博时基金田俊维：左侧、独立、高效的阿尔法选手

导读：曾经有一位资深的FOF基金经理告诉我们，绝大多数基金经理的超额收益来自对某个贝塔的偏离，最常见的是行业贝塔（消费、医药、科技）和风格贝塔（大小盘、价值成长）。长期依靠选股阿尔法跑赢市场的基金经理，少之又少。

然而，过去几年持有人也感知到过度的贝塔偏离，会带来两个比较显著的问题：

1）单一贝塔必然会有自身的兴衰周期，而持有人大概率会在贝塔表现比较好（体现在基金短期业绩突出）的时候买入，那么大概率会在贝塔向下的周期出现较大浮亏，持有体验不佳；

2）如果是过度专注在某一个细分贝塔，那么基金经理很容易被费率更低的ETF产品替代。毕竟持有人买主动管理基金的时候，需要支付更高的费率，这个费率是用来支付基金经理阿尔法能力的。反之，如果一个基金经理只有贝塔能力，长期会被指数基金取代。

从2019年公募基金大爆发至今，基金持有人也跟随市场经历了多个不同的周期波动。从大盘成长到小盘价值，从消费赛道到新能源赛道，从结构性牛市到结构性熊市。每一次的周期中，如果追逐当下的明星，总是会变成一个输家的游戏。

显而易见，越来越多的基民希望找到不依赖风格贝塔，选股阿尔法能力稳定，业绩在不同阶段都能提供足够高下限的均衡型选手。带着这个想法，我们找到了博时基金的田俊维。

作为平衡型基金经理的代表，田俊维的投资生涯主要分为两段：2017年8月9日—2021年5月19日管理天弘文化新兴产业股票，以及2021年11月5日至今管理博时创新经济混合。在这两段经历中，田俊维都取得了稳定向上的超额收益。

我们先看最近的一段经历。田俊维从2021年11月5日开始管理博时创新经济，恰巧之后经历了连续两年的熊市。在这两年熊市期间，沪深300整体下跌了-31.71%，而博时创新新经济同期跌幅-10.15%。我们从下图也能看到，田俊维呈现了稳定向上的超额收益（数据来源：Wind；数据截止：2023年12月27日）。

数据来源：Wind，韭菜圈；数据截止：2023年12月27日

我们再看田俊维上一段投资经历，从2017年8月9日管理天弘文化新兴产业股票，一直到他离职的2021年5月19日，在这将近4年的时间中田俊维也实现了75%左右的超额收益。我们看到在初期做投资的时候，田俊维表现基本上和市场跑平。进入2019年下半年开始，已经有两年投资经验的田俊维超额收益能力开始爆发，并且一直呈现稳定向上积累的特点，

最终区间总收益为164.03%（数据来源：Wind；数据截止2021年5月19日）。

数据来源：Wind，韭菜圈；数据截止：2021年5月19日

田俊维的投资生涯跨越了2017年的大盘价值牛市、2018年的系统性熊市、2019到2020年的大盘成长牛市、2021年的小盘成长牛市（叠加新能源赛道牛市）、2022年的系统性熊市、以及2023年的高度分化市场（微盘指数风格大幅跑赢，机构重仓股大幅跑输）。

经历多个不同类型市场的田俊维始终体现了超额收益稳定的能力，没有出现相对市场特别明显的逆风期。这一切的背后，都和田俊维平衡的投资风格相关，收益率主要来自选股层面的阿尔法。

能够体现田俊维稳定的另一个数据是年度层面的低回撤。我们知道，股票短期的波动和情绪、流动性等因素有比较大的关系，要完全规避短期的系统性风险并且控制住回撤很难。但是，把时间稍微拉长一些，股票中长期的波动更多和基本面有关，这里面又包含了基本面中的盈利增长和估值波动（中长期看，企业估值的波动来自成长性变化，并非情绪导致）。

我们以的2023年数据为例，田俊维管理的博时创新经济在三季度也出现过一次回撤，但全年取得了-1.60%的收益数据，显著好于同类产品。他管理的中高波动固收+产品博时鑫康，在2023年的高波动市场中也取得了1.29%的绝对收益（数据来源：Wind；数据截止：2023年12月30日）。

这就是我们前面提到的，田俊维有着很强的产品创新高能力。只要给他一定的时间，大概率就能创出净值新高，为持有人实现可获得的收益体验。那么田俊维稳定的超额收益又是如何做到的呢？

跨越风格周期的GARP型选手

如果我们把A股的基金经理做一个最简单粗暴的分类，大致可以分为价值型选手（Value）、成长型选手(Growth)、以及平衡型（GARP）。顾名思义，GARP投资的定义就是以合理价格买成长（Growth at Reasonable Price），能够平衡价值和成长两端。从风格类型看，A股市场的平衡GARP型基金经理是主流，可实际上真正的平衡型选手少之又少，绝大多数的基金经理都是通过某一类行业风格或者市值风格获得超额收益。

背后的原因主要有两个：

1）和基金经理的能力圈有关。平衡型选手必须要能够在多个不同类型的行业做选股，这是非常难做到的。大部分人会专注于几个自己熟悉的领域，这些领域通常还是某种相似的选股风格。比如说常见的消费和医药、TMT科技、制造等等；

2）和基金经理对短期收益率的弹性有关。市场通常在某一两个年的阶段，呈现某种风格或者行业极致的风格。基金经理通过在某类贝塔上的放大，能够在某一个阶段呈现突出的业绩表现，更容易被市场识别。而平衡型选手由于在不同阶段都会在贝塔上分散，需要比较长的时间才能被市场看到。

这两个因素，导致了市场上真正的GARP平衡型基金经理很少。博时基金的田俊维就是这样一个稀缺、真正长期做平衡投资的基金经理。也正由于平衡中的分散，让田俊维能够在一个偏震荡的市场中，给持有人带来比较好的体验。

产品创新高的能力，是衡量用户体验非常重要的指标。田俊维管理的博时创新经济在过去一年创新高27次，远高于同类平均的16次（数据来源：Wind；数据截止：2023年12月30日）。

从下面这张图我们能看到，田俊维在不同时间点管理的不同类型产品，全部相对沪深300和业绩基准取得了超额收益。

数据来源：Wind；数据截止：2022年12月27日

从历史持仓看，田俊维在不同时期呈现了不一样的投资风格。比如说2021年四季度以大盘成长风格为主，到了2022年一季度增加了中盘成长风格，再到2023年一季度开始呈现了小盘成长风格。更重要的是，田俊维组合中始终呈现至少两种风格。

在一次访谈中，田俊维曾经提到过他GARP投资的信仰：放业绩。田俊维认为，只要利润能够持续成长，股票在估值不太离谱的情况下，一定能把业绩增长兑现在股价的上涨中。在不同的市场环境中，田俊维持仓的风格也会偏向这个阶段能放业绩的公司。

超额收益的三个关键词：

左侧、独立、高效

从田俊维2017年至今的持仓分析中，我们看到他涉猎了大量各不相同的行业。包括电力设备新能源、公用事业和电力、军工、交运、计算机、机械、电子、商贸零售、汽车、医药、通信、有色、建筑等等。这些行业中，既有稳定增长类型、也有高速增长类型、还有低估值的价值类型和周期增长类型。

前面的业绩分析中，我们也提到过田俊维经历了两轮牛熊周期（2017-2018；2019-2023），以及多个行业赛道和市场风格的周期轮动，在这个阶段中，田俊维的超额收益很稳定。我们曾经说过，基金经理下限是能力（阿尔法）决定的，上限是运气（贝塔）决定的。

我们以田俊维在2018到2021年二季度的第一段投资生涯为例，切割成7个不同的风格阶段。除了2020二季度快速上涨的阶段之外，田俊维全部跑赢了偏股混合经济指数和沪深300指数。这是因为，在市场快速上涨的阶段，贝塔的弹性会比选股的阿尔法影响更大。这也再次验证了我们的观点：田俊维的超额基本都来自选股，而且选股能力很稳定。

数据来源：Wind；数据截止：2021年5月19日；注：红色数据为最优值

那么田俊维选股层面的超额收益是怎么实现呢？

我们认为有三个关键词：左侧、独立判断、高效选股。

第一个关键词：左侧选股。田俊维的选股，有很明显的左侧特点，并不追逐右侧趋势。许多股票他都是提前在市场之前买入的，而且买入的阶段并没有明显的景气上升趋势。这一点也比较容易理解，既然作为一名全市场的GARP型选手，左侧的位置才能提供比较好的估值性价比。

第二个关键词：投资的独立性。打开田俊维各个阶段的持仓，会发现他的选股和机构投资者重仓的相关度很低。许多基金重仓的大白马，都没有在田俊维持仓出现。特别是在2021年春节后，核心资产出现了泡沫破灭，田俊维在过去两年的选股中，大多都是一些独立挖掘的股票，体现了很强的原创性。

第三个关键词：量化初筛+主动挖掘的高效率选股。对于所有自下而上的个股挖掘选手来说，都会面临一个共性的挑战：如何在5000多只股票中，高效率“翻石头”。时间对每个人都是最公平的资源，在数量众多的上市公司面前，基金经理已经不可能翻遍每一块“石头”了。

田俊维的做法是，通过量化初筛+主动挖掘的方式，提高选股效率。先通过公司的财务指标和历史数据做一层初步筛选，形成一个股票池。再通过定性的主动研究形成最终持仓。

田俊维的主动研究，又分为对质量和速度判断两个重要维度。其中，一家公司的商业模式和生意本质决定了质量。高质量的公司通常有比较持续的成长性。而中观层面的产业趋势、微观层面的公司自身经营周期，决定了公司增长的速度。

用低调的姿态，追求长期卓越的收益

在研究田俊维之前，我特意网上搜了一下他的公开访谈和第三方自媒体的评价。作为一名长期业绩卓越的基金经理，田俊维体现了和业绩不符的低调，我们没有找到一篇他的公开访谈，也看不到什么历史直播的视频。主要就是一些第三方基金自媒体写过的文章，包括好友零城投资有过一篇定量层面的分析（插入文章链接）。

田俊维的低调，以至于不少持有人还不了解这样一位投资风格平衡，超额收益稳定的中生代基金经理。他没有特别突出的标签，也没有在单一年份业绩特别突出，但相信作为田俊维的持有人，能体会到他的稳定。博时创新经济在2023年的市场中，全年仅仅下跌-1.6%；固收+产品博时鑫康混合，在2023年全年取得了1.29%的正收益；博时卓远成长一年持有，2023年全年也仅仅下跌-4.77%。而且，除了固收+的产品外，田俊维管理的另外两个股票型基金都保持了较高的个股仓位。能够取得相对市场的超额收益，主要是选到的一批具有盈利能够增长，估值也合理的个股。

田俊维也曾经提到，他的选股中不会带有任何标签。无论是机构认同度较高的龙头白马，还是没有人关注的小市值成长股；无论是一些大家偏好的长坡厚雪赛道，还是一些市场关注度不高的行业。

回归到对田俊维的评价，我们认为也不需要去贴一个标签。今天，伴随着ETF产品变得越来越丰富，赛道风格的基金经理未来大概率会被费率更低、投资更清晰透明的ETF产品取代。而对于普通老百姓来说，要理解什么阶段购买什么风格类型的基金，也提出了过高的难度。最终，大家希望的主动型产品，是那种在不同宏观环境下，都能带来超额收益的基金。

低调内敛的田俊维，也一直把精力投入在追求长期的卓越收益。我们也相信，长期卓越的业绩，最终会被更多持有人看到。

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