碧桂园爆雷，国内最大房企也撑不住了？

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文｜谢九

最近，碧桂园的两笔美元债未能按时支付票息，爆雷风险引发市场恐慌，公司股票和债券大跌。市场开始担心，碧桂园是否会成为下一个恒大？

对于未能及时支付债券利息，碧桂园公开承认“出现了阶段性流动压力”，但对于“佛山副市长已经带工作组进驻”的传闻，碧桂园予以否认。作为国内销售规模最大的房地产企业，碧桂园的危机浮出水面，折射出当前房地产市场的寒意之重，远远超过了人们的预期和想象。

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在国内房地产市场，碧桂园被冠以“宇宙房企”之称，可见公司规模之巨。以去年的销售规模来看，碧桂园以4600多亿元的销售额高居全国第一。碧桂园的危机之所以格外值得关注，不仅是因为公司是国内销售规模排名第一的房企，更重要的是碧桂园出现危机的时机——在国内对房地产市场史诗级救市之际，碧桂园还是不可避免地陷入了流动性危机。这才是当前最值得反思和警醒之处。

2021年，恒大出现债务危机，当时还可以在一定程度上归咎于政策层面对房地产行业的高压调控，在“三条红线”等监管政策之下，房地产企业的融资渠道被全面压缩，高负债的恒大背上了最后一根稻草，最终让恒大的债务危机浮出了水面。

但是今天碧桂园的政策环境和两年前截然不同。去年下半年以来，国内对房地产的调控打压政策全面转向，房地产被重新定义为中国经济的支柱产业，迎来一轮又一轮的史诗级救市，此前限制房地产融资的各种政策都已经基本松绑，但就是在这样史上最宽松的政策周期之内，作为国内最大房企，碧桂园还是出现了流动性危机。

按照碧桂园的解释，流动性危机的原因在于“受近期销售额与再融资环境持续恶化，叠加各类资金监管的影响，公司账面可动用资金持续减少”。当然，最核心的因素还是房子越来越卖不动，导致销售回款越来越慢。从碧桂园最新公布的业绩来看，上半年公司实现的权益销售额和销售面积，比去年同期都下降了30%左右。

过去几年，以碧桂园、恒大为代表的房地产企业快速崛起，超过万科等曾经的房企龙头，成为新一代房地产老大，主要就是靠持续不断的杠杆扩张。而公司规模快速扩张的背后，需要靠惊人的负债来支撑。在前些年国内房地产融资政策收紧的背景下，碧桂园和恒大等房企通过在海外发行美元债来融资，成为支撑公司扩张的重要手段。

为了偿还巨额债务，碧桂园和恒大这些房企的主要办法在于，一是靠销售回款，二是靠在美元债市场借新还旧。在过去几年房地产上升周期，这一套办法畅行无阻，帮助碧桂园和恒大这些企业快速崛起。但是随着市场环境发生变化，内地房企赖以成长的扩张模式开始行不通了，所以，最近几年，越来越多的房企开始陆续爆雷。

内地房企的这套打法之所以在最近几年失灵，主要有两大原因，首先是因为国内房地产市场进入下行周期，由于房子越来越难卖，房企的销售回款越来越慢，偿债能力也就大受影响；而房地产惯用的“借新还旧”模式也越来越难。因为随着美联储去年进入超级加息周期，在美国市场发债的成本越来越高，加上中资房企去年在美元债市场大量爆雷，也导致融资成本上升。整个2022年，中资房企的美元债融资几乎冰封，融资额同比大降9成。

由于销售回款越来越慢，美元融资越来越少，房地产企业的债务爆雷也就越来越普遍。2022年，有超过60家内地房企的美元债出现违约，像碧桂园能够撑到现在才让债务危机浮出水面，某种程度上已经算是相当难得。

以境内房企的美元债期限来看，由于去年内地房企在美元债市场融资冰封，借新还旧的模式被阻断，今年将是一个偿债高峰期，预计将有500亿美元的美元债陆续到期。另外，由于今年美元兑人民币大幅升值，最新汇率达到了7.23元以上，国内房企在偿还美元债务时，实际成本也需要比以前付出更多，这无疑又增加了房企的偿债难度。

从碧桂园的财务状况来看，截至去年年底，公司的总负债为1.23万亿元，其中一年内到期的债务为900多亿元，这些短期债务将给公司带来巨大压力。2022年，碧桂园亏损60多亿元，这是公司过去将近20年来的首次亏损。公司最近发布业绩预告，预计上半年将继续亏损。

对于业绩持续下降的碧桂园而言，如何快速实现销售回款，成为当前能否度过危机的最大挑战，但这对碧桂园而言并不容易。在当前楼市寒冬之际想要实现快速销售回款，只有通过果断大幅降价才有可能。最近李嘉诚在香港7折卖房，将周围房价一夜之间带回7年前，引发了巨大轰动，但在内地市场，由于担心新房价格跳水带崩楼市，很多地方政府对于新房打折有着极其严格的限制，对于碧桂园而言，即使有心大幅降价回款，恐怕也难以执行。

碧桂园能否熬过这场债务危机，最终要取决于房地产市场能否真正回暖。如果没有持续的销售收入做支撑，仅靠政策救市的水龙头注入流动性，最终还是无法拯救碧桂园和恒大这些大型房企。

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过去很多年，在房地产行业的上升时期，无论楼市调控政策如何打压，也遏制不了房价的持续上涨。但是碧桂园在救市高潮期出现危机，这表明，如果房地产行业进入下行周期，即使政策层面已经非常宽松，也还是很难拯救这些过度扩张的房地产企业。当市场大趋势已经形成，政策之手最终也改变不了市场之手的走向。该来的，最终一定会来。