北京
短期内还将面临复星系的减持压力。
作者 | 塔山
编辑 | 小白
“高筑墙，广积粮，缓称王”，出自明太祖朱元璋征求学士朱升对他平定天下战略方针的意见。
民以食为天，作为14亿多人口的大国，粮食事关国运民生，而粮食安全则离不开粮仓建设。
本期，我们来聊聊粮食方面的话题，主角是2021年上市的中粮科工（301058.SZ，公司）。
（来源：官网）
背靠中粮集团，复星惟实为第二大股东
中粮科工成立于1993年，是我国粮油及冷链等领域的综合性工程服务商及设备制造商。
公司前身为中商高新技术开发公司（中商高新），是原内贸部粮食、商业和供销三部门出资合办的国有企业。
1999年，中商高新正式并入中谷粮油集团有限公司（中谷集团）；2006年中谷集团并入中粮集团有限公司（中粮集团）。
公司实控人为中粮集团，截至2022年末，中粮集团直接及间接持有上市公司42.8%的股份。深圳市明诚金融服务有限公司是中粮集团实际控制的企业。
（来源：2022年报）
前十大股东中，共青城盛良投资管理合伙企业（有限合伙）等五个同类型股东均为公司员工持股平台。
公司第二大股东为上海复星惟实一期股权投资基金合伙企业(有限合伙)，简称复星惟实。复星惟实执行事务合伙人为上海复星惟实投资管理有限公司，天眼查显示，其实控人为复星国际（0656.HK）。
（来源：天眼查）
截至2022年末，复星惟实持股比例为13.39%。
（制表：市值风云APP）
复星惟实是2018年公司改制设立时的发起人之一。发起人还包括美亚光电（002690.SZ），为公司的供应商。
（来源：招股书）
（来源：招股书）
需要关注的是，复星惟实持有的限售股解禁后，便进行了大手笔减持，目前还在减持中。
复星惟实已经累计减持了6.18%的上市公司股份。截至2023年7月20日，复星惟实持股比例为10.2%。
（来源：上市公司公告20230320）
（来源：上市公司公告20230721）
粮油及冷链领域的基建服务商
中粮科工主营业务可分为专业工程服务和设备制造两大板块，下游客户集中在粮食仓储、粮油加工、食品加工、冷链物流仓储等领域。
（来源：招股书）
从产业链角度，公司业务基本上涵盖了除粮食生产以外的粮食仓储、冷链运输以及粮食加工全流程。
其中专业工程服务主要对应粮食储运、冷链运输环节，而设备制造业务则对应粮食深加工环节。
（来源：天风证券研报）
01专业工程服务
专业工程服务包括设计咨询、机电工程系统交付和工程承包业务，一般通过项目形式开展：
（1）项目建设前期，为客户提供设计咨询服务，包括工程咨询和工程设计服务； （2）项目建设阶段，提供配套机电工程系统交付服务，一般通过对外采购设备后再进行系统集成； （3）工程承包业务除了提供设计咨询服务以及机电工程系统交付服务外，也通过分包方式提供建筑工程施工服务。
公司具有设计资质和机电工程施工资质，但不具备建筑工程施工资质，对于承揽的工程承包项目，一般将建筑工程施工业务对外分包。
2020年3月1日，《总承包管理办法》生效实施，公司无法再单独承揽包含建筑工程施工的总承包项目。
（来源：招股书）
后续公司主要以联合体形式或以分包商形式与具有建筑施工资质的企业合作，自身则从事EPC总包合同中设计咨询、机电工程系统交付的业务部分。
目前，公司已经与多家企业签署战略合作协议，在工程承包方面展开合作。
（部分合作方，来源：招股书）
02设备制造业务
设备制造业务主要包括磨粉机、高方筛、烘干设备、榨油设备等粮油加工设备的制造等。
（来源：2022年报）
这部分业务实施主体包括无锡装备、张家口装备、南皮装备和茂盛装备等子公司，除无锡装备外，其他子公司均源自收购。
2021年公司并购了东营迎春精工机械有限公司和湖南迎春思博瑞智能装备有限公司，产品范围进一步扩展。
（来源：招股书）
设计咨询业务毛利率较高，或与客户结构有关
2022年公司营收为27亿元。
从收入结构来看，近两年工程承包业务营收下滑明显，营收规模最大的为机电工程系统交付业务。
（制表：市值风云APP）
毛利率方面，设计咨询业务毛利率最高，2022年达到43.8%。最低的是工程承包业务。
2020年以来，设计咨询业务和机电工程系统交付业务毛利率持续提升，设备制造业务毛利率下滑较大。
（制表：市值风云APP）
在设计咨询业务的带动下，公司综合毛利率也有明显提升。2023年一季度毛利率为23.6%，经调整营业利润率为8.5%。
（制图：市值风云APP）
2022年公司扣非归母净利率达到1.6亿元，今年一季度同比增长14%。
（制图：市值风云APP）
那么问题来了，为何设计咨询业务毛利率能持续增长呢？
设计咨询细分领域的龙头企业包括华设集团（603018.SH）、华阳国际（002949.SZ）等。不同企业聚焦的市场存在一定差异。
2020年至2022年，公司设计咨询业务毛利率明显高于行业均值和可比公司同类型业务毛利率，看上去颇有些异常。
（制表：市值风云APP）
而且，2020年和2021年设计咨询业务毛利率提升较大，公司对此并未给出充分的解释。
（来源：招股书）
以2020年为例，设计咨询业务前五大客户销售金额为6300万元，营收占比为3%，下游客户较为分散。
结合不同领域、不同类型客户毛利率来看，整体差异显著，一般情况下冷链领域毛利率更高。
因此，设计咨询业务毛利率受客户结构及所属行业影响较大。
（设计咨询业务2020年前五大客户情况，来源：招股书）
（设计咨询业务2019年前五大客户情况，来源：招股书）
公司设计咨询业务主体都曾为部属设计院所，业务方向可分为粮油领域和冷链领域。
（关于公司首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的第三轮审核问询函的回复）
2020年至2022年，粮油加工行业营收持续增长，冷链物流行业营收有所下滑。
但是毛利率却呈现相反趋势，近两年冷链物流行业毛利率明显高于粮油加工行业。
（制表：市值风云APP）
结合上文来看，公司设计咨询业务毛利率的提升，推测主要与下游客户的结构以及行业分布有关。
新签合同39亿，连续两年高增长
2017年以来，公司营收增速有所放缓，2022年出现明显回升。2023年一季度，营收同比增长10.7%。
另外，公司业绩季节性特征：下半年普遍高于上半年，第四季度收入占比相对较高。
（制图：市值风云APP）
分行业来看，粮油加工和冷链物流营收占比分别为80.8%、18.3%。
（来源：2022年报）
新签合同情况基本上代表了公司未来的业绩，近两年主营业务新签合同金额增速较高，2022年营收同比增长24%，算是印证。
2022年主营业务新签合同金额同比增长39%，达到39.2亿元，是2022年营收的1.4倍。
（制图：市值风云APP）
分行业来看，2022年冷链物流行业新签合同金额为7.5亿元，同比增长66.8%，明显高于粮油加工行业。
分产品来看，机电工程系统业务新签合同金额最高，达到21.5亿元，同比增长93.8%。
海外市场也表现较好，新签合同金额为3.8亿元，同比增长337%。不过，目前营收仍以国内为主。
（来源：2022年报）
按照公司的说法，新签订单的加速增长主要是由于政策推动及消费升级推动了下游行业的发展。
（来源：机构调研）
以下游粮食仓储行业来看，一方面，我国粮食储备量持续增长带动粮仓建设需求；另一方面，部分粮食仓储储物流设施水平仍相对落后，存在更新需求。
2022年，国家粮食和物资储备局等明确提到，到2025年新建高标准粮仓仓容2000万吨，优质粮食增加量年均增长10%以上。
“十四五”期间，中储粮也启动了较大规模的建仓工程。
（来源：中华粮网）
近年来，我国粮食仓储行业新增企业数量快速增长。
（来源：华经产业研究）
对中粮集团依赖度不高，分红率达49%
2022年第一大客户为凯赛（太原）生物科技有限公司，是凯赛生物（688065.SH）的子公司。
关联交易总额约为3亿元，其中对中粮集团及其子公司关联销售金额为1.8亿元，销售占比为6.7%。
2020年关联方中粮集团为第三大客户，销售占比为6.6%。
可见，公司虽然背靠中粮集团这颗大树，但后者“投喂”的订单并不多。
（来源：2022年报）
2022年应收账款余额为6.4亿元，占营收比重为23.8%，总体上不高。
2019-21年，公司前五大客户销售占比从39.4%降至15.5%。其中，武汉万吨华中冷链港有限公司（武汉万吨）和昆明宝象万吨冷储物流有限公司（昆明万吨）曾是前两大客户。
（制表：市值风云APP）
武汉万吨和昆明万吨存在关联关系，两者实控人分别为武汉市国资委和云南省国资委。
（来源：招股书）
公司与这两大客户合作的项目为武汉万吨华中冷链港项目及昆明宝象万吨冷链港项目EPC工程总承包项目（下称冷链港项目）。
冷链港项目毛利率非常低，2019年不到1%。
（关于公司首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的第三轮审核问询函的回复）
公司对此解释是：为了积累重大项目经验，选择战略性接受了较低的利润空间。
2020年开始，冷链港项目销售收入逐步下降；与此同时，低毛利率的工程承包收入也大幅下降；目前公司收入质量已得到一定改善。
（关于公司首次公开发行股票并在创业板上市申请文件的第三轮审核问询函的回复）
值得一提的是，近几年公司还在持续加大研发投入，2022年研发费用率为4.2%。
（制图：市值风云APP）
历史上公司有息负债率较低。截至2023年一季度末，公司账上有货币资金11.6亿元，交易性金融资产有1亿元。
（制图：市值风云APP）
历史上多数年份经营活动现金流净额均为正，2023年一季度转负主要为备货所致。
（制图：市值风云APP）
2021年上市，公司募资3.6亿元，目前已分红2次，累计分红1.8亿元，分红率为49.3%。
（来源：市值风云APP）
市值风云吾股评级排名1574，位居中上游。
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