做投资的话，回避这种风险是很难的，其实中国债券和黄金都是比较好的风险对冲的品种。

中国经济处于小周期底部

21世纪：那么接下来谈一些宏观经济上的问题，您的书中有多次提到大小周期的概念，您认为目前中国的经济处于怎么样的一个大周期和小周期呢？

洪灏：我认为中国经济目前是在小周期的底部，因为这个周期主要还是房地产存货周期和信贷的周期，所以它现在已经在底部一段时间了。从2022年的四季度开始到现在，其实它都一直在底部徘徊，迟迟没有走出来，这个就是我刚才讲的房地产，大家都觉得房地产市场低迷，中国经济发展也不会太顺利。

从数据上看，房地产的确影响到了我们中国的经济周期的复苏，所以现在也需要耐心，但是周期本身并非闹钟，而且我们现在所处的时期可能跟以前也没有完全的可比性，所以它需要时间，但是很显然我们是在走经济短周期的底部。

21世纪：您觉得房地产未来在中国整体经济增长中会扮演一个什么样的角色呢？

洪灏：房子就是耐用消费品，跟车子没有本质区别，“房租不炒”这句话讲的就是这个意思，就是房子是用来住的，用来消费的，而不是拿来炒的。所以我觉得现在经济中约三分之一是房地产相关的，将来可能降到10%左右。

价格与就业水平管理更为重要

21世纪：2023年中国完成了5%的增长目标，市场其实对这个目标还是比较有信心的，甚至在去年年初的时候，有些大行给出了6%的增长的预期。但是对于2024年来说很多机构给出了不同的答案，您对2024年中国经济增长有何预期？

洪灏：我不觉得经济增长要有一个既定的目标，尤其是对于现在的发展阶段。我们以前依靠经济增长的目标是为了协调资源的调配，有时为了达到某一个增长目标，不惜手段地刺激房地产、刺激信贷等，短期来说没有问题，但是长期来看结果就是过分地依赖于某一个行业。

所以现代经济的管理，价格水平和就业水平管理反而是更重要的，因为价格或者说通胀关系到人们的消费，就业关系到整个社会人们的生存。这些都是跟人民群众生活水平息息相关的。按照以前的规律，我们的经济增长主要是通过建造产能、满足外需来完成的，因此我们的国民收入在GDP的占比可能是同等水平国家中最低的，大概也就不到50%。到了欧美可能到70%~80%，甚至可能更高。

因此，经济增长要保持一定的速度，能够解决就业问题，但是过度以这种目标来去制定我们经济增长的计划，反而有的时候它就适得其反了。我认为2024年经济增长具体情况，需要看外贸的情况，还有其他高精尖产业发展的情况。

21世纪：所以您认为说发展的质量比发展的速度其实更为重要。

洪灏：是。

尝试发钱刺激消费

21世纪：那么其实市场一直也在讨论信心的问题，您认为如何能够增加居民的信心，把高储蓄转化为投资和消费？

洪灏：当前高储蓄率已经持续两三年了，所以并不是说需要采取怎样的措施去转化。如果就业不稳定，前景不乐观，然后收入也受到了各种各样影响的话，那么你让他去消费他都不会消费的。

这是个比较大的问题。在宏观经济学里，在稳定的环境里，人的边际消费倾向往往是稳定的。当环境发生大的变化的时候，他才会调整，比如说我原来赚100块钱，我花50，现在如果我收入是80块钱，我可能就花30块钱。所以边际消费显然是在下降，而储蓄率在升高。

所以这时候刺激消费其实是无效的，可以通过财政转移支付去给居民发钱，然后让大家有钱去消费，但这是我们从未做过的事情。中国城市居民人均年收入几万块钱，所以每个月每个人发3000块钱，这样有可能再刺激一波消费等。但是你说如何系统性地去扭转宏观因素，我相信它并没有完美的方法。

策划：于晓娜

记者：张伟泽

监制：朱丽娜

编辑：李莹亮

设计：林军明

视频制作：袁思杰

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